城投非標(biāo)產(chǎn)品違約不斷出現(xiàn)，但城投債仍受到機構(gòu)熱捧。中國證券報記者調(diào)研了解到，城投非標(biāo)產(chǎn)品違約有區(qū)域性特征和主體性特征，受追捧的發(fā)債主體還是兩項特征更好的城投公司。因此，城投債發(fā)行火熱與城投非標(biāo)產(chǎn)品違約增多標(biāo)志著城投投資在分化。除此之外，違約概率相對較低也成為流動性充裕下機構(gòu)青睞城投債的一大原因。

    展望未來，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，在避險情緒下，城投債風(fēng)險整體可控，依然是機構(gòu)青睞的投資品種之一，主體評級較高、具有穩(wěn)定現(xiàn)金流以及優(yōu)質(zhì)發(fā)債地區(qū)的城投債將更具投資價值。

    機構(gòu)搶投優(yōu)質(zhì)城投債

    “現(xiàn)在市場上資質(zhì)好的城投債都比較搶手，比如市一級的城投債認(rèn)購倍數(shù)有4-5倍，區(qū)縣級的也有2倍左右，認(rèn)購倍數(shù)都算比較高的水平。”一家國有銀行資管部債券投資人士表示。例如今年1月發(fā)行的19臨安城建MTN001，5年期中票，評級AA+，認(rèn)購倍數(shù)8.1倍，最終票面利率4.01%。

    在機構(gòu)哄搶城投債的同時，非標(biāo)領(lǐng)域的城投公司違約案例卻屢屢出現(xiàn)。業(yè)內(nèi)人士指出，2018年以來，受信用環(huán)境收縮等因素影響，陸續(xù)出現(xiàn)幾起引發(fā)市場關(guān)注的地方融資平臺公司債務(wù)風(fēng)險兌付危機事件，平臺公司目前的違約事件主要集中在非標(biāo)產(chǎn)品方面，例如信托貸款逾期、資管計劃逾期等。

    多家券商研報顯示，2018年有中電投先融·銳津一號資產(chǎn)管理計劃、方正東亞·方興309號集合資金信托計劃、首譽光控凱宏資產(chǎn)專項資產(chǎn)管理計劃3號等多起城投非標(biāo)違約案例，其中所涉平臺公司以較低級別為主，多為地級市、縣級市平臺。不過業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，從違約角度看，平臺公司的信用風(fēng)險依然是可控的，在各行業(yè)中也不屬于違約比例較高的類別。

    優(yōu)質(zhì)城投債成為機構(gòu)眼中的“香餑餑”。記者了解到，金融機構(gòu)投資債券的風(fēng)險偏好順序是央企、國企、城投、民營企業(yè)。在機構(gòu)投資者看來，信用風(fēng)險持續(xù)暴露時，中低等級信用債中只有城投是安全的。“在流動性增強的背景下，較之其他行業(yè)，平臺公司的信用風(fēng)險依然相對可控，這也是當(dāng)前城投債獲得超額認(rèn)購的主要原因。”中誠信國際非標(biāo)評級總監(jiān)焦彬彬表示。

    南方一位券商資管人士表示，自2018年三季度起，充裕的資金流向中評級城投債的比較多，AA+的城投債利率下行較快，很多城投企業(yè)也在加大發(fā)行力度。

    城投投資在分化

    無論是城投非標(biāo)產(chǎn)品違約還是城投債受熱捧，都對應(yīng)著不同區(qū)域和主體的城投公司。某信托公司政信業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人透露，城投非標(biāo)產(chǎn)品違約有區(qū)域性特征，例如負(fù)債過高，過度依賴再融資“續(xù)命”地區(qū)；也有主體性特征，違約的以區(qū)縣級平臺居多，特別是縣級。而受追捧的城投債發(fā)債主體，則是區(qū)域性特征、主體性特征更好的城投公司。因此，城投債發(fā)行火熱與城投非標(biāo)違約增多都標(biāo)志著城投投資在分化。

    “城投作為傳統(tǒng)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，傳統(tǒng)投資邏輯仍在延續(xù)。”資深信托研究員袁吉偉告訴記者，目前看，涉及逾期及違約的城投非標(biāo)融資多數(shù)為低評級城投，這些地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展緩慢，債務(wù)壓力大，資源調(diào)度能力有限，但是部分非標(biāo)后續(xù)也都足額兌付了。所以城投債熱銷以及城投非標(biāo)違約反映了市場對于不同信用資質(zhì)偏好的分化。

    此外，記者了解到，如果城投公司出現(xiàn)兌付危機，會優(yōu)先償還公開市場債券，對信托、融資租賃、銀行貸款等的償還則相對靠后。城投債違約概率低，也成為其受追捧的原因之一。焦彬彬表示，公開債券違約之所以發(fā)生概率較低，是因為其對發(fā)行人以及當(dāng)?shù)貐^(qū)域的聲譽具有較大影響，不符合各方利益。

    城投債投資價值凸顯

    海通證券（7.70-2.53%）首席經(jīng)濟學(xué)家姜超表示，未來城投債投資價值凸顯，避險情緒將推動城投債行情。

    上述國有大行資管人士告訴記者，城投債投資應(yīng)關(guān)注以下幾個方面：第一，從評級上來看，評級越高的越有投資價值；第二，有穩(wěn)定經(jīng)營現(xiàn)金流的城投平臺發(fā)行的債券更有投資價值；第三，從區(qū)域上看，現(xiàn)在較受市場認(rèn)可的是一些東部發(fā)達(dá)省份城投平臺發(fā)行的債券；第四，在投資時還要結(jié)合財務(wù)報表具體分析。

    “當(dāng)前城投公司的整體信用風(fēng)險可控。但考慮到其特征，如資產(chǎn)流動性差、盈利能力差等，加上未來幾年仍是債務(wù)到期高峰期，城投公司的風(fēng)險關(guān)注不容忽視。”焦彬彬坦言，未來在風(fēng)險上建議關(guān)注以下幾點：第一，關(guān)注部分高債務(wù)壓力地區(qū)融資渠道收縮對平臺公司償債的影響，具體關(guān)注財力較弱的區(qū)縣類平臺、非標(biāo)融資占比較高的平臺、存量債務(wù)滾動壓力較大且經(jīng)營情況較差的平臺；第二，關(guān)注地方經(jīng)濟和財政下滑帶來的相關(guān)影響；第三，關(guān)注地方融資平臺公司轉(zhuǎn)型后續(xù)帶來的問題。

    袁吉偉表示，未來，需要以更加市場化的視角審視城投債以及城投非標(biāo)業(yè)務(wù)。姜超則指出，城投非標(biāo)違約事件對城投債市場影響有限，2019年城投債違約概率較小。非標(biāo)違約反映部分城投平臺償債能力下滑、現(xiàn)金流匱乏，傳導(dǎo)至標(biāo)債違約有一定時間阻隔，短期來看，城投債違約發(fā)生可能性不大。