招商證券

    三季度收官，負債端持續(xù)改善。（1）原保費方面，1-10月平安、國壽、新華、累計原保費依次為6100億、4920億、1095億，同比增速依次為19%、5%、12%，較1-9月的19%、4%、11%略有提升，預(yù)計太保改善較為明顯。壽險原保費累計增速依次為21%、5%、12%，平安財累計增速為16%，皆保持平穩(wěn)；（2）新單方面，平安1-10月新單1318億，同比增速-2%，較1-9累計-3%持續(xù)改善。10月單月新單93億，同比增長14%，單月大幅增長復(fù)合預(yù)期。保險公司四季度仍全力追趕全年目標，疊加去年四季度基數(shù)較低，預(yù)計翹尾因素推動四季度負債端大力改善。

    持續(xù)聚焦長期保障類產(chǎn)品銷售，結(jié)構(gòu)優(yōu)化。10月份上市保險公司持續(xù)加大長期保障類銷售力度：（1）太保上線終身壽險“長相伴”、平安上線“福滿分”，據(jù)草根調(diào)研得知，新產(chǎn)品銷售均復(fù)合預(yù)期；（2）新華、太保針對長期保障類產(chǎn)品的激勵政策延續(xù)至四季度，持續(xù)刺激代理人銷售熱情。產(chǎn)品上線疊加政策持續(xù)，我們預(yù)計10月份上市保險公司長期保障類產(chǎn)品銷售同比正增長，累計增速進一步擴大。市場擔憂經(jīng)濟下行預(yù)期未來收入下降，對長期保障類產(chǎn)品銷售存在負面壓制，但我們認為第一，未來不確定性加大的背景下，反而會增加對保障的需求，如08年行業(yè)健康險增速高達52%；第二，當前長期保障類產(chǎn)品均件保費較低（6000-10000元），負擔相對較輕。草根調(diào)研保險公司銷售長期保障類產(chǎn)品也并未出現(xiàn)下滑趨勢。

    展望全年，負債端受益翹尾因素，進而推動價值端較三季報大幅改善。（1）負債端大幅改善板上釘釘，由于Q4基數(shù)較低，平安、太保、新華17Q4新單占全年比重僅16%、2%、10%，同時今年Q4將持續(xù)銷售，優(yōu)先完成今年KPI任務(wù)，預(yù)計新單降幅有望大幅縮窄。（2）新單降幅大幅縮窄，健康險銷售持續(xù)發(fā)力，我們預(yù)計全年NBV有望持續(xù)逐季改善趨勢，且幅度遠遠大于Q2、Q3。我們測算全年平安、新華、太保NBV增速約為-6%-5%，對應(yīng)下半年NBV增速僅15%左右。

    19年開門紅政策陸續(xù)出爐，堅守價值本質(zhì)。（1）關(guān)于產(chǎn)品：保險公司領(lǐng)導(dǎo)在多次場合均表態(tài)“降低保費季度的差異性，19年開門紅期間加入保障型產(chǎn)品”，平安開門紅主推產(chǎn)品包括“福滿分、愛滿分、平安福”等；太保推出終身壽險“長相伴”，作為開門紅主力產(chǎn)品之一；新華預(yù)計堅持“多倍保”銷售；（2）關(guān)于時間節(jié)奏：當前僅國壽開始19年開門紅預(yù)售，其余均未啟動預(yù)售工作，預(yù)計11月底或者12月中旬有望開啟預(yù)售；（3）關(guān)于人力儲備：保險公司在10月份均有儲備人力，用以備戰(zhàn)19年開門紅，部分公司較三季報人力有明顯提升。綜合產(chǎn)品、節(jié)奏、人力三方面，展望明年開門紅預(yù)計FYP略微承壓，但當前市場已經(jīng)有所預(yù)期，且由于開門紅引入高價值率的保障型產(chǎn)品，預(yù)計NBV有望正增長。

    投資建議：維持保險股強烈推薦評級。四季度負債端如期大幅改善，原保費、新單、結(jié)構(gòu)等均有突破，得益于四季度基數(shù)較低且持續(xù)銷售。我們預(yù)計改善趨勢有望持續(xù)至年底，推動NBV逐季改善，且幅度持續(xù)擴大。未來不確定性加大的背景下，預(yù)計人民反而會增加對保障的需求，長期保障類產(chǎn)品銷售有望持續(xù)高速增長態(tài)勢，護航保險公司核心指標持續(xù)增長，保險行業(yè)內(nèi)生增長有望成為穿越周期的獨特品種。

    當前板塊估值仍處于歷史底部，平安、新華、太保、國壽PEV分別為1.2X、0.81X、0.88X、0.73X，如估值切換后當前估值水平更低。我們強調(diào)當前估值處于安全位置，且在負債端大幅改善、資產(chǎn)端企穩(wěn)的背景下，保險板塊修復(fù)空間較大，個股建議：中國平安、新華保險。

    風險提示：新單數(shù)據(jù)不達預(yù)期，經(jīng)濟下行導(dǎo)致國債收益率下行