證券時(shí)報(bào)記者 劉筱攸

    在政策（958號(hào)文）的引導(dǎo)下，新的公募REITs資產(chǎn)類(lèi)別很快進(jìn)入投資人視野。由于部分項(xiàng)目能直接借鑒首批項(xiàng)目的經(jīng)驗(yàn)，所以對(duì)首批REITs進(jìn)行復(fù)盤(pán)很有必要。

    958號(hào)文思路與頂層政策框架一脈相承——REITs資產(chǎn)類(lèi)別擴(kuò)容的領(lǐng)域如清潔能源、旅游、水利、保障性租賃住房等，恰與實(shí)現(xiàn)“碳達(dá)峰、碳中和”、加大基礎(chǔ)設(shè)施補(bǔ)短板、加強(qiáng)保障性租賃住房供給的政策目標(biāo)相契合。

    只有真正參與并實(shí)際運(yùn)行，實(shí)操層面的短板才能夠被發(fā)現(xiàn)。當(dāng)前，市場(chǎng)對(duì)會(huì)計(jì)處理、國(guó)資轉(zhuǎn)讓、稅收優(yōu)惠等配套政策充滿(mǎn)期許，并對(duì)潛在儲(chǔ)備項(xiàng)目的投資價(jià)值進(jìn)行系統(tǒng)性梳理。

    理財(cái)子和險(xiǎn)資

    熱議配置價(jià)值

    REITs究竟在機(jī)構(gòu)的大類(lèi)配置里扮演怎樣的角色？可以從來(lái)自銀行理財(cái)子公司和保險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的相關(guān)表述中獲取信息。

    首先是銀行理財(cái)。在中國(guó)REITs2021論壇年會(huì)上，工銀理財(cái)、建信理財(cái)與會(huì)代表均指出，參與公募REITs配置，是理財(cái)子對(duì)母行推動(dòng)國(guó)家重點(diǎn)戰(zhàn)略落地、服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的策應(yīng)，也是理財(cái)子滿(mǎn)足低風(fēng)險(xiǎn)偏好客戶(hù)財(cái)富增值需求，選擇優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的戰(zhàn)術(shù)部署。從實(shí)際操作看，兩家理財(cái)子已經(jīng)表明對(duì)首批公募REITs的高度重視和價(jià)值認(rèn)可。作為國(guó)內(nèi)最大的銀行理財(cái)子，管理規(guī)模已超1.5萬(wàn)億的工銀理財(cái)通過(guò)戰(zhàn)略配售的方式參與了7筆REITs認(rèn)購(gòu)；同屬于第一梯隊(duì)，管理規(guī)模突破萬(wàn)億的建信理財(cái)，則主要以網(wǎng)下投資模式參與首批之中8單公募REITs的申購(gòu)，最終獲配金額約5.2億元。

    工銀理財(cái)副總裁魏泉紅指出，銀行理財(cái)此前的強(qiáng)項(xiàng)，實(shí)際上是在非標(biāo)投資，但資管新規(guī)出臺(tái)后，非標(biāo)投資受限。REITs這個(gè)資產(chǎn)品種，恰恰彌補(bǔ)了非標(biāo)資產(chǎn)在投資分散性、估值合理性、信息披露透明性上的缺失。同時(shí)，又能發(fā)揮好銀行理財(cái)和母行在基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)投資、債權(quán)投資、項(xiàng)目投資的信用審查優(yōu)勢(shì)。“在參與投資REITs的過(guò)程中，我感覺(jué)理財(cái)子和母行的合力、母行原有的對(duì)表內(nèi)表外風(fēng)險(xiǎn)防控的優(yōu)勢(shì)、資金提供的優(yōu)勢(shì)，都能夠在REITs這個(gè)品種上得到良好的體現(xiàn)。”她說(shuō)。

    其次是險(xiǎn)資。作為銀保監(jiān)會(huì)會(huì)管的14家單位之一，管理規(guī)模近兩千億元的中保投資參與了首批項(xiàng)目中5單產(chǎn)品的戰(zhàn)略配售，認(rèn)購(gòu)規(guī)模合計(jì)3.85億元。中保投資副總經(jīng)理展宇列舉了四點(diǎn)理由，來(lái)闡述保險(xiǎn)資金與REITs的適配度：

    第一，保險(xiǎn)資金負(fù)債久期較長(zhǎng)，決定了需要匹配長(zhǎng)期負(fù)債，基礎(chǔ)設(shè)施投資期限吻合；

    第二，保險(xiǎn)資金的規(guī)模通常較大，從投資效率的角度來(lái)看，基礎(chǔ)設(shè)施可投規(guī)模吻合；

    第三，從過(guò)往歷史來(lái)看，保險(xiǎn)資金給予基礎(chǔ)設(shè)施投資足夠重視。以2020年的數(shù)據(jù)看，保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)共登記注冊(cè)了債權(quán)投資計(jì)劃434只，共計(jì)8193億元。其中投向交通、能源、市政、水利等基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域296只，共計(jì)6467億元，占總債權(quán)計(jì)劃投資規(guī)模的80%。

    第四，基礎(chǔ)設(shè)施REITs能夠匹配保險(xiǎn)資金的多元化配置需求。通過(guò)投資REITs不僅能夠增加投資收益，也能夠有效實(shí)現(xiàn)投資風(fēng)險(xiǎn)的分散和對(duì)沖。

    資產(chǎn)類(lèi)型擴(kuò)充

    機(jī)構(gòu)價(jià)值分析及時(shí)跟進(jìn)

    在建信理財(cái)投資總監(jiān)韓剛看來(lái)，958號(hào)文拓展試點(diǎn)的資產(chǎn)類(lèi)型，是對(duì)原有資產(chǎn)類(lèi)別的一次延續(xù)性擴(kuò)充。

    “部分類(lèi)別能直接借鑒首批項(xiàng)目的成功經(jīng)驗(yàn)，這種形成正反饋的優(yōu)化機(jī)制能有效促進(jìn)REITs市場(chǎng)的可持續(xù)發(fā)展建設(shè)。”韓剛說(shuō)，對(duì)于REITs新資產(chǎn)的投資價(jià)值，建信理財(cái)相關(guān)團(tuán)隊(duì)已經(jīng)做了系統(tǒng)性的細(xì)致梳理。

    首先是保障性租賃住房資產(chǎn)。這是建信理財(cái)最為關(guān)注的一類(lèi)資產(chǎn)，有承襲母行戰(zhàn)略的必然性考慮。2017年，建行就開(kāi)始布局住房租賃，將住房租賃確立為集團(tuán)“三大戰(zhàn)略”之一。

    建信理財(cái)認(rèn)為，從資產(chǎn)內(nèi)生價(jià)值角度看，穩(wěn)定的租金收入來(lái)源使得保障房REITs與產(chǎn)業(yè)園區(qū)、倉(cāng)儲(chǔ)物流等產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs有一定相似性。但產(chǎn)業(yè)園區(qū)、倉(cāng)儲(chǔ)物流的租金定價(jià)相對(duì)市場(chǎng)化，保障房低于市場(chǎng)的租金收入，使得其盈利能力能否達(dá)到投資者對(duì)REITs投資回報(bào)的要求存在一定疑慮，而底層資產(chǎn)租賃用地受轉(zhuǎn)讓條款的限制也使其資產(chǎn)彈性受限。從外生能力來(lái)看，保障性租賃住房目前的原始權(quán)益人集中于地方國(guó)企而非全國(guó)性運(yùn)營(yíng)商，該類(lèi)資產(chǎn)的擴(kuò)募能力可能會(huì)受到一定限制。引入運(yùn)營(yíng)能力較強(qiáng)的租賃運(yùn)營(yíng)商為主導(dǎo)，對(duì)于資產(chǎn)價(jià)值的提升會(huì)有幫助。

    第二類(lèi)是清潔能源類(lèi)、水利類(lèi)基礎(chǔ)設(shè)施。建信理財(cái)認(rèn)為，該類(lèi)資產(chǎn)與目前已經(jīng)上市的生態(tài)環(huán)保類(lèi)REITs較為類(lèi)似，將會(huì)重點(diǎn)關(guān)注資產(chǎn)所涉及的收入中的補(bǔ)貼比例，以及未來(lái)政策對(duì)于補(bǔ)貼穩(wěn)定性的影響。對(duì)于水利類(lèi)基礎(chǔ)設(shè)施，如何將水利設(shè)施中的供水發(fā)電等營(yíng)利性設(shè)施與堤防建設(shè)、河道治理等公益性質(zhì)設(shè)施切分開(kāi)來(lái)，從而做到資產(chǎn)重組時(shí)清晰劃分權(quán)屬是需要持續(xù)關(guān)注的重點(diǎn)。

    第三類(lèi)是景區(qū)類(lèi)資產(chǎn)，這也是REITs化操作難度較大、對(duì)運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)要求最高的資產(chǎn)類(lèi)別。首先，自然文化遺產(chǎn)天然就是稀缺資產(chǎn)，全國(guó)范圍內(nèi)只有56個(gè)（截至7月25日最新數(shù)據(jù)），具有不可復(fù)制性，運(yùn)營(yíng)維護(hù)模式各不相同。最重要的是，它們不一定都能滿(mǎn)足10個(gè)億的首次發(fā)行資產(chǎn)估值要求，同時(shí)擴(kuò)募能力較大程度受限，特別是在目前疫情背景下收入穩(wěn)定性難以保證。因此，盈利模式清晰、項(xiàng)目收入相對(duì)穩(wěn)定的旅游景區(qū)，更適合展開(kāi)試點(diǎn)。