■王子 安然

    11月5日，習(xí)近平主席在首屆中國(guó)國(guó)際進(jìn)口博覽會(huì)開(kāi)幕式的主旨演講中表示，決定將在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制。這項(xiàng)決定在整個(gè)資本市場(chǎng)產(chǎn)生了較大反響，預(yù)示著中國(guó)資本市場(chǎng)改革進(jìn)入了新階段，中國(guó)資本市場(chǎng)生態(tài)系統(tǒng)也將隨之發(fā)生改變。

    一、競(jìng)爭(zhēng)格局倒逼交易所提升服務(wù)功能

    滬深交易所自成立之初就各有分工，相互之間井水不犯河水，為不同規(guī)模的企業(yè)提供著不同的交易場(chǎng)所。但是，隨著大中型企業(yè)逐步進(jìn)入資本市場(chǎng)以及2013年股轉(zhuǎn)系統(tǒng)的成立，中小企業(yè)逐漸成為各交易所爭(zhēng)取的對(duì)象，各家交易所的服務(wù)對(duì)象逐漸出現(xiàn)重疊趨勢(shì)，競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)初顯。上交所科創(chuàng)板帶有注冊(cè)制試點(diǎn)性質(zhì)的推出，可以說(shuō)是順應(yīng)了市場(chǎng)的需求，體現(xiàn)了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的"三公"原則，是對(duì)現(xiàn)有發(fā)行制度和資本市場(chǎng)生態(tài)格局的顛覆性改革和大膽地嘗試。

    科創(chuàng)板的推出，打破了傳統(tǒng)意義上的多層次資本市場(chǎng)的層級(jí)架構(gòu)，打破了人們普遍認(rèn)為的以交易所形態(tài)區(qū)分的、較為實(shí)體化的層級(jí)架構(gòu)，轉(zhuǎn)而形成了以板塊區(qū)分的更廣義的虛擬化的層級(jí)架構(gòu)。相互之間形成直接的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，意味著中國(guó)資本市場(chǎng)更加市場(chǎng)化的時(shí)代到來(lái)。

    可以預(yù)見(jiàn)，兩家交易所未來(lái)的服務(wù)對(duì)象將有更多重合，交易所間的直接競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系愈加突出，廣大中小企業(yè)將自行選取符合自身特點(diǎn)的，能夠給其利益最大化的交易所進(jìn)行上市掛牌，這種市場(chǎng)化選擇習(xí)慣倒逼交易所積極尋找其自身清晰定位，努力提升滿足掛牌企業(yè)需求的能力。使其以監(jiān)管、組織為導(dǎo)向變成以監(jiān)管、組織和服務(wù)并舉。眾多中小企業(yè)最終將成為這種公平競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下的最直接的受益人。

    二、資本市場(chǎng)的市場(chǎng)化改革對(duì)其他各市場(chǎng)參與主體提出了更高要求

    中國(guó)在適當(dāng)時(shí)機(jī)對(duì)資本市場(chǎng)進(jìn)行市場(chǎng)化改革，是一項(xiàng)重大利好，同時(shí)，應(yīng)該注意到注冊(cè)制的推行，板塊競(jìng)爭(zhēng)格局的出現(xiàn)，也對(duì)資金方、企業(yè)方以及中介方等市場(chǎng)各參與者提出了更高的要求。

    首先，原有投行生態(tài)系統(tǒng)必將打破，縱向上，投行鏈條將徹底由承攬和承做向承銷端延伸，并擴(kuò)展到其對(duì)企業(yè)的全生命周期提供高頻服務(wù)。橫向上，投行從對(duì)企業(yè)歷史的判斷向?qū)ζ髽I(yè)未來(lái)的判斷轉(zhuǎn)型，使得其需要行研、資管等多個(gè)領(lǐng)域支持，綜合能力以及多部門協(xié)調(diào)能力將成為影響投行是否能充分發(fā)揮資本中介資源配置作用的重要因素。

    其次，對(duì)希望或是已經(jīng)進(jìn)入資本市場(chǎng)的企業(yè)來(lái)說(shuō)，可選擇的市場(chǎng)增加，門檻降低，大幅度降低企業(yè)上市及掛牌成本，但同時(shí)，隨著門檻的降低，企業(yè)進(jìn)入資本市場(chǎng)的數(shù)量必然增速。在資金供給規(guī)模相對(duì)穩(wěn)定的情況下，融資企業(yè)將面臨估值下降和如何推銷自己的問(wèn)題，獲取資金的能力、成本、股票的流動(dòng)性等也會(huì)受到制約，企業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)程度加劇。

    與此同時(shí)，資金方原有獲利方式也會(huì)消失殆盡，企業(yè)供給的增多，估值的回歸、流動(dòng)性的下降以及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，投資機(jī)構(gòu)隨時(shí)面臨著損失，二級(jí)市場(chǎng)投資者只賺不賠的時(shí)代一去不復(fù)返，對(duì)企業(yè)的價(jià)值投資、長(zhǎng)期投資將成為主旋律。準(zhǔn)確判斷行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)，掌握企業(yè)真實(shí)情況并能夠?qū)ζ髽I(yè)輸入資源，將成為資金方的競(jìng)爭(zhēng)力和保護(hù)自己資金安全的重要因素。

    資本市場(chǎng)的市場(chǎng)化改革已是必然趨勢(shì)，此次科創(chuàng)板的推出向外界傳達(dá)了中國(guó)政府堅(jiān)持市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的決心，為中國(guó)廣大中小企業(yè)提供了更加公平、公正、公開(kāi)的市場(chǎng)環(huán)境，為塑造出世界上更有競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。此次改革將在很大程度上改變資本市場(chǎng)的生態(tài)系統(tǒng)，對(duì)于大多數(shù)習(xí)慣了政府拉一把、扶一下的各參與主體來(lái)說(shuō)，短期內(nèi)的陣痛恐怕不可避免。必須清楚地認(rèn)識(shí)到不論未來(lái)的路徑如何，市場(chǎng)發(fā)展方向和趨勢(shì)不會(huì)改變，唯有快速轉(zhuǎn)變固有理念，堅(jiān)持、專注、回歸本源，才能最終立于不敗之地。畢竟，縱觀國(guó)內(nèi)外資本市場(chǎng)發(fā)展歷程，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)僅僅向參與者提供了公平競(jìng)爭(zhēng)的機(jī)會(huì)，活下去的唯一方法還是要做好自己，這也正是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的核心所在。

    （作者單位：中國(guó)民族證券有限責(zé)任公司投資銀行部、中國(guó)人民大學(xué)國(guó)際貨幣研究所研究合作部）