艾華集團(tuán)：產(chǎn)能擴(kuò)張+成本壓力逐步釋放業(yè)績(jī)拐點(diǎn)向上

    類別：公司研究機(jī)構(gòu)：國(guó)金證券股份有限公司研究員：樊志遠(yuǎn)日期：2018-11-02

    業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)

    公司發(fā)布2018年三季報(bào)，報(bào)告期內(nèi)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收16.05億，同比增長(zhǎng)27.19%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.25億，同比增加0.39%。三季度單季度來(lái)看，實(shí)現(xiàn)收入6億，同比增長(zhǎng)34.3%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)0.939億元，同比增長(zhǎng)35.7%

    經(jīng)營(yíng)分析

    產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張+需求旺盛+漲價(jià)，單季度收入增速近年來(lái)新高。公司前三季度收入同比增長(zhǎng)27.19%，其中三季度單季度收入同比增長(zhǎng)34.3%，加速增長(zhǎng)，是近年來(lái)收入增速最高的單季度。三季度收入高增長(zhǎng)主要得益于：①公司產(chǎn)能的持續(xù)擴(kuò)張;②行業(yè)集中度提升和國(guó)產(chǎn)化帶來(lái)的產(chǎn)品滿產(chǎn)滿銷，供不應(yīng)求;③公司三季度對(duì)部分客戶上調(diào)價(jià)格。

    利潤(rùn)率改善，成本端壓力開始逐漸減弱。2017年下半年以來(lái)公司上游鋁箔等材料環(huán)保限產(chǎn)，價(jià)格上漲，公司毛利率下滑。目前來(lái)看，上游原鋁箔復(fù)產(chǎn)+公司化成箔自給化率提升，成本端壓力逐漸減弱，同時(shí)公司二季度末有對(duì)部分客戶漲價(jià)，在三季度體現(xiàn)，因此三季度季度毛利率/凈利率環(huán)比均持續(xù)改善，毛利率提升1個(gè)點(diǎn)，凈利率提升1.76個(gè)點(diǎn)。

    2018年下半年業(yè)績(jī)拐點(diǎn)開始顯現(xiàn)，隨著公司成本端壓力的望持續(xù)釋放，以及在三季度的調(diào)價(jià)，利潤(rùn)率從二季度開始環(huán)比改善，在行業(yè)集中度提升的過程中公司還積極改善客戶結(jié)構(gòu)，產(chǎn)能方面，公司四季度將持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)，2019年之后轉(zhuǎn)債募投項(xiàng)目將有更多產(chǎn)能釋放出來(lái)，我們認(rèn)為，隨著成本壓力減弱疊加旺盛需求下的積極擴(kuò)產(chǎn)，2018年下半年有望迎來(lái)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)開始顯現(xiàn)。

    長(zhǎng)期看好“中低端行業(yè)集中度提升+高端國(guó)產(chǎn)替代”。鋁電解電容中低端產(chǎn)品方面，國(guó)內(nèi)廠商眾多，行業(yè)集中度很低，未來(lái)提升空間很大，上游原材料漲價(jià)加速行業(yè)集中度提升，艾華作為國(guó)內(nèi)龍頭，具有“腐蝕箔+化成箔+電解液+專用設(shè)備+鋁電解電容器”完整產(chǎn)業(yè)鏈，有望率先受益;高端產(chǎn)品方面，目前由日系廠商主導(dǎo)，國(guó)內(nèi)平均每年鋁電解電容進(jìn)口額十幾億美金，而日本傳統(tǒng)幾大鋁電解廠商近年來(lái)業(yè)績(jī)平平，國(guó)內(nèi)廠商替代空間巨大。

    投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2018-2020年凈利潤(rùn)分別為3.23/4.56/6.00億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE26.3/18.6/14.2X;維持“買入”評(píng)級(jí)。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：擴(kuò)產(chǎn)不及預(yù)期、原材料價(jià)格上漲、產(chǎn)品漲價(jià)幅度不及預(yù)期。

    鵬鼎控股：三季度凈利潤(rùn)率提升顯著四季度展望超預(yù)期

    類別：公司研究機(jī)構(gòu)：國(guó)金證券股份有限公司研究員：樊志遠(yuǎn)日期：2018-11-02

    業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)

    公司發(fā)布2018年三季度業(yè)績(jī)：三季度單季營(yíng)收77.87億元，同比增長(zhǎng)28.97%，凈利潤(rùn)11.3億元，同比增長(zhǎng)89.75%;前三季度營(yíng)收172.67億元，同比增長(zhǎng)28.55%，凈利潤(rùn)15.62億元，同比增長(zhǎng)85.06%，業(yè)績(jī)處于預(yù)告上限。

    經(jīng)營(yíng)分析

    三季度備貨蘋果新機(jī)，盈利能力改善非常顯著：公司三季度單季凈利潤(rùn)率提升十分顯著，超越去年四季度的9.36%，達(dá)到14.5%，為近年來(lái)最好水平。公司盈利能力大幅提升，主要得益于蘋果新機(jī)備貨，公司增加了新的料號(hào)，原有供貨份額也有所提升，SLP類載板產(chǎn)品毛利率提升明顯，去年供貨占比較小，處于虧損狀態(tài)，今年供貨占比提升明顯，已成為主力供應(yīng)商，再加上內(nèi)部改善，自動(dòng)化能力加強(qiáng)，合格率提升，盈利能力得到大幅提升。

    四季度展望超預(yù)期，有望繼續(xù)受益智能手機(jī)FPC及SLP盛宴：公司預(yù)告全年業(yè)績(jī)25.6-28.6億元，同比增長(zhǎng)40.2~56.6%，按照中值測(cè)算，四季度單季利潤(rùn)11.5億元，超過三季度。FPC優(yōu)勢(shì)明顯，蘋果青睞有加，在手機(jī)中不斷增加FPC的用量，2017年iPhoeX中采用FPC數(shù)量達(dá)到了20片以上，成本超過40美元，2018年iPhoeXSMAX又增加了新的用量，成本超過60美元。未來(lái)三年，蘋果手機(jī)有望陸續(xù)推出后置三攝、搭載AR/VR功能、支持5G等創(chuàng)新技術(shù)，對(duì)FPC的用量將進(jìn)一步增加。SLP類載板方面，蘋果2017年首次采用，今年iPhoeXSMAX用量增加到了3片，未來(lái)還有望增加，預(yù)計(jì)iPhoeXSMAX軟板+SLP類載板，單機(jī)價(jià)值量超過80美元。公司是蘋果的主力供應(yīng)商，未來(lái)將繼續(xù)受益新機(jī)的技術(shù)創(chuàng)新。

    自動(dòng)化程度持續(xù)提升，積極拓展新客戶及新領(lǐng)域：公司自動(dòng)化程度不斷提升，今年在營(yíng)收及利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)的情況下，人員卻沒有增加，淮安新工廠被大客戶評(píng)價(jià)為電路板領(lǐng)域全球自動(dòng)化程度最高的產(chǎn)線，未來(lái)有望繼續(xù)實(shí)施“機(jī)器換人”，減員增效。公司擁有蘋果、谷歌、亞馬遜、CISCO、Facebook等國(guó)際大客戶，并不斷開拓新客戶，拓展新領(lǐng)域，公司已經(jīng)與華為展開全面合作，F(xiàn)PC及SLP產(chǎn)品有望在華為的高端機(jī)上取得突破，此外，公司還在積極拓展5G領(lǐng)域（基站、智能終端、IOT設(shè)備）、汽車FPC領(lǐng)域等，COF項(xiàng)目也將于明年達(dá)產(chǎn)，具有較好的增長(zhǎng)動(dòng)能。

    投資建議

    我們上調(diào)2018年凈利潤(rùn)至27.46億元，預(yù)測(cè)2018/2019/2020年EPS分別為1.18/1.39/1.75元，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為16.6、14.2及11.3倍，“買入”評(píng)級(jí)。

    風(fēng)險(xiǎn)

    蘋果新機(jī)銷量不達(dá)預(yù)期，訂單下修及降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。

    隧道股份：Q3業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)提速有望受益基建補(bǔ)短板

    類別：公司研究機(jī)構(gòu)：國(guó)信證券股份有限公司研究員：周松日期：2018-11-02

    業(yè)績(jī)穩(wěn)健，在手訂單充沛

    2018年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入234.60億，同比增長(zhǎng)17.54%;實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)12.80億，同比增長(zhǎng)10.37%，業(yè)績(jī)符合預(yù)期。公司施工及設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)新簽訂單額387.78億，同比增長(zhǎng)15.26%;投資業(yè)務(wù)新簽訂單67.39億，受到PPP降杠桿及清庫(kù)等影響，同比減少20.78%。目前在手訂單充沛，未來(lái)業(yè)績(jī)有望延續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。

    期間費(fèi)用率大幅下降，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流回正

    公司2018年前三季度的毛利率為12.83%，同比提升1.75pct;凈利率為5.51%，同比下降0.40pct。期間費(fèi)用率大幅下降4.12pct至4.99%，其中管理費(fèi)用率下降3.70pct至3.58%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降0.44pct至1.34%，銷售費(fèi)用率提升0.01pct至0.07%?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為0.33，同比提升6.45%，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率為1.60，同比提升12.68%，運(yùn)營(yíng)能力有所改善;資產(chǎn)負(fù)債率為71.24%，相對(duì)年初上升0.83pct，仍處于行業(yè)平均水平。Q3現(xiàn)金大幅流入，前三季度現(xiàn)金流已回正，實(shí)現(xiàn)累計(jì)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~0.67億。

    Q3凈利潤(rùn)增長(zhǎng)提速

    公司去年Q4以及今年Q1、Q2和Q3分別完成營(yíng)收115.66億、58.73億、82.07億、93.80億，同比增長(zhǎng)2.95%、10.96%、22.38%、17.82%;實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)6.51億、3.88億、4.50億、4.41億，同比增長(zhǎng)7.73%、9.79%、9.79%、11.48%。公司Q3營(yíng)收增長(zhǎng)穩(wěn)健，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)有所提速。

    產(chǎn)業(yè)聯(lián)動(dòng)提效率，融資順利助發(fā)展

    公司充分發(fā)揮基建全產(chǎn)業(yè)鏈的協(xié)同優(yōu)勢(shì)，整合下屬的城建院等設(shè)計(jì)機(jī)構(gòu)與上海隧道、路橋集團(tuán)等施工企業(yè)組建聯(lián)合體參與EPC和PPP等項(xiàng)目，以設(shè)計(jì)帶動(dòng)施工總承包，提高投標(biāo)競(jìng)爭(zhēng)力，加強(qiáng)了項(xiàng)目的綜合管控，提升了生產(chǎn)效率。公司融資工作進(jìn)展順利，今年已成功發(fā)行5億元的公司債券補(bǔ)充公司的營(yíng)運(yùn)資本，保障公司業(yè)務(wù)擴(kuò)張的資金需求。

    盈利預(yù)測(cè)與投資建議：預(yù)計(jì)公司18-20年EPS為0.70/0.80/0.91元，對(duì)應(yīng)PE分別為8.1/7.0/6.2倍。維持“買入”評(píng)級(jí)。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：應(yīng)收賬款壞賬，基建投資放緩等。

    東阿阿膠：從“價(jià)值回歸”到推動(dòng)放量渠道調(diào)整陣痛期

    類別：公司研究機(jī)構(gòu)：國(guó)金證券股份有限公司研究員：李敬雷日期：2018-11-02

    業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)公司公布2018年三季報(bào)，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入43.8億元、歸母凈利潤(rùn)20.4億元、扣非歸母凈利潤(rùn)19.6億元，同比增長(zhǎng)分別為-2.2%、-1.7%、-6.1%。

    三季度單季度實(shí)現(xiàn)收入14.0億元、歸母凈利潤(rùn)3.6億元、扣非歸母凈利潤(rùn)3.2億元，同比增長(zhǎng)-9.6%、5.1%、-3.8%。經(jīng)營(yíng)分析營(yíng)銷改革，重點(diǎn)從“價(jià)值回歸”到推動(dòng)放量：

    自2005年以來(lái)，公司推動(dòng)“價(jià)值回歸”，進(jìn)行數(shù)次提價(jià);未來(lái)，公司將以營(yíng)銷為中心，推動(dòng)產(chǎn)品的放量。

    18Q3業(yè)績(jī)同比下滑，主要系驢皮風(fēng)波和公司渠道調(diào)整影響。公司于去年底提出“構(gòu)建工商命運(yùn)共同體”，并開啟經(jīng)銷渠道的改革，推進(jìn)與優(yōu)質(zhì)經(jīng)銷商的戰(zhàn)略合作、精簡(jiǎn)中小經(jīng)銷商，清理渠道庫(kù)存，對(duì)銷售網(wǎng)絡(luò)壓縮層級(jí)。渠道調(diào)整短期為公司銷售帶來(lái)負(fù)面影響，長(zhǎng)期有助于公司的健康持續(xù)發(fā)展。

    阿膠系列毛利率微增，銷量有待提振：

    母公司主營(yíng)阿膠塊與阿膠漿，2018年前三季度毛利率同比提升4.2pct至75.8%，收入同比增速-6.9%，主要系阿膠漿漿的銷量有所下滑。

    阿膠糕雙品牌“真顏”和“桃花姬”布局快消市場(chǎng)，整體銷售平穩(wěn)。

    繼續(xù)研發(fā)投入，拓展“阿膠+”：

    公司前三季度研發(fā)費(fèi)用同比增長(zhǎng)6.6%，研發(fā)費(fèi)用率同比提升0.2pct至2.8%，進(jìn)行臨床試驗(yàn)并拓展“阿膠+”，以開發(fā)更多產(chǎn)品。

    盈利調(diào)整依據(jù)公司經(jīng)營(yíng)情況，我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2018-2020年EPS為3.15/3.27/3.47元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為12.3/11.8/11.1倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。

    風(fēng)險(xiǎn)提示銷售費(fèi)用高于預(yù)期;渠道整合低于預(yù)期;研發(fā)投入產(chǎn)出比低于預(yù)期;“阿膠+”產(chǎn)品開拓低于預(yù)期;銷售整合低于預(yù)期。

    威孚高科：安全邊際明顯龍頭地位穩(wěn)固

    類別：公司研究機(jī)構(gòu)：西南證券股份有限公司研究員：劉洋日期：2018-11-02

    事件：公司公布2018年三季報(bào)，前三季度合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入68.6億元，yoy+4.6%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)20.6億元，yoy+10.9%。其中第三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入19億元，yoy+3.6%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.1億元，yoy-3.4%。

    收入強(qiáng)勁增長(zhǎng)，龍頭地位保持穩(wěn)固。2018年三季度，重卡全行業(yè)銷量實(shí)現(xiàn)22.5萬(wàn)臺(tái)，受制于因去年同期治超治限政策刺激催生的銷量高基數(shù)，以及下半年環(huán)保治理，凍土停工等因素影響，同比降幅達(dá)21%。公司作為柴油發(fā)動(dòng)機(jī)核心零部件供應(yīng)商，在市場(chǎng)出清的下行周期，龍頭地位穩(wěn)固，車用共軌高壓泵、進(jìn)氣增壓器等產(chǎn)品市占率穩(wěn)中有升，同時(shí)在加強(qiáng)非重卡領(lǐng)域市場(chǎng)的拓展，營(yíng)業(yè)收入實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)增長(zhǎng)。

    毛利率短期承壓，費(fèi)用率控制良好，股市下跌影響其他綜合收益。公司2018年三季度毛利率21%，較2017年同期下降了4.7個(gè)百分點(diǎn)，我們判斷主要系原材料價(jià)格波動(dòng)的影響，對(duì)公司長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)或不構(gòu)成持續(xù)擾動(dòng);三費(fèi)率合計(jì)14.9%，較去年同期15.7%穩(wěn)中略降。此外公司持有的可供出售金融資產(chǎn)：上柴股份（600841）、天奇股份（002009）股票，受A股行情持續(xù)下跌的影響，在3季度形成損失合計(jì)約0.9億元，受此影響其他綜合收益較年初減少約0.8億元。

    公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較低，安全邊際明顯，商用車銷量回暖有望向上修復(fù)估值。公司銷售商品的現(xiàn)金回款率近3年均維持在85%以上，2018Q3單季回款率達(dá)到93.6%，賬面現(xiàn)金23億，上市15年以來(lái)僅2007年、2015年2年重卡市場(chǎng)嚴(yán)重低迷時(shí)期，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流為負(fù)?？紤]公司雖然主要布局內(nèi)燃機(jī)產(chǎn)品，但是在大客運(yùn)、大貨運(yùn)、大農(nóng)業(yè)領(lǐng)域，未來(lái)較長(zhǎng)周期內(nèi)新能源難以對(duì)內(nèi)燃機(jī)進(jìn)行取代。伴隨2019年投資基建開工，商用車和工程機(jī)械市場(chǎng)回暖，公司目前估值6倍，有望向上修復(fù)。

    盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)2018-2020年歸母凈利潤(rùn)28.2億元、29.2億元、31.5億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為2.79元、2.90元、3.12元，對(duì)應(yīng)估值6倍、6倍、5倍。鑒于公司經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，龍頭地位牢固，估值相對(duì)優(yōu)勢(shì)，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：重卡銷量或持續(xù)低于預(yù)期，可供出售金融資產(chǎn)減值風(fēng)險(xiǎn)。

    金地集團(tuán)：三季度業(yè)績(jī)大幅釋放凈負(fù)債率有所提升

    類別：公司研究機(jī)構(gòu)：西南證券股份有限公司研究員：胡華如日期：2018-11-02

    業(yè)績(jī)總結(jié)：公司2018年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入335.1億元，同比增長(zhǎng)60.3%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)52.5億元，同比增長(zhǎng)131.2%，加權(quán)平均ROE為12.4%，同比提升了6.3個(gè)百分點(diǎn)。

    三季度營(yíng)收業(yè)績(jī)雙增長(zhǎng)，盈利能力大幅提升。前三季度，公司業(yè)績(jī)?cè)龇笥谑杖朐龇饕驗(yàn)椋?）項(xiàng)目結(jié)算量?jī)r(jià)齊升，一方面下半年來(lái)結(jié)算量大幅增長(zhǎng)，第三季度貢獻(xiàn)了較多利潤(rùn)，公司三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入184.0億元，同比增長(zhǎng)124.4%，環(huán)比增長(zhǎng)124.0%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)28.5億元，同比增長(zhǎng)155.3%，環(huán)比增長(zhǎng)155.2%;另一方面，隨著項(xiàng)目結(jié)算單價(jià)的增長(zhǎng)，公司盈利能力大幅提升，前三季度毛利率同比提升6.8個(gè)百分點(diǎn)至41.4%，并較上半年提升了3.6個(gè)百分點(diǎn)。2）期間費(fèi)用率逐步改善，前三季度銷售費(fèi)率從去年同期的2.7%下降到1.8%，管理費(fèi)用率從去年同的8.5%下降到6.5%。3）前三季度，聯(lián)合營(yíng)企業(yè)帶來(lái)的投資收益17.7億元，同比大幅增長(zhǎng)94.3%，公司少數(shù)股東損益23.9億元，同比大幅增加156.4%。

    三季度銷售持續(xù)回暖，積極擴(kuò)充土地儲(chǔ)備。前三季度公司實(shí)現(xiàn)累計(jì)銷售金額1060.9億元，同比上升3.4%;累計(jì)銷售面積580.1萬(wàn)平，同比上升3.8%。從單季度銷售情況來(lái)看，三季度實(shí)現(xiàn)銷售額430.2億元，同比增長(zhǎng)33.3%，而公司一、二單季度銷售額為負(fù)增長(zhǎng)，三季度單季銷售單價(jià)21026元每平方米，同比大幅增長(zhǎng)19.8%，顯著高于一、二季度，公司下半年來(lái)高價(jià)盤推盤力度顯著，銷售增速亮眼，公司10-11月計(jì)劃推盤量為52個(gè)項(xiàng)目，我們預(yù)計(jì)全年銷售目標(biāo)可期。拿地方面公司繼續(xù)保持積極態(tài)勢(shì)，前三季度拿地61幅，新增土地儲(chǔ)備約672萬(wàn)平方米，總投資額約676億元。

    凈負(fù)債率維持在高位，整體融資成本可控。截至三季度末，公司剔除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率為50.9%，同比分別上升了5.9個(gè)百分點(diǎn)，公司凈負(fù)債率為70.5%，比上年同期上升25.2個(gè)百分點(diǎn)，比上半年末降低了4.2個(gè)百分點(diǎn)。截至三季度末，公司貨幣資金對(duì)短期負(fù)債的覆蓋率為253.2%，短期償債壓力較小。

    盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)2018-2020年EPS分別為2.14元、2.69元、3.15元，對(duì)應(yīng)PE為4.0倍、3.2倍、2.7倍。考慮到公司毛利率明顯提升、安全性依然良好，給予公司2018年5倍估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)10.70元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：管理費(fèi)率或進(jìn)一步提升，全年銷售及業(yè)績(jī)釋放或低于預(yù)期等。