券商似乎又缺錢了，數(shù)百億元的再融資項(xiàng)目開始排隊(duì)了。3月13日，浙商證券的35億元可轉(zhuǎn)債項(xiàng)目公示申購結(jié)果。同一天，華安證券發(fā)布預(yù)案，宣布將公開發(fā)行不超過28億元的可轉(zhuǎn)債；招商證券也公布2019年度配股預(yù)案，擬募資不超過150億元。

    業(yè)內(nèi)人士指出，行情回暖，加之行業(yè)競爭日趨激烈，上市券商正在抓緊調(diào)整和完善業(yè)務(wù)布局，并競相推進(jìn)再融資項(xiàng)目。值得注意的是，隨著設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊制改革等舉措落地，國內(nèi)券商的重資本業(yè)務(wù)有望迎來新的發(fā)展契機(jī)，進(jìn)一步與國際市場接軌。

    券商扎堆再融資

    定增、配股、可轉(zhuǎn)債一直是上市券商補(bǔ)充資本金的三大主要途徑。隨著國內(nèi)資本市場不斷完善，證券業(yè)務(wù)競爭趨于激烈，券商對于補(bǔ)充資本金的需求更加迫切。2019年以來，在不到3個(gè)月的時(shí)間里，先有浙商證券成功發(fā)行35億元可轉(zhuǎn)債，隨后招商證券宣布進(jìn)行150億元配股融資，華安證券亦表示擬發(fā)行28億元可轉(zhuǎn)債。而在2018年，申萬宏源證券、長江證券和華泰證券3家上市券商完成了再融資，總?cè)谫Y額超過312億元。

    據(jù)中國證券報(bào)記者不完全統(tǒng)計(jì)，2019年3月1日，國信證券150億元定增申請獲證監(jiān)會受理；2019年1月21日，中信建投公布了130億元的定增預(yù)案；2018年12月26日，廣發(fā)證券的150億元定增收到證監(jiān)會核準(zhǔn)批復(fù)；2018年4月27日，海通證券的200億元定增方案獲股東大會通過；加上招商證券新近公布的150億元配股計(jì)劃，截至3月21日，共有5家上市券商仍有超過百億規(guī)模級別的再融資項(xiàng)目等待落地，總?cè)谫Y規(guī)模預(yù)計(jì)可達(dá)780億元。

    業(yè)內(nèi)人士稱，上述擁有百億級再融資計(jì)劃的券商均為行業(yè)內(nèi)較為靠前的頭部券商，且普遍采用定增或配股的方式進(jìn)行募資，而浙商證券、華安證券等中小型證券公司則更多選擇通過發(fā)行可轉(zhuǎn)債補(bǔ)充資金。

    中信建投證券非銀行業(yè)分析師張芳表示，2017年落地的再融資新規(guī)明確規(guī)定，再融資發(fā)行股數(shù)不超過發(fā)行前總股本20%，且兩次募資之間不短于18個(gè)月。這使得券商再融資額度與原有資本實(shí)力掛鉤，大型券商可享受更高的再融資額度，最終加劇證券業(yè)凈資本的“馬太效應(yīng)”；而中小券商主要走可轉(zhuǎn)債發(fā)行之路，融資規(guī)模相對較小、轉(zhuǎn)股時(shí)間較長，難以在凈資本上實(shí)現(xiàn)彎道超車。

    從募資用途來看，券商對再融資資金的使用表現(xiàn)出明顯的趨同性，主要集中在增資海外子公司和直投子公司、發(fā)展資本中介和交易投資等重資本業(yè)務(wù)、完善信息系統(tǒng)建設(shè)等。近兩年來，IPO審核常態(tài)化、科創(chuàng)板的迅速落地，使得券商更多地看到了直投業(yè)務(wù)的前景；金融對外開放的逐步推進(jìn)，使得券商布局海外分支機(jī)構(gòu)的步伐不斷加快；以自營業(yè)務(wù)和信用業(yè)務(wù)為代表的重資本業(yè)務(wù)，在券商營收中的占比呈上升趨勢；金融科技浪潮的席卷促使券商越來越重視信息系統(tǒng)等框架的建設(shè)和完善。業(yè)內(nèi)人士指出，券商密集再融資的誘因，恰恰是當(dāng)前證券行業(yè)的發(fā)展轉(zhuǎn)型在加速。

    重資本業(yè)務(wù)倒逼融資

    分析人士指出，若按照資本占用程度劃分，從近幾年數(shù)據(jù)看，輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)（經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、投行業(yè)務(wù)和資管業(yè)務(wù)）的收入占比逐步降低，重資產(chǎn)業(yè)務(wù)（自營業(yè)務(wù)和信用業(yè)務(wù)）收入占比逐步提升。華融證券證券行業(yè)分析師趙競萌表示，不同于輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)主要憑借中介通道類服務(wù)賺取傭金，重資產(chǎn)業(yè)務(wù)主要依靠資產(chǎn)負(fù)債驅(qū)動，因此對證券公司資產(chǎn)和杠桿的關(guān)注度更高，但同時(shí)也使得證券公司面臨更大的風(fēng)險(xiǎn)壓力。隨著重資產(chǎn)業(yè)務(wù)比重的提升，券商資本實(shí)力的重要性日益凸顯。資本實(shí)力的擴(kuò)充能夠?yàn)槿讨刭Y產(chǎn)業(yè)務(wù)的發(fā)展打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，也能增加券商抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力。

    相比于國際投行，國內(nèi)券商重資產(chǎn)業(yè)務(wù)占比相對更低，資產(chǎn)規(guī)模也差距甚遠(yuǎn)。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2018年底，中信證券公司總資產(chǎn)約為6535億元。而同期美資投行的代表高盛集團(tuán)總資產(chǎn)規(guī)模合人民幣約63951億元，幾乎相當(dāng)于中信證券的10倍；以財(cái)富管理著稱的嘉信理財(cái)總資產(chǎn)約合人民幣20348億元，比中信證券的3倍還多。

    長城證券非銀行金融組分析師劉文強(qiáng)認(rèn)為，近年來各券商戰(zhàn)略向重資產(chǎn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，隨著重資產(chǎn)業(yè)務(wù)占比的提高，而杠桿率近乎低位徘徊下，一定程度上使得ROE有所下降。中信證券、華泰證券、海通證券及國泰君安證券等，加大了重資本業(yè)務(wù)投入。2013年以來，這一特征對于前十大上市券商更為明顯。重資產(chǎn)化集中體現(xiàn)為盈利模式的轉(zhuǎn)變———業(yè)務(wù)模式變革+資本競速。尤其是在新一輪券商融資的資本競速中毫無例外地都加大了信用、自營、產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)等資本投入，同時(shí)也加大了FICC、場外期權(quán)等業(yè)務(wù)的投入布局，向海外投行看齊。

    天風(fēng)證券證券行業(yè)分析師夏昌盛表示，目前很多券商拿資本金做的都是兩融等銀行類信貸業(yè)務(wù)，并沒有充分發(fā)揮其相應(yīng)的資本市場定價(jià)能力。截至2018年三季度，中信證券、國泰君安、海通證券、廣發(fā)證券和華泰證券的（融出資金+買入返售金融資產(chǎn)）/總資產(chǎn)的比例分別為23%、34%、27%、25%和30%。因此，國內(nèi)券商在資本市場定價(jià)、做市商業(yè)務(wù)、長期風(fēng)險(xiǎn)投資方面所獲得的業(yè)務(wù)收入也遠(yuǎn)低于美國的投行。融資類業(yè)務(wù)的ROA僅為2%左右（息差），拉低了整體回報(bào)。目前中國券商的投行業(yè)務(wù)收入及占比有限，未來通過直接融資帶來的業(yè)務(wù)收入提升空間巨大，具備一流投行潛質(zhì)的券商將成為資本市場改革的受益者。

    科創(chuàng)板助力重資本業(yè)務(wù)

    分析人士指出，作為當(dāng)下資本市場最為關(guān)心的創(chuàng)新嘗試，設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊制的落地，預(yù)計(jì)將給券商發(fā)展直投、做市等重資產(chǎn)業(yè)務(wù)提供了新的契機(jī)。根據(jù)上交所于3月1日發(fā)布的《科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷實(shí)施辦法》第十八條規(guī)定，發(fā)行人的保薦機(jī)構(gòu)依法設(shè)立的相關(guān)子公司或者實(shí)際控制該保薦機(jī)構(gòu)的證券公司依法設(shè)立的其他相關(guān)子公司，參與本次發(fā)行戰(zhàn)略配售，并對獲配股份設(shè)定限售期。而由于另類子公司可以同時(shí)開展股權(quán)投資（一級市場）和上市證券投資（二級市場），疊加為實(shí)現(xiàn)利益綁定目的，市場人士預(yù)計(jì)券商將大概率以另類投資子公司的方式參與跟投。

    事實(shí)上，券商對于另類投資子公司的布局早已開始。截至3月5日，中國證券業(yè)協(xié)會統(tǒng)計(jì)的券商另類投資子公司已達(dá)59家，同時(shí)各家券商對另類投資子公司的增資也從未停止。2019年2月1日，第一創(chuàng)業(yè)證券公告稱，擬將全資子公司一創(chuàng)創(chuàng)新資本的注冊資本增加18億元至人民幣30億元；2018年6月25日，財(cái)通證券宣布以自有資金25億元增資全資子公司財(cái)通創(chuàng)新，用于增資浙商資產(chǎn)；2017年10月28日，東興證券決定對全資子公司東興投資，以貨幣形式增加注冊資本不低于15億元人民幣。

    招商證券3月的配股預(yù)案中提到，擬以不超過105億元增資子公司及布局多元化業(yè)務(wù)，用于大力發(fā)展另類投資業(yè)務(wù)，發(fā)揮招證國際平臺優(yōu)勢拓展國際業(yè)務(wù)，并積極考慮和擇機(jī)實(shí)施外延收購。

    針對招商證券的配股方案，夏昌盛指出，配股相對于非公開發(fā)行股份的審核難度略顯寬松，發(fā)行周期相對較短。與此前上市券商募集資金用途不同的是，招商證券募集資金主要投向是子公司增資及多元化布局，大力發(fā)展另類投資業(yè)務(wù)。這反應(yīng)證券公司在“設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊制”的大背景下推進(jìn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的方向之一。

    方正證券分析師左欣然指出，“設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊制”的實(shí)施將擠壓原有核準(zhǔn)制下的新股套利空間，券商詢價(jià)定價(jià)的專業(yè)能力需求提升。而作為價(jià)格發(fā)現(xiàn)者，券商在科創(chuàng)板上可以通過子公司跟投，在發(fā)行人經(jīng)營早期參與戰(zhàn)略投資，分享公司成長空間，獲得超額回報(bào)。另一方面，科創(chuàng)板賦予承銷商的超額配售權(quán)，也為其做市提供了原有庫存股。從海外經(jīng)驗(yàn)來看，具備資本實(shí)力、定價(jià)能力的券商在做市業(yè)務(wù)上獲益頗豐。