瑞幸咖啡財務造假的風波還在發(fā)酵。除了愛奇藝、跟誰學等明星“中概股”被空頭納入射程范圍并已進行多輪襲擊外，美國證券交易委員會（SEC）主席杰伊克萊頓還親自上場搖旗吶喊，提醒投資者近期調倉換股時不要將資金投入在美國上市的中國公司股票。這是有史以來SEC主席首次在媒體上公開提醒投資人遠離在美公開發(fā)行上市的中資企業(yè)。

    從登陸納斯達克的第一家中國民營公司僑興環(huán)球算起，中國企業(yè)進入美國資本市場至今已20年有余。按照Wind出具的最新數(shù)據(jù)，截至目前赴美上市的中資企業(yè)達到了480多家，儼然組成了道瓊斯與納斯達克市場上一支獨特的“中概股”資本陣容。不過，總體數(shù)量不斷擴容的同時，由于接二連三地爆出信披違規(guī)、財務造假以及過度包裝等問題，中資企業(yè)赴美上市的進程也顯得一波三折。

    就像瑞幸咖啡自爆“家丑”后首先引來自家股票的連續(xù)暴跌那樣，任何一家赴美上市企業(yè)的違規(guī)結果被抖落出來所連帶出的還有一大批“中概股”股價的集體重挫，緊接著就是更多在美上市公司進入做空機構沽空或者當?shù)乇O(jiān)管層的調查視線。對于已上市中資企業(yè)信用的拷問勢必掣肘到更多赴美上市企業(yè)的腳步，進而大大增加整個中資企業(yè)在美上市的機會成本與實際難度。10年前，東方紙業(yè)、綠諾國際等四家企業(yè)因虛增利潤和編造虛假銷售合同的財務造假行為被罰出場外，接著就是中資企業(yè)赴美IPO的大門幾近關閉，而今年以來，僅有4家中國企業(yè)在美成功IPO。

    當然，由“中概股”信任危機釀造出的系列惡果并不會僅僅停留在資本市場層面。一方面，“中概股”股價的大幅走低以及IPO步伐的顯著放緩，直接侵蝕的是VC/PE的退出成績，作為“經濟人”的最原始反應，風險資本會降低對中資企業(yè)的青睞和信任，甚至做出“用腳投票”的抉擇，并且不排除這種信用的坍塌會全面?zhèn)鲗е琳麄€創(chuàng)投產業(yè)鏈，由此延緩中資企業(yè)尤其是成長型企業(yè)的發(fā)育與成熟過程。另一方面，赴美上市中資企業(yè)在異國市場尤其是全球最發(fā)達的美國資本市場上所展現(xiàn)出的不僅僅是自身投資價值形象，也代表著一個國家和一個民族的聲譽，即便是一個微小的負面效應都可能放大成對整個中國經濟以及政府與國民誠信度的重大質疑。

    不難看出，任何一家赴美上市的中資企業(yè)實際都承接著非常厚重的利益關聯(lián)，對于自己進入海外資本市場的角色定位，顯然不應滿足于貼上上市公司的標簽，而應當洋溢出高質量信用代言人身份；同樣，對于作為公眾企業(yè)商業(yè)使命的邏輯認知，顯然不能僅僅停留在成功實現(xiàn)IPO的階段層次，而是須在時刻保持著危機與憂患意識的同時，將全方位的德藝修為滲透和貫穿到征戰(zhàn)海外資本市場的始終。

    與20年前甚至10年前許多赴美上市的中國公司因為不熟悉美國資本市場規(guī)則或者難以一下適應海外投資政策環(huán)境從而導致頻踩監(jiān)管與道德紅線完全不同，今天赴美IPO的國內企業(yè)不少都是像瑞幸咖啡那樣的行業(yè)翹楚，對海外資本市場政策的解讀與接納力以及專家團隊的強大服務力應當不容置疑，何況還有東方紙業(yè)、綠諾國際以及麥考林等違規(guī)出局者留下的前車之鑒。那么時至今日為什么連瑞幸咖啡這樣的明星企業(yè)依然還會踏上財務造假的不歸之路？歸根結底還是僥幸心理與賭徒心態(tài)的作祟與發(fā)酵。

    除了上市企業(yè)所熟悉的美國最高監(jiān)管機構SEC和最高審計監(jiān)管機構PCAOB（專門負責對會計事務所的嚴格審查）外，像渾水、香櫞等做空機構對不少人來說也并不陌生，但由于美國證券市場執(zhí)法不是以政府監(jiān)管懲戒為主，而是主要借助市場化的利益驅動，做空機構做空任何一家上市公司不僅會明目張膽，并往往會與獨立調查機構聯(lián)袂共舞，而且后者具有強大的市場調查和分析能力，其精準捕捉到的“發(fā)難”目標都會作為理想標本送到做空機構手中。更值得注意的是，活躍于美國證券市場的還有被稱為“股市禿鷲”的律師事務所，它們專門研究上市公司的招股文件，一旦發(fā)現(xiàn)瑕疵并致投資者損失，就會立即策動投資人發(fā)起集體訴訟。僅今年以來就有聯(lián)想集團（00992）、58同城、愛奇藝與跟誰學等先后遭遇不同程度炮轟。前車之鑒，后事之師。在保持自身徹底干凈的同時，中資企業(yè)既不應缺乏必要的戒備，同時對市場還要心存更多的敬畏。

    對比發(fā)現(xiàn)，無論是財務造假等違規(guī)者數(shù)量，還是因此而退市摘牌的上市公司家數(shù)，在登陸美國資本市場的海外國家企業(yè)中，中資企業(yè)占了較大比例，這不僅僅是因為在美股的外國公司中中國與加拿大公司的數(shù)量最多，還有值得反思的是A股市場上根深蒂固的“造假文化”在海外上市公司身上的傳染與變異。的確，隨著監(jiān)管制度的完備以及打擊震懾力度的加強，國內資本市場的財務造假行為得到了有效遏制，但據(jù)中國證監(jiān)會的最新消息，自去年以來，因財務造假受到立案調查的上市公司仍多達22家，另有6家因財務造假移送公安機關處理，同時18家企業(yè)受到行政處罰。對于一些赴美上市的企業(yè)來說，雖然因為門檻約束無法進入A股市場，但對于國內股市上市公司的造假手法可能并不陌生，利益驅動與目標迷失之下很容易中為洋用。但必須警惕的是，除了自己周邊蟄伏著如餓狼般的市場“圍獵”力量外，美國監(jiān)管層對造假行為的懲處要比國內嚴厲得多，企業(yè)最終付出的代價自然就格外慘重。

    因此，作為一種扎根并縱橫美國資本市場的生存術，中資企業(yè)應當自覺隔離與強力屏蔽存續(xù)于A股市場的“造假文化”，將不做假賬視為道德底線始終恪守，將合規(guī)信披視為職業(yè)節(jié)操永恒把持，將合法經營視為核心理念嚴格踐行。就此，我們特別想指出的是，不少“中概股”的財務造假行為均與業(yè)績虧損的基本面直接相關，即為了掩蓋實際虧損或者美化財務業(yè)績鋌而走險，但須知，如同允許經營虧損企業(yè)IPO那樣，美國證券市場同樣對上市公司的財務虧損保持著非常高的容忍度，無論是中資企業(yè)還是美資企業(yè)，只要股價不跌破1美元，即使虧損多年不見好轉，都不會觸發(fā)退市風險，且依然能夠合法融資與擴股等。對于一家在美上市企業(yè)而言，因為商業(yè)模式失敗或者經營業(yè)績不好看導致股票最終跌破1美元而不得不退市，與由于財務造假等違規(guī)違法行為而被摘牌除名，前者可能會贏得投資人的留念與惋惜，而后者只能遭遇市場的唾棄與謾罵；前者可能在退市之前作為殼資源價值被人重新挖掘，而后者只能不可逆轉地被扔進股市垃圾堆。

    最大程度地淡化資本運作幻想同時踏踏實實做實業(yè)是值得中資企業(yè)不斷對照與裁量自我的商業(yè)天條。必須承認，在美國注冊制之下，不少中資企業(yè)可能是“帶病”（如盈利模式不成熟、虧損嚴重等）上市，其業(yè)績增長很難表現(xiàn)出穩(wěn)定性與持續(xù)性，同時美國投資者也缺乏直接了解“中概股”真實面貌的清晰路徑與渠道，市場因此不排除會產生非理性情緒，在這種情況下，追高的股價并不能代表企業(yè)的真實價值；尤其在IPO發(fā)行市盈率普遍虛高且后續(xù)股價明顯存在泡沫的前提下，企業(yè)管理層更不能因此放大對資本運作的未來幻想，甚至發(fā)生對企業(yè)戰(zhàn)略方向的誤判。須知，與資本運作相比，中資企業(yè)更需要在秉持務實心態(tài)的基礎上創(chuàng)造與升級更有效的實體商業(yè)模式以及由此衍生的盈利能力來佐證與做強自己，其他任何由資本市場托舉與點綴起來的東西都可能是鏡中月與水中花。

    （作者系中國市場學會理事、經濟學教授）