“考慮到今年制造業(yè)盈利增長中樞已趨于回落，或難以支持2019年制造業(yè)總體投資增速繼續(xù)回升。制造業(yè)投資總體承壓同時(shí)，結(jié)構(gòu)表現(xiàn)或依然分化。”長江證券研究所宏觀部負(fù)責(zé)人、首席宏觀債券研究員趙偉日前在接受中國證券報(bào)記者采訪時(shí)表示，部分中游設(shè)備制造類行業(yè)，得益于今年年初以來財(cái)稅、技改等政策傾斜支持，盈利增速將得到一定提振，支持投資增速繼續(xù)回升。

    中國證券報(bào)：今年年初以來，制造業(yè)投資一直保持較高增速，背后的原因是什么？

    趙偉：年初以來，制造業(yè)投資增速連續(xù)回升，表現(xiàn)出較強(qiáng)“韌性”。今年年初以來，伴隨我國加快實(shí)體經(jīng)濟(jì)去杠桿、主動引導(dǎo)信用收縮，固定資產(chǎn)投資增速階段性承壓，由年初的7.9%回落至今年9月的5.4%。投資主要分項(xiàng)來看，基建投資明顯回落，房地產(chǎn)投資總體平穩(wěn)，而制造業(yè)投資連續(xù)回升、表現(xiàn)出較強(qiáng)“韌性”。

    制造業(yè)投資增速的持續(xù)回升，主要得益于制造業(yè)盈利改善的滯后影響。歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，制造業(yè)投資能力主要取決于企業(yè)前期盈利表現(xiàn)，制造業(yè)投資增速滯后于制造業(yè)盈利增速4個(gè)季度左右。2016年以來，伴隨制造業(yè)增加值和價(jià)格指標(biāo)雙雙改善，制造業(yè)盈利增長中樞明顯抬升，由2015年的2.8%，大幅回升至2016年的12.3%和2017年的18.2%，并帶動制造業(yè)投資增速自2016年4季度開始企穩(wěn)回升。在此過程中，工業(yè)部門主營業(yè)務(wù)收入利潤率、資產(chǎn)負(fù)債率等指標(biāo)，均實(shí)現(xiàn)明顯改善。

    中國證券報(bào)：相比過去幾年的經(jīng)濟(jì)周期，本輪制造業(yè)投資的改善，有哪些不同？

    趙偉：結(jié)構(gòu)來看，本輪制造業(yè)投資回升具有明顯的分化特征，上游制造業(yè)改善最為顯著。與去年中游制造業(yè)投資明顯改善、支撐制造業(yè)投資企穩(wěn)不同，今年制造業(yè)投資的連續(xù)回升，主要得益于上游制造業(yè)投資增速的明顯改善。其中，1-8月上游制造業(yè)投資增速較去年全年提升8.9個(gè)百分點(diǎn)至8.7%，創(chuàng)2015年以來新高；中游和下游制造業(yè)投資增速則分別較去年底回落0.4和1.2個(gè)百分點(diǎn)，總體表現(xiàn)較為低迷。

    上游制造業(yè)投資的明顯回升，與前期上游行業(yè)盈利的明顯改善有關(guān)。過去兩年上中下游制造業(yè)盈利表現(xiàn)明顯分化，上游制造業(yè)盈利持續(xù)大幅改善，下游制造業(yè)盈利表現(xiàn)則總體較為低迷。同時(shí)，伴隨“三去一降一補(bǔ)”重點(diǎn)任務(wù)由去產(chǎn)能階段性向去杠桿、補(bǔ)短板等切換，上游制造業(yè)投資空間有所打開，“盈利改善—資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)—資本開支”的邏輯鏈條逐步顯現(xiàn)，支持制造業(yè)投資增速的回升。

    中國證券報(bào)：向后展望，2019年，制造業(yè)投資能否繼續(xù)改善？

    趙偉：考慮到今年制造業(yè)盈利增長中樞已趨于回落，或難以支持2019年制造業(yè)總體投資增速繼續(xù)回升。伴隨量、價(jià)因素的雙雙下滑，今年年初以來，制造業(yè)盈利增速已出現(xiàn)明顯回落，由去年10月的20.1%回落至今年9月的12.5%，或難以支持2019年制造業(yè)總體投資增速繼續(xù)回升。制造業(yè)貸款需求指數(shù)等部分先導(dǎo)指標(biāo)，也指向2019年制造業(yè)投資或總體承壓。

    制造業(yè)投資總體承壓同時(shí)，結(jié)構(gòu)表現(xiàn)或依然分化。部分中游設(shè)備制造類行業(yè)，得益于今年年初以來財(cái)稅、技改等政策傾斜支持，盈利增速將得到一定提振，支持投資增速繼續(xù)回升。我們以2242家制造業(yè)上市公司數(shù)據(jù)進(jìn)行測算，研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除將部分提振鐵路船舶、計(jì)算機(jī)、專用設(shè)備等行業(yè)凈利潤增幅。綜合考慮減稅效果和企業(yè)盈利變化，鐵路船舶、文教體育等部分中下游制造業(yè)，2018年盈利或明顯改善，支持2019年資本開支結(jié)構(gòu)性擴(kuò)張。