8月5日，海正藥業(yè)發(fā)布《關(guān)于上海證券交易所對公司重大資產(chǎn)重組預(yù)案信息披露問詢函的回復(fù)公告》，稱此次交易有利于上市公司進(jìn)一步推動戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型、提升在醫(yī)藥制造行業(yè)的核心競爭力，使得上市公司各方利益取得一致，為未來發(fā)展奠定公司治理基礎(chǔ)。同時，此次交易估值合理、低于行業(yè)平均水平，處于謹(jǐn)慎水平。交易完成后，上市公司歸屬于母公司凈利潤上升，盈利能力將得到顯著提升，有助于提升股東價值，保護(hù)上市公司及中小股東的利益。

    瀚暉制藥進(jìn)入新發(fā)展期

    7月20日，海正藥業(yè)發(fā)布《發(fā)行股份、可轉(zhuǎn)換公司債券及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易預(yù)案》。根據(jù)預(yù)案，海正藥業(yè)將向HPPCHoldingSARL發(fā)行股份、可轉(zhuǎn)換公司債券及支付現(xiàn)金，購買其持有的瀚暉制藥有限公司49%股權(quán)，預(yù)估交易價格區(qū)間暫定為43.37億元至44.84億元。交易完成后，瀚暉制藥將由海正藥業(yè)全盤接管，成為上市公司全資子公司。此前作為瀚暉制藥股東的HPPC則通過重組交易間接入股海正藥業(yè)，且持有海正藥業(yè)的股份與可轉(zhuǎn)債均鎖定12個月。

    公開信息顯示，2012年，海正藥業(yè)、海正杭州公司和輝瑞制藥簽署《合資經(jīng)營協(xié)議》，決定設(shè)立海正輝瑞；2017年，輝瑞基于全球業(yè)務(wù)戰(zhàn)略布局調(diào)整的考慮，從商業(yè)安排上選擇退出海正輝瑞，HPPC從其手中買下海正輝瑞49%股權(quán)并持股至今。2018年，海正輝瑞更名瀚暉制藥。

    對于當(dāng)年放棄對海正輝瑞的優(yōu)先認(rèn)購權(quán)一事，海正藥業(yè)在此次公告中予以解釋，受當(dāng)時資金情況和再融資進(jìn)程滯后的影響，公司未能滿足輝瑞對于全部現(xiàn)金支付及支付時間的要求。

    輝瑞退出后，瀚暉制藥進(jìn)入全新發(fā)展階段，逐步拓展外部創(chuàng)新藥推廣業(yè)務(wù)，并逐漸減少對輝瑞的依賴。公告顯示，2017至2019年，瀚暉制藥分銷及推廣輝瑞產(chǎn)品產(chǎn)生的收入占總收入的比重分別為58%左右、42%左右和33%左右。

    目前，瀚暉制藥具備一定的市場地位和核心競爭力。根據(jù)IQVIA數(shù)據(jù)庫統(tǒng)計，2019年度，中國醫(yī)藥市場整體銷售額為8473億元人民幣，市場整體增長率為9.4%。瀚暉制藥銷售額42.99億元，同比增長12.57%，高于市場整體增長率。

    估值水平合理謹(jǐn)慎

    根據(jù)此前海正藥業(yè)發(fā)布的預(yù)案，瀚暉制藥的整體估值在88.5億元至91.5億元之間。針對此次上交所的問詢，海正藥業(yè)在最新發(fā)布的公告中就瀚暉制藥兩次交易估值情況和差異原因作出詳細(xì)說明。

    最新公告顯示，瀚暉制藥前次交易的整體估值為38.81億元，而本次交易的估值區(qū)間為88.5億元至91.5億元，PE為16.36至16.91倍，低于行業(yè)20.32倍的平均PE水平，交易估值相對處于謹(jǐn)慎水平。

    針對前后兩次交易估值的差異，海正藥業(yè)在公告中列出3點原因。

    首先，地產(chǎn)化預(yù)期更加明確，將有助于瀚暉制藥盈利能力的提升。除了計劃不再轉(zhuǎn)入的品種，瀚暉制藥正常情況下能夠?qū)崿F(xiàn)在未來3至4年內(nèi)完成多達(dá)一、特治星、甲強(qiáng)龍和美卓樂的地產(chǎn)化。通過地產(chǎn)化，能夠降低藥品單位成本，提升標(biāo)的公司盈利能力。

    其次，瀚暉制藥通過開拓藥品推廣業(yè)務(wù)，形成新的盈利增長點。目前，瀚暉制藥負(fù)責(zé)推廣的主要產(chǎn)品包括：與復(fù)旦張江合作的里葆多產(chǎn)品推廣、與諾華制藥合作的呼吸類三潤產(chǎn)品推廣（其中昂潤和杰潤已進(jìn)入醫(yī)保）、與再鼎公司合作的奧瑪環(huán)素產(chǎn)品推廣（預(yù)計2021年初能上市銷售）。瀚暉制藥的客戶資源更為豐富，業(yè)務(wù)類型更為多樣，預(yù)期相關(guān)業(yè)務(wù)未來能夠持續(xù)增長。

    此外，高瓴資本能為瀚暉制藥帶來優(yōu)勢資源。公司認(rèn)為，高瓴資本利用其豐富的醫(yī)藥資源，結(jié)合瀚暉制藥強(qiáng)大的營銷推廣能力，協(xié)助瀚暉制藥促進(jìn)新產(chǎn)品引進(jìn)；瀚暉制藥與高瓴旗下高濟(jì)醫(yī)療簽署合作協(xié)議，開拓零售渠道合作及互聯(lián)網(wǎng)線上醫(yī)療的合作。同時，高瓴協(xié)助瀚暉制藥進(jìn)行管理組織架構(gòu)的調(diào)整，通過輸入先進(jìn)的管理理念與管理經(jīng)驗，助力瀚暉制藥提升管理水平和運(yùn)營效率。

    推動上市公司產(chǎn)業(yè)升級

    展望未來發(fā)展，海正藥業(yè)表示，繼續(xù)著力推進(jìn)盈利模式從生產(chǎn)型向研發(fā)生產(chǎn)營銷一體化型轉(zhuǎn)型，產(chǎn)業(yè)模式從原料藥為主向制劑為主轉(zhuǎn)型。瀚暉制藥擁有國際先進(jìn)的制劑生產(chǎn)線，可與上市公司形成產(chǎn)品類型互補(bǔ)，對上市公司的產(chǎn)品轉(zhuǎn)型具有重要意義。同時，瀚暉制藥營銷能力較強(qiáng)，擁有強(qiáng)大的銷售渠道和專業(yè)的學(xué)術(shù)推廣能力，本次收購使得公司營銷團(tuán)隊的整合及營銷業(yè)務(wù)的協(xié)同成為現(xiàn)實。

    目前，瀚暉制藥已成海正藥業(yè)重要的收入和利潤來源。2018年、2019年及2020年1至3月（未經(jīng)審計），瀚暉制藥歸母凈利潤分別為5.29億元、5.41億元和2.55億元，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為4.7億元、4.89億元和4.29億元，盈利能力較強(qiáng)，現(xiàn)金流狀況良好。

    此次交易完成后，海正藥業(yè)對瀚暉制藥的持股比例由51%上升為100%，歸屬于母公司凈利潤上升，盈利能力將得到顯著增強(qiáng)。海正方面表示，瀚暉制藥成為上市公司全資子公司后，產(chǎn)生的現(xiàn)金流全部為上市公司所有，上市公司可統(tǒng)一規(guī)劃資金使用安排，提高資金使用效率，有助于實現(xiàn)上市公司股東利益特別是中小股東的利益最大化。

    在行業(yè)人士看來，此次交易既是海正藥業(yè)對瀚暉制藥長期成長價值的認(rèn)可，也是海正藥業(yè)從原料藥向高端制劑、從仿制向自主創(chuàng)新的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)升級的一次重要舉措。此次交易完成后，海正藥業(yè)將形成國有控股、高瓴參股、員工持股的股權(quán)結(jié)構(gòu)，有利于提升公司治理水平，為公司下一步發(fā)展奠定制度基礎(chǔ)。