即將于今年年底退休的國(guó)際貨幣基金組織（IMF）首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家莫里斯·奧布斯特費(fèi)爾德日前接受《華爾街日?qǐng)?bào)》和英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》采訪(fǎng)時(shí)直言不諱地指出，美國(guó)將開(kāi)始感受到世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)明顯放緩帶來(lái)的“寒意”，甚至奧布斯特費(fèi)爾德強(qiáng)調(diào)，2020年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩的程度可能比2019年還要嚴(yán)重。

    奧布斯特費(fèi)爾德的預(yù)判并非危言聳聽(tīng)。上周，美國(guó)2年期國(guó)債收益率超過(guò)3年期和5年期國(guó)債收益率，2年期債券和10年期債券收益率之間的差距收縮至不足10個(gè)基點(diǎn)，短期國(guó)債收益率與長(zhǎng)期國(guó)債收益率自金融危機(jī)爆發(fā)以來(lái)首次出現(xiàn)“倒掛”。歷史數(shù)據(jù)顯示，收益率的倒掛往往領(lǐng)先于經(jīng)濟(jì)衰退，其中自1950年以來(lái)，美國(guó)總共出現(xiàn)10次國(guó)債收益率倒掛，最終有9次出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退。

    與債市異象聯(lián)動(dòng)，美股最近一段時(shí)間也隔三差五地上演大幅跳水行情，標(biāo)普500指數(shù)已從52周最高點(diǎn)下跌了至少20%，蘋(píng)果、亞馬遜和谷歌等在內(nèi)的5只科技股平均跌幅超過(guò)了20%，有的甚至超30%，總市值蒸發(fā)了近萬(wàn)億美元。這種情況歷來(lái)被看成是美股轉(zhuǎn)入下跌通道的重要維度，因此，大摩等權(quán)威分析機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)2019年美股至少會(huì)下降20%。

    美股若在明年真的由牛轉(zhuǎn)熊，其對(duì)經(jīng)濟(jì)所產(chǎn)生的影響就不會(huì)只是像債市“倒掛”那樣僅僅具有預(yù)警意義，而是會(huì)真真切切地掣肘經(jīng)濟(jì)前行的腳步。金融危機(jī)以來(lái)，美股持續(xù)上漲已達(dá)10年之久，美國(guó)家庭凈資產(chǎn)突破了100萬(wàn)億美元，全美家庭的可支配收入增至14.55萬(wàn)億美元，兩者之比高達(dá)6.87，創(chuàng)下歷史新高。股市的財(cái)富效應(yīng)也非常強(qiáng)勁地傳遞到了消費(fèi)，今年以來(lái)美國(guó)消費(fèi)者信心指數(shù)始終維持在98以上的高位，并創(chuàng)出了18年以來(lái)的最高，消費(fèi)作用于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)能不斷加強(qiáng)。顯然，股市一旦出現(xiàn)轉(zhuǎn)向，持續(xù)旺盛的美國(guó)家庭消費(fèi)支出勢(shì)必會(huì)出現(xiàn)財(cái)務(wù)性遞減，再加上連續(xù)升息產(chǎn)生的滯后效應(yīng)（主要表現(xiàn)為消費(fèi)成本的增升），二者的疊加最終必然抑制消費(fèi)作用于經(jīng)濟(jì)的能量。

    當(dāng)然，傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)理論認(rèn)為，儲(chǔ)蓄既可以轉(zhuǎn)化為投資（S-I），也可以轉(zhuǎn)化為消費(fèi)（S-C），因此，在美股增量財(cái)富對(duì)消費(fèi)接濟(jì)不足的情況下，理應(yīng)還有儲(chǔ)蓄形成新的功能替代。但一項(xiàng)新的研究發(fā)現(xiàn)，目前大多數(shù)美國(guó)工薪階層幾乎沒(méi)有任何經(jīng)濟(jì)緩沖，58%美國(guó)人的存款不足1000美元。顯然，儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為消費(fèi)從而形成經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)接續(xù)動(dòng)能的經(jīng)濟(jì)學(xué)假設(shè)在美國(guó)沒(méi)有多大的意義，未來(lái)一年消費(fèi)伴隨著股市走軟存在著較大的概率。

    其實(shí)，消費(fèi)的疲弱已經(jīng)出現(xiàn)先前信號(hào)，而且不樂(lè)觀的跡象發(fā)生在房地產(chǎn)這一關(guān)聯(lián)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)至關(guān)重要的領(lǐng)域。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，伴隨著美元利率的上升，美國(guó)國(guó)內(nèi)30年期抵押貸款利率目前已經(jīng)升至5.2%，創(chuàng)下八年來(lái)的新高，雖然今年國(guó)內(nèi)工資收入增長(zhǎng)了3.1%，但房?jī)r(jià)卻上升了5.5%。由于房?jī)r(jià)高企和借貸成本高企，今年以來(lái)民眾房屋購(gòu)買(mǎi)抵押貸款申請(qǐng)數(shù)量下降了近14%，同時(shí)房地產(chǎn)企業(yè)的再融資申請(qǐng)數(shù)量下降幅度超過(guò)了40%以上。兩項(xiàng)指標(biāo)顯示著房屋需求與供給端動(dòng)能均有所減弱，集中表現(xiàn)為，美國(guó)國(guó)內(nèi)新房購(gòu)買(mǎi)人數(shù)已經(jīng)出現(xiàn)連續(xù)一年半的減少，同時(shí)住宅建筑商信心指數(shù)也跌回到了兩年前的低點(diǎn)。另?yè)?jù)西北多重上市服務(wù)公司最新公布的數(shù)據(jù)顯示，與去年相比，今年截至目前全美單戶(hù)住宅和共管公寓的庫(kù)存同比分別飆升86%和188%，成為互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂時(shí)期以來(lái)最大規(guī)模的同比增長(zhǎng)，同時(shí)，一項(xiàng)新的民意調(diào)查發(fā)現(xiàn)，只有13%的美國(guó)人計(jì)劃明年買(mǎi)一套房子。歷史經(jīng)驗(yàn)昭示，房地產(chǎn)建筑與銷(xiāo)售狀況往往是美國(guó)經(jīng)濟(jì)是否景氣的行業(yè)風(fēng)向標(biāo)，而臨近2018年末房地產(chǎn)狀況表現(xiàn)如此不盡人意，意味著住房建設(shè)活動(dòng)將成為2019年美國(guó)經(jīng)濟(jì)前行腳步的重要拖曳。

    回過(guò)頭去看，促成2018年美國(guó)經(jīng)濟(jì)大幅增長(zhǎng)的原因除了升息引起的資本“虹吸效應(yīng)”外，更直接的加速器就是特朗普超大力度的減稅安排，但減稅對(duì)經(jīng)濟(jì)刺激效果的邊際遞減效應(yīng)必然在2019年顯示出來(lái)。據(jù)美國(guó)稅務(wù)政策中心的測(cè)算，本輪減稅對(duì)美國(guó)GDP名義規(guī)模的提升幅度在2018～2020年分別為0.8、0.7、0.5個(gè)百分點(diǎn)，而由于今年的減稅刺激對(duì)于明年來(lái)說(shuō)又拉高了基數(shù)，因此反映到預(yù)測(cè)的增速上，就有可能大幅提升今年增速而壓低明年的增速。另一方面，與1981年、1986年以及2001年的減稅均發(fā)生在之前美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)下行和企業(yè)利潤(rùn)明顯減速的歷史背景完全不同，本輪美國(guó)的減稅其實(shí)是發(fā)生在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇以及企業(yè)利潤(rùn)回升的環(huán)境中，這就意味著相比以往幾次減稅，本次減稅政策的傳導(dǎo)滯后周期將會(huì)更短，減稅的刺激效果會(huì)在今年更快、更多地體現(xiàn)出來(lái)，相應(yīng)地，2019年的邊際遞減效應(yīng)也就更強(qiáng)烈與更清晰，經(jīng)濟(jì)肌體從政策創(chuàng)新中獲取的增量動(dòng)能也就更弱。

    關(guān)注減稅的邊際遞減效應(yīng)的同時(shí)，更不可忽視因?yàn)闇p稅而引起的美國(guó)政府財(cái)政赤字的放大以及債務(wù)率的提高。理論上說(shuō)，稅收就是政府與私人部門(mén)之間財(cái)富分配或者再分配手段，二者之間必然存在“蹺蹺板”關(guān)系。數(shù)據(jù)顯示，為了抵消因?yàn)闇p稅而帶來(lái)的政府財(cái)政收入減少，今年美國(guó)政府的發(fā)債總額達(dá)到1.338萬(wàn)億美元，舉債規(guī)模創(chuàng)下2010年以來(lái)最高年度發(fā)債量。但借錢(qián)速度永遠(yuǎn)比不上花錢(qián)速度。據(jù)美預(yù)算辦公室（CBO）發(fā)布的報(bào)告顯示，2018財(cái)年美國(guó)政府財(cái)政赤字較去年同期擴(kuò)大17%，至7790億美元，創(chuàng)下六年以來(lái)的新高；同時(shí)CBO預(yù)計(jì)，2019年財(cái)政赤字將達(dá)到9730億美元，并在2020年首次突破1萬(wàn)億美元。由于美國(guó)中央政府債務(wù)占比已經(jīng)接近100%，在美元持續(xù)加息后，10年期美國(guó)國(guó)債的利率超過(guò)了3%，意味著美國(guó)每年利息支出占GDP的比重達(dá)到3%以上。

    動(dòng)態(tài)地觀察，美國(guó)政府短期違約的可能性不高，但因?yàn)閭鶆?wù)率與赤字率的提高在短期內(nèi)對(duì)美元構(gòu)成的反壓不可避免。目前包括高盛、花旗在內(nèi)的所有頂級(jí)投行都一致看空美元，預(yù)計(jì)未來(lái)12個(gè)月內(nèi)美元兌G10貨幣將下跌2%左右。而美元的下跌意味著美國(guó)國(guó)內(nèi)資本可能出現(xiàn)逆向流動(dòng)，同時(shí)抬高企業(yè)原材料采購(gòu)成本以及居民消費(fèi)成本，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的不確定性由此大大增加。

    按照國(guó)際貨幣基金組織的最新預(yù)計(jì)，2019美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度為2.5%，比前一個(gè)階段的預(yù)測(cè)值下降了0.2個(gè)百分點(diǎn)。當(dāng)然，美國(guó)政府手中應(yīng)當(dāng)不缺少可以阻止經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)意外下滑的政策工具，一是美聯(lián)儲(chǔ)放緩加息步伐甚至停止升息，同時(shí)減少“縮表”的力度，給市場(chǎng)充分的喘息期；二是特朗普既定的總規(guī)模為1.7萬(wàn)億美元的基建投資計(jì)劃加速落地與實(shí)施，對(duì)經(jīng)濟(jì)構(gòu)成新的拉力；三是中美兩國(guó)貿(mào)易談判相向而行，摩擦對(duì)抗轉(zhuǎn)為合作共贏，經(jīng)濟(jì)前景的不確定性得到及時(shí)屏蔽；四是美國(guó)與歐盟、日本的零關(guān)稅計(jì)劃全面啟動(dòng)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)獲得新的外部賦能。而對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)，作為“火車(chē)頭”的美國(guó)經(jīng)濟(jì)如果能夠保持平穩(wěn)態(tài)勢(shì)也未必不是一件好事。