經(jīng)濟(jì)有壓力有韌性

    中國證券報：如何解讀10月經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)？

    谷永濤：從10月金融數(shù)據(jù)和資本市場表現(xiàn)看，金融體系內(nèi)的流動性相對寬松，但實體經(jīng)濟(jì)獲得融資并未明顯提升。

    近期主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)反映我國經(jīng)濟(jì)下行壓力逐漸增大，但支撐因素仍存。年初至今制造業(yè)投資增速持續(xù)復(fù)蘇，一方面反映了建筑產(chǎn)業(yè)鏈的需求，另一方面，產(chǎn)業(yè)升級帶來投資需求。展望未來，基建投資觸底回升的動力會逐步加強(qiáng)，制造業(yè)投資增速有望保持，但進(jìn)出口壓力或逐步增大，消費品零售總額有望保持穩(wěn)定。

    周旭：10月金融數(shù)據(jù)表明，寬貨幣向?qū)捫庞脗鲗?dǎo)尚未顯化，從近期一系列支持民營企業(yè)融資政策來看，預(yù)計未來流動性將繼續(xù)保持合理充裕，降準(zhǔn)等政策仍有空間。

    目前經(jīng)濟(jì)需求端偏弱，房地產(chǎn)在政策調(diào)控范圍，未來政策仍將會聚焦補(bǔ)短板、降費減稅及民營企業(yè)融資發(fā)展問題，預(yù)計固定資產(chǎn)投資端止跌企穩(wěn)趨勢將延續(xù)，但信用緊縮格局的緩解、社融增速的見底，直至需求端的提振尚需等待，整體經(jīng)濟(jì)依然面臨下滑壓力。

    風(fēng)格偏向業(yè)績主導(dǎo)

    中國證券報：作為經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”，A股市場將如何演繹，風(fēng)格會有哪些變化？

    谷永濤：今年以來，主要的A股綜合指數(shù)和行業(yè)指數(shù)，均呈現(xiàn)不同程度的回調(diào)。如果將指數(shù)的表現(xiàn)，拆分成市盈率與盈利的乘積，會發(fā)現(xiàn)今年多數(shù)板塊的盈利仍然表現(xiàn)出回升，但估值的調(diào)整幅度更大，導(dǎo)致市場整體呈現(xiàn)下跌。而估值更多反映出市場對于經(jīng)濟(jì)的預(yù)期不佳。估值下跌的時間和空間，均領(lǐng)先于經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。

    從目前市場表現(xiàn)看，A股整體估值已階段性觸底，但市場結(jié)構(gòu)調(diào)整仍在繼續(xù)。值得注意的是，伴隨經(jīng)濟(jì)的整體下行，上市公司的盈利也開始出現(xiàn)分化。今年上市公司的業(yè)績陸續(xù)出現(xiàn)“黑天鵝”，也印證了這種現(xiàn)象。應(yīng)警惕前期估值調(diào)整后，是否會有盈利調(diào)整的過程。市場會對盈利能力確定性高、盈利能力強(qiáng)的板塊給予更高的估值，市場也更多偏向業(yè)績導(dǎo)向。

    朱斌：10月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出爐反映經(jīng)濟(jì)仍然處于探底過程中。2018年經(jīng)濟(jì)增速在二季度見頂后，之后幾個季度逐級下行，目前并未見到見底跡象。預(yù)計2019年上半年仍將延續(xù)GDP下行趨勢。有三個因素決定A股市場走勢：風(fēng)險偏好、流動性及盈利。當(dāng)前盈利是向下的，但11月民營經(jīng)濟(jì)座談會召開后，各個部門對前期偏緊的政策都有所調(diào)整，包括解決股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險、保險資金入市、監(jiān)管回歸正常等，這些有效地增加了市場的流動性和風(fēng)險偏好，因此市場出現(xiàn)可觀的反彈。

    周旭：在強(qiáng)政策的支撐下，A股市場近期運行較為穩(wěn)健，活躍度有所提升，賺錢效應(yīng)此起彼伏。政策上主要變化來自于對民營企業(yè)融資發(fā)展的高度重視，地方政府和監(jiān)管層紛紛出臺政策緩解股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險，融資擔(dān)?；鹨言谶\行，再融資政策放寬，反映到股市上表現(xiàn)為前期經(jīng)營遇到困境的中小市值企業(yè)的股票漲幅相對較大。

    接下來，市場主流方向仍在政策相關(guān)受益板塊或主題方面，恢復(fù)民營企業(yè)經(jīng)營活力、穩(wěn)杠桿大方向下結(jié)構(gòu)性補(bǔ)短板、降費減稅促進(jìn)企業(yè)發(fā)展和消費，將是未來政策面主旋律。因此，市場風(fēng)險偏好提升下，前期明顯超跌的低價股、創(chuàng)投、高送轉(zhuǎn)等概念品種走勢較強(qiáng)，不過，隨著個股超跌反彈行情逐漸運行至白熱化程度，后續(xù)值得關(guān)注的是哪些板塊及個股開始走出明顯的趨勢性機(jī)會，這有利于反彈行情的進(jìn)一步深化，在目前時點上，建議更加關(guān)注估值業(yè)績匹配度較佳的優(yōu)質(zhì)成長股機(jī)會。

    不確定性猶存

    中國證券報：股市和債市常常表現(xiàn)為蹺蹺板效應(yīng)，當(dāng)前格局下，投資債市是否為更安全的選擇？繼續(xù)留守股市該防范哪些風(fēng)險？

    谷永濤：隨著今年權(quán)益市場的價格調(diào)整，股市和債市的蹺蹺板效應(yīng)表現(xiàn)明顯，10年國債到期收益率從年初震蕩回落，債券市場對資金的吸引力高于權(quán)益市場。目前的市場利率環(huán)境和政策條件下，未來利率大幅上升的可能性較小，債券市場的投資較為安全，但利率繼續(xù)下降的空間已經(jīng)被壓縮。

    歷史數(shù)據(jù)對比來看，目前A股市場的估值處于中低位置，繼續(xù)下降的空間有限，但結(jié)構(gòu)上的調(diào)整仍然繼續(xù)。分行業(yè)和板塊進(jìn)行橫向?qū)Ρ?，估值的差異仍然較為明顯，高估值的板塊未來仍有繼續(xù)釋放估值風(fēng)險的可能，值得警惕。此外，在經(jīng)濟(jì)增速下行過程中，上市公司盈利會受到影響，需要警惕業(yè)績風(fēng)險，以及商譽(yù)減值風(fēng)險的釋放。

    周旭：相對而言，債市更具有穩(wěn)定收益，尤其是在目前寬松預(yù)期增強(qiáng)的情況下，從確定性角度看，投資債市更為安全。不過伴隨政策的出臺以及經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的進(jìn)一步確認(rèn)，市場風(fēng)險偏好反而觸底回升，投資者對股市已經(jīng)沒有那么悲觀，目前股市估值處于歷史低位水平，也具備中長期的投資價值。

    對于繼續(xù)留守股市的投資者來說，風(fēng)險防范意識必不可少，畢竟一些不確定性因素猶在，首先年初以來，外部環(huán)境不確定性加大，貿(mào)易保護(hù)主義抬頭，全球經(jīng)濟(jì)有回落預(yù)期，投資者需謹(jǐn)防一些黑天鵝事件的發(fā)生；其次，雖說政策層面發(fā)力，未來國內(nèi)經(jīng)濟(jì)探底好轉(zhuǎn)預(yù)期強(qiáng)烈，但政策向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)層面的傳導(dǎo)存在時滯以及效用問題，如果未來經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)未見好轉(zhuǎn)，企業(yè)盈利持續(xù)惡化，那么市場仍有下行風(fēng)險。

    關(guān)注主題機(jī)會和消費品

    中國證券報：年末股市投資機(jī)會存在哪些領(lǐng)域？投資者該如何擇股？

    谷永濤：無論是目前市場的預(yù)期，還是我們對宏觀經(jīng)濟(jì)的判斷，經(jīng)濟(jì)繼續(xù)下行是大概率事件。在這樣的宏觀假設(shè)下，股市兩個板塊會成為避風(fēng)港：必選消費品和科技股?？萍脊傻膿?dān)憂，在于目前的估值仍然不低，且2013-2015年大規(guī)模并購之后，導(dǎo)致商譽(yù)占比較高，宏觀經(jīng)濟(jì)下行的背景及業(yè)績承諾逐漸到期，商譽(yù)減值風(fēng)險不得不謹(jǐn)慎。我們建議選擇必選消費品。鑒于市場目前的估值結(jié)構(gòu)，建議配置估值低于中低位置、近期盈利能力較好的食品飲料、醫(yī)藥生物、紡織服裝等行業(yè)。

    從投資配置的角度看，目前市場的估值處于低位，長期的投資價值較大，但中短期持續(xù)在底部，甚至繼續(xù)回落的風(fēng)險仍然存在。因此，對投資者而言，投資過程中需要匹配長期資金，減少杠桿的使用，并預(yù)留部分現(xiàn)金以做足準(zhǔn)備。在面臨市場的波動之時，勿輕易操作，以長期配置的角度理解市場變化，等待市場走出底部區(qū)域，完成對價值的重估。

    朱斌：當(dāng)前股市雖然反彈較多，但總體仍處于低位，A股整體風(fēng)險并不大。

    創(chuàng)業(yè)板指有望呈現(xiàn)震蕩向上格局，市場活力充沛，成長股與殼資源表現(xiàn)活躍；上證綜指則相對創(chuàng)業(yè)板指為弱，呈現(xiàn)箱體震蕩格局，白馬股需要估值回歸后再逐步跟隨業(yè)績增長。2019年，上證指數(shù)有望達(dá)到3200點，創(chuàng)業(yè)板指有望回歸1700點。

    行業(yè)風(fēng)格上，國防軍工、通信、傳媒等成長類板塊表現(xiàn)搶眼；券商受益于市場活躍也將有所表現(xiàn)。主題配置上，進(jìn)口替代、殼資源（特別是資產(chǎn)注入板塊）、新興產(chǎn)業(yè)、科創(chuàng)板塊都值得關(guān)注。

    周旭：年底前政策主題性機(jī)會相對較大，比如殼資源、科創(chuàng)等主題有望反復(fù)活躍，還有一些公司本身經(jīng)營不錯，但受到情緒影響超跌，未來業(yè)績有望好轉(zhuǎn)的公司值得重點關(guān)注。

    具體擇股時，對于主題類股票，業(yè)績真空期內(nèi)高送轉(zhuǎn)類品種值得進(jìn)一步關(guān)注，此外，有回購議案的公司也值得重點跟蹤，但主題選擇應(yīng)著重挖掘一些邏輯性較強(qiáng)，低位補(bǔ)漲的股票，勿盲目追高個股；對于基本面依然較好，成長邏輯較為清晰的云計算、通信及估值業(yè)績匹配度較佳的優(yōu)質(zhì)成長品種，依然值得逢低關(guān)注。