萬(wàn)科A：結(jié)轉(zhuǎn)量?jī)r(jià)提升，泊寓再獲資金支持

    核心觀點(diǎn)

    公司發(fā)布三季報(bào)，2018年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1760.22億元，同比增長(zhǎng)50.32%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)139.85億元，同比增長(zhǎng)26.09%；ROE較去年同期上升0.51個(gè)百分點(diǎn)至10.04%。公司業(yè)績(jī)符合我們預(yù)期，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)結(jié)轉(zhuǎn)量?jī)r(jià)提升帶動(dòng)業(yè)績(jī)上揚(yáng)，長(zhǎng)租公寓業(yè)務(wù)持續(xù)擴(kuò)張。維持2018-2020年EPS為3.20、3.95、4.54元的盈利預(yù)測(cè)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

    結(jié)轉(zhuǎn)量?jī)r(jià)提升帶動(dòng)房地產(chǎn)業(yè)績(jī)上揚(yáng)，計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備體現(xiàn)審慎態(tài)度

    公司發(fā)布三季報(bào)，2018年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1760.22億元，同比增長(zhǎng)50.32%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)139.85億元，同比增長(zhǎng)26.09%。其中，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)表現(xiàn)出色，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1675.6億元，同比增長(zhǎng)52.0%；毛利率27.8%，同比增長(zhǎng)4.5個(gè)百分點(diǎn)，主要因?yàn)椋毫糠矫?，去年同期竣工面積較少，今年前三季度竣工面積1554.8萬(wàn)平，同比上漲36.8%，從而帶動(dòng)結(jié)算面積同比增長(zhǎng)32.5%；價(jià)方面，結(jié)算項(xiàng)目多為市場(chǎng)回暖期銷(xiāo)售項(xiàng)目，結(jié)算均價(jià)13084元/平，同比上漲14.7%。公司鑒于部分城市房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整，計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備，影響歸母凈利潤(rùn)-19.6億元，占計(jì)提前歸母凈利潤(rùn)的12%。

    新增項(xiàng)目建面同比增長(zhǎng)8.9%，儲(chǔ)備資源依然豐厚

    2018年前三季度公司實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售面積2902.1萬(wàn)平，同比增長(zhǎng)8.9%；實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售金額4315.5億元，同比增長(zhǎng)8.9%；銷(xiāo)售均價(jià)14870元/平，同比持平。2018年前三季度公司新增項(xiàng)目建筑面積3582.5萬(wàn)平，同比增長(zhǎng)8.9%，投資金額的83.6%位于一二線(xiàn)城市。公司積極通過(guò)收并購(gòu)獲取土地資源，10月斥資32.34億元收購(gòu)華夏幸福環(huán)京地區(qū)多宗地塊，土地面積達(dá)33.93萬(wàn)平。截至2018年9月末，公司土儲(chǔ)建面1.52億平（在建8858.9萬(wàn)平，儲(chǔ)備6300.6萬(wàn)平），同比增長(zhǎng)17.8%；權(quán)益土儲(chǔ)建面9243.8萬(wàn)平，同比增長(zhǎng)11.4%；已售未結(jié)算合同金5523.8億元，同比增長(zhǎng)33.3%。

    發(fā)行第二期20億元住房租賃專(zhuān)項(xiàng)公司債，持續(xù)推進(jìn)長(zhǎng)租公寓規(guī)模擴(kuò)張

    公司于2018年6月獲批面向合格投資者公開(kāi)發(fā)行80億元住房租賃專(zhuān)項(xiàng)公司債券，2018年8月首期發(fā)行15億元，第二期已于10月23日開(kāi)始發(fā)行，期限為5年（附第3年末發(fā)行人調(diào)整票面利率選擇權(quán)和投資者回售選擇權(quán)），規(guī)模不超過(guò)20億元，其中14億元擬用于佛山、上海3宗重資產(chǎn)集中式住房租賃項(xiàng)目建設(shè)。公司旗下“泊寓”是我國(guó)集中式長(zhǎng)租公寓龍頭品牌之一，截至2018上半年末已覆蓋30個(gè)城市，簽約16萬(wàn)間，開(kāi)業(yè)超過(guò)4萬(wàn)間，開(kāi)業(yè)6個(gè)月以上項(xiàng)目出租率約92%。本次債券發(fā)行將為公司住房租賃業(yè)務(wù)提供資金支持，持續(xù)助力規(guī)模擴(kuò)張。

    龍頭白馬三季報(bào)表現(xiàn)穩(wěn)健，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)

    公司房地產(chǎn)業(yè)務(wù)結(jié)轉(zhuǎn)量?jī)r(jià)提升帶動(dòng)業(yè)績(jī)上揚(yáng)，長(zhǎng)租公寓業(yè)務(wù)持續(xù)擴(kuò)張。我們維持2018-2020年EPS為3.20、3.95、4.54元的盈利預(yù)測(cè)?？杀裙?018年平均PE為7.68倍（Wind一致預(yù)期），維持2018年合理PE估值水平為9.0-9.5倍的判斷，目標(biāo)價(jià)28.80-30.40元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：鉅盛華及其一致行動(dòng)人仍有減持公司股份的可能；多元化業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期；房地產(chǎn)行業(yè)銷(xiāo)售增速存在下滑風(fēng)險(xiǎn)，有可能拖累公司銷(xiāo)售。

    烽火通信：低調(diào)務(wù)實(shí)，5G時(shí)代再進(jìn)階

    公司營(yíng)業(yè)收入、利潤(rùn)持續(xù)增長(zhǎng)，市值高增長(zhǎng)，有望追趕四大設(shè)備商：2003-2017年間，烽火通信營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)約16倍、歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)約32倍。公司自上市以來(lái)一直持續(xù)而穩(wěn)健的成長(zhǎng)。營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)在2003-2017年間快速增長(zhǎng)，年均復(fù)合增速分別為21.7%、28%，歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)更為明顯。公司自2004年之后，營(yíng)收一直保持增長(zhǎng)趨勢(shì)，持續(xù)加速追趕。雖然公司與四大設(shè)備商相比，在營(yíng)收和利潤(rùn)規(guī)模上落后較多，但其增長(zhǎng)速度毫不遜色，勢(shì)頭良好。2017年公司營(yíng)收增長(zhǎng)21.28%，表現(xiàn)優(yōu)于同期四大設(shè)備商。

    光通信業(yè)務(wù)增長(zhǎng)穩(wěn)健、市場(chǎng)份額一直提升，是公司成長(zhǎng)之基：公司立足于光通信，主營(yíng)業(yè)務(wù)分為三部分：通信系統(tǒng)、光纖光纜及電纜和數(shù)據(jù)網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)品。近年公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)基本穩(wěn)定，其中通信系統(tǒng)目前是公司最主要的收入來(lái)源，2017年約占62.67%，公司OTN/PTN/PON等光通信業(yè)務(wù)增長(zhǎng)穩(wěn)健，依托于優(yōu)異的服務(wù)質(zhì)量和技術(shù)實(shí)力，在2/3/4G時(shí)期份額一直提升。光通信、光纖光纜以及烽火星空等業(yè)務(wù)的良好發(fā)展，共同構(gòu)筑了公司業(yè)績(jī)的穩(wěn)健成長(zhǎng)。

    5G時(shí)期公司光通信業(yè)務(wù)確定受益，ICT業(yè)務(wù)和海外市場(chǎng)的增長(zhǎng)可期：5G移動(dòng)承載傳輸設(shè)備將面臨更新?lián)Q代，我們認(rèn)為公司憑借持續(xù)提升的產(chǎn)品技術(shù)實(shí)力，市場(chǎng)格局將可能有所提升，網(wǎng)絡(luò)帶寬需求的增長(zhǎng)也必將拉動(dòng)傳輸設(shè)備的增長(zhǎng)。公司已具備了較完整的“云網(wǎng)融合”ICT能力，未來(lái)ICT業(yè)務(wù)將成為公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的重要推力。同時(shí)海外業(yè)務(wù)受益于廣闊的市場(chǎng)空間和持續(xù)重點(diǎn)投入，也將保持較快增長(zhǎng)。

    盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們持續(xù)看好公司在未來(lái)5G產(chǎn)業(yè)發(fā)展的核心設(shè)備供應(yīng)商地位，公司增長(zhǎng)潛力較大，產(chǎn)業(yè)鏈占據(jù)價(jià)值不斷提升。我們預(yù)計(jì)公司2018-2020年的EPS為0.85元、1.00元、1.26元，對(duì)應(yīng)PE為33、28、22倍，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：1、運(yùn)營(yíng)商收入端持續(xù)承壓，被迫削減建網(wǎng)規(guī)?；蛘呦蛏嫌螇簝r(jià)。2、國(guó)家對(duì)5G、物聯(lián)網(wǎng)等新興領(lǐng)域扶持政策減弱，運(yùn)營(yíng)商部署5G/NB網(wǎng)絡(luò)意愿減弱，進(jìn)度不及預(yù)期。3、5G標(biāo)準(zhǔn)化和產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期，產(chǎn)品單價(jià)大幅提升，商用部署時(shí)間推遲。4、海外通信設(shè)備商技術(shù)進(jìn)步和產(chǎn)品升級(jí)超預(yù)期，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力快速提升，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)廠(chǎng)商市場(chǎng)份額下降。

    深天馬A：收入同比增長(zhǎng)，柔性O(shè)LED即將量產(chǎn)出貨貢獻(xiàn)長(zhǎng)期成長(zhǎng)動(dòng)能

    公告：公司發(fā)布2018年三季報(bào)，前三季度營(yíng)業(yè)收入217.39億元，同比增長(zhǎng)31.75%；歸母凈利潤(rùn)12.75億元，同比下滑11.14%；扣非歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)11%。其中第三季度營(yíng)業(yè)收入77.64億，同比增長(zhǎng)10.72%；歸母凈利潤(rùn)4.35億，同比下滑35.37%；扣非歸母凈利潤(rùn)同比下滑29.92%。

    投資要點(diǎn)

    異形屏繼續(xù)滲透，收入同比增長(zhǎng)：公司Q3廈門(mén)5.5、6代線(xiàn)繼續(xù)保持高利用率，收入同比增長(zhǎng)10.7%至77.6億。同時(shí)，公司客戶(hù)結(jié)構(gòu)及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，隨著Notch屏、水滴屏的快速滲透，產(chǎn)品附加值進(jìn)一步提升。另外，在專(zhuān)顯領(lǐng)域，車(chē)載、工控、高端醫(yī)療、航海娛樂(lè)繼續(xù)保持較高份額。

    利潤(rùn)率受價(jià)格下滑影響，未來(lái)盈利能力有望改善：公司Q3毛利率15.73%，受面板產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)激烈影響，同比有所下滑，不過(guò)相對(duì)Q2環(huán)比改善0.81個(gè)百分點(diǎn)，下滑趨勢(shì)得到遏制，隨著價(jià)格企穩(wěn)，我們判斷未來(lái)公司中小尺寸產(chǎn)品盈利能力有望改善。

    全面屏領(lǐng)域持續(xù)前瞻布局，柔性O(shè)LED即將量產(chǎn)出貨，長(zhǎng)期成長(zhǎng)動(dòng)能充足：公司在全面屏領(lǐng)域布局領(lǐng)先，根據(jù)CINNO數(shù)據(jù)，上半年公司Notch屏出貨2714萬(wàn)，市占率高達(dá)23.2%（包括三星OLED屏）。同時(shí)，公司在第三代全面屏也有前瞻布局，推出AAHole，使得屏下攝像頭成為可能，我們判斷天馬在下一代全面屏也將繼續(xù)保持領(lǐng)先地位。另外，天馬剛性O(shè)LED在國(guó)產(chǎn)品牌手機(jī)滲透順利，Q4將有柔性O(shè)LED量產(chǎn)出貨，未來(lái)成長(zhǎng)動(dòng)能十分充足。

    盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)18-20年凈利潤(rùn)為20.0、25.5、30.8億元，實(shí)現(xiàn)EPS0.98、1.24、1.50元，對(duì)應(yīng)PE為11.3、8.9、7.4倍，基于公司較快的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)預(yù)期，18年估值仍有提升空間，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)！

    風(fēng)險(xiǎn)提示：Notch屏滲透不及預(yù)期；面板價(jià)格繼續(xù)下滑。

    漢得信息：營(yíng)收繼續(xù)保持較高增速，四大核心業(yè)務(wù)持續(xù)向好

    事件：三季報(bào)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收21.10億元，同比增長(zhǎng)32.34%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.47億元，同比增長(zhǎng)25.17%，此前預(yù)告實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.38-2.51億元，增速為20.47-27.05%。

    營(yíng)收繼續(xù)保持較高增速。在企業(yè)信息化建設(shè)無(wú)論是范圍還是深度均持續(xù)拓展的大背景下，公司收入已經(jīng)連續(xù)9個(gè)季度實(shí)現(xiàn)30%以上的增長(zhǎng)，18Q3單季度收入增速24.6%，略有下降。我們認(rèn)為，業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型和管理變革、技術(shù)進(jìn)步驅(qū)動(dòng)企業(yè)IT投資進(jìn)入云化、智能化、互聯(lián)化、國(guó)產(chǎn)化的新周期，即便企業(yè)加大上云步伐，公司仍將面臨較好的發(fā)展機(jī)遇。前三季度，公司毛利率34.78%，較去年同期略微下降0.21pct；銷(xiāo)售費(fèi)用和管理費(fèi)用分別同比增長(zhǎng)30.23%、24.84%，低于營(yíng)收增速；同時(shí)，前三季度投資收益為-1568萬(wàn)元（去年同期257萬(wàn)），財(cái)務(wù)費(fèi)用-1903萬(wàn)（去年同期243萬(wàn)），主要是外幣類(lèi)資產(chǎn)受匯率波動(dòng)影響；凈利率較去年同期略增0.23pct；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)39.98%，高于營(yíng)收增速。截止三季度，公司應(yīng)收賬款18.96億元，同比增長(zhǎng)29.76%，略低于營(yíng)收增速。

    四大業(yè)務(wù)持續(xù)向好，橫縱兩方面開(kāi)辟新業(yè)務(wù)市場(chǎng)。1、核心信息化業(yè)務(wù)：盡管SAP與公司停止合作，但我們認(rèn)為漢得作為國(guó)內(nèi)ERP實(shí)施的絕對(duì)龍頭，并且現(xiàn)階段ERP軟件廠(chǎng)商對(duì)實(shí)施環(huán)節(jié)的話(huà)語(yǔ)權(quán)并不強(qiáng)，該事件對(duì)核心主業(yè)影響有限，預(yù)計(jì)實(shí)施業(yè)務(wù)仍將保持平穩(wěn)增長(zhǎng)；2、智能制造業(yè)務(wù)：得益于國(guó)家政策推動(dòng)和公司團(tuán)隊(duì)擴(kuò)充，無(wú)論是項(xiàng)目數(shù)量還是經(jīng)驗(yàn)積累均明顯提高，預(yù)計(jì)18年保持50%增長(zhǎng)；3、自有云和第三方云業(yè)務(wù)：企業(yè)上云作為基本共識(shí)，行業(yè)潛在市場(chǎng)大，公司該業(yè)務(wù)基數(shù)暫小，預(yù)計(jì)18年保持翻倍以上增長(zhǎng)；4、運(yùn)維業(yè)務(wù)：上半年得益于大型整體運(yùn)維項(xiàng)目與互聯(lián)網(wǎng)運(yùn)維等新業(yè)務(wù)取得突破性進(jìn)展，該業(yè)務(wù)增長(zhǎng)接近翻倍，同時(shí)通過(guò)遠(yuǎn)程運(yùn)維實(shí)現(xiàn)集中標(biāo)準(zhǔn)化管理。此外，公司通過(guò)橫向和縱向開(kāi)辟新的業(yè)務(wù)市場(chǎng)和利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，一方面通過(guò)成立專(zhuān)屬團(tuán)隊(duì)圍繞行業(yè)進(jìn)行垂直化運(yùn)營(yíng)，另一方面通過(guò)加大研發(fā)投入，自我積累了包括費(fèi)控及報(bào)賬系統(tǒng)（HEC）、融資租賃系統(tǒng)（HLS）、醫(yī)果（HRP）、主數(shù)據(jù)管理系統(tǒng)（HMDM）、物聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)（HIOT）等產(chǎn)品，完善細(xì)分領(lǐng)域的解決方案。

    投資建議：預(yù)計(jì)2018-2020年凈利潤(rùn)分別為3.67/4.71/6.16億元，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)27/21/16倍PE。維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：與SAP停止合作對(duì)公司業(yè)務(wù)的影響超出預(yù)期。

    深圳華強(qiáng)：分銷(xiāo)主業(yè)表現(xiàn)強(qiáng)勁，加速整合鞏固龍頭地位

    公告：公司發(fā)布2018年前三季度業(yè)績(jī)報(bào)告，前三季度營(yíng)業(yè)收入82.19億元，同比增長(zhǎng)49.59%；歸母凈利潤(rùn)5.19億元，同比增長(zhǎng)61.77%。其中第三季度營(yíng)業(yè)收入33.22億，同比增長(zhǎng)38.65%；歸母凈利潤(rùn)1.59億，同比增長(zhǎng)27.25%。

    分銷(xiāo)主業(yè)表現(xiàn)強(qiáng)勁，營(yíng)收、利潤(rùn)延續(xù)快速增長(zhǎng)。公司三季度收入同比增長(zhǎng)38.65%，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)27.25%，收入端和利潤(rùn)端繼續(xù)保持快速增長(zhǎng)，主要得益于代理線(xiàn)的擴(kuò)充及理性的前瞻性預(yù)判，并通過(guò)提供采購(gòu)、庫(kù)存、物流、資金、技術(shù)等全方位的支持和服務(wù)以增強(qiáng)客戶(hù)粘性，進(jìn)一步提升市場(chǎng)份額。

    盈利能力相對(duì)穩(wěn)定，庫(kù)存增加積極備貨Q4。公司毛利率15.50%，凈利率5.28%，與同期保持相對(duì)平穩(wěn)，ROE同比改善0.52個(gè)百分點(diǎn)。環(huán)比盈利數(shù)據(jù)小幅下降主要由于Q2收購(gòu)芯斐電子產(chǎn)生較多投資收益，以及聯(lián)營(yíng)公司蕪湖華強(qiáng)旅游城投資開(kāi)發(fā)的凈利潤(rùn)下滑所致。公司經(jīng)營(yíng)效率進(jìn)一步提高，管理費(fèi)用率環(huán)比持續(xù)改善，同時(shí)加大研發(fā)投入，儲(chǔ)備相關(guān)技術(shù)，從而進(jìn)行專(zhuān)業(yè)的市場(chǎng)推廣。此外，公司存貨較上年年末增加35.40%，體現(xiàn)Q4客戶(hù)訂單需求旺盛，積極備貨。

    加速產(chǎn)業(yè)整合擴(kuò)大規(guī)模優(yōu)勢(shì)，本土分銷(xiāo)龍頭成長(zhǎng)空間廣闊。國(guó)內(nèi)分銷(xiāo)市場(chǎng)集中度較低，公司憑借資金、技術(shù)、團(tuán)隊(duì)優(yōu)勢(shì)，把握發(fā)展機(jī)遇，自15年起積極推進(jìn)外延并購(gòu)戰(zhàn)略，已進(jìn)入國(guó)內(nèi)電子元器件分銷(xiāo)行業(yè)第一梯隊(duì)，今年規(guī)模將超百億。上半年公司組建華強(qiáng)半導(dǎo)體集團(tuán)，加速整合旗下分銷(xiāo)業(yè)務(wù)，近期與記憶電子簽署增資協(xié)議，擴(kuò)充海力士產(chǎn)品線(xiàn)，卡位存儲(chǔ)芯片領(lǐng)域，并加深與國(guó)內(nèi)服務(wù)器和存儲(chǔ)產(chǎn)品等領(lǐng)域處于市場(chǎng)領(lǐng)先地位的新華三（H3C）等客戶(hù)的合作關(guān)系。我們認(rèn)為，公司未來(lái)將持續(xù)受益外延并購(gòu)及加速整合帶來(lái)的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，導(dǎo)入更多主流原廠(chǎng)代理權(quán)和下游客戶(hù)資源，進(jìn)一步擴(kuò)大市場(chǎng)份額，鞏固國(guó)內(nèi)分銷(xiāo)龍頭地位。

    盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司2018-2020年凈利潤(rùn)為6.9、8.6、10.7億元，實(shí)現(xiàn)EPS為0.96、1.19、1.48元，對(duì)應(yīng)PE為18.8、15.2、12.2倍，基于公司近兩年一系列并購(gòu)整合帶來(lái)較快的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)預(yù)期，18年估值仍有提升空間，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：子公司增長(zhǎng)速度低于預(yù)期；并購(gòu)整合進(jìn)度低于預(yù)期；庫(kù)存及應(yīng)收賬款風(fēng)險(xiǎn)。

    陜西煤業(yè)：三季報(bào)業(yè)績(jī)繼續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，關(guān)注新產(chǎn)能投放與蒙華鐵路開(kāi)通

    事件：

    公司發(fā)布2018年三季報(bào)，報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入411億元，增長(zhǎng)4.38%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)88.6億元，同比增長(zhǎng)9.86%；扣非后歸母凈利潤(rùn)88.68億元，同比增長(zhǎng)9.98%；基本每股收益0.89元/股。

    點(diǎn)評(píng)：

    三季報(bào)業(yè)績(jī)同比大幅增長(zhǎng)，主因銷(xiāo)售費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用、資產(chǎn)減值損失下降較多，投資收益大幅增加

    2018年三季度煤炭板塊毛利206億元，同比增長(zhǎng)0.94億元，漲幅0.46%，所以這不是業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要原因。主要原因是下列各項(xiàng)大幅下降：一是銷(xiāo)售費(fèi)用2018年三季度17.8億元，同比下降11.92億元，降幅40.1%，因?yàn)橐黄敝茰p少致運(yùn)輸費(fèi)減少；二是財(cái)務(wù)費(fèi)用當(dāng)期0.74億元，同比下降1.35億元，降幅64.76%，因?yàn)橘J款較少致利息減少；三是資產(chǎn)減值損失當(dāng)期為-0.34億元，同比下降3.08億元，由正轉(zhuǎn)負(fù)，因?yàn)閼?yīng)收賬款收回壞賬準(zhǔn)備沖回。此外，投資收益大幅上漲，當(dāng)期10.48億元，同比上漲2.44億元，漲幅30.34%，因?yàn)槁?lián)營(yíng)企業(yè)效益好轉(zhuǎn)。

    三季報(bào)噸煤售價(jià)下降成本上升致噸煤毛利下降，但產(chǎn)銷(xiāo)量上漲抵消負(fù)向影響

    2018年三季度煤炭板塊毛利同比微增0.46%，主因產(chǎn)銷(xiāo)量上漲，當(dāng)期煤炭產(chǎn)量為8006萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)5.9%，煤炭銷(xiāo)量為10201萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)5.4%。然而，噸煤盈利方面卻是負(fù)貢獻(xiàn)：當(dāng)期煤炭售價(jià)385元/噸，同比下降6元/噸，降幅1.4%，噸煤銷(xiāo)售成本為183元/噸，同比上升5元/噸，增幅2.6%，噸煤毛利202元/噸，同比下降10元/噸，降幅4.7%。綜合而言，產(chǎn)銷(xiāo)上漲沖抵了噸煤毛利下降的影響。

    Q3業(yè)績(jī)環(huán)比Q2下降5.8%，主因噸煤成本上漲。

    公司2018Q3的毛利為72.25億元，環(huán)比下降2.4億元，降幅3.2%；稅金及附加、期間費(fèi)用、資產(chǎn)減值損失、投資收益合計(jì)增加成本6300萬(wàn)元；所以，綜合而言是煤炭板塊毛利下降所致。2018Q3公司銷(xiāo)售煤炭3660萬(wàn)噸，環(huán)比增加6.5%，而銷(xiāo)售價(jià)格為353元/噸（不含稅，煤炭資源網(wǎng)），環(huán)比持平，所以推測(cè)是噸煤成本上漲致使噸煤毛利下降。

    公司回購(gòu)股份彰顯對(duì)股價(jià)信心，股息率可至少提升至5.79%

    以2018年預(yù)測(cè)業(yè)績(jī)119億元，分紅比例40%，當(dāng)前股價(jià)8.66元，對(duì)應(yīng)股息率達(dá)到5.5%。假設(shè)未來(lái)回購(gòu)股平均價(jià)格分別為8、9、10元/股，則回購(gòu)注銷(xiāo)后總股本分別降至93.75、94.44、95億股，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)股息率達(dá)到5.86%、5.82%、5.79%。即使最終回購(gòu)沒(méi)有注銷(xiāo)，當(dāng)前股價(jià)的股息率也極具吸引力。

    在建礦即將投產(chǎn)，未來(lái)仍有產(chǎn)能拓展空間

    公司的在建礦主要包括小保當(dāng)一號(hào)礦和小保當(dāng)二號(hào)礦（產(chǎn)能均為800萬(wàn)噸，權(quán)益占比60%）、袁大灘礦500萬(wàn)噸（權(quán)益占比34%），均屬優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能。小保當(dāng)一號(hào)礦與袁大灘礦已基本完成前期建設(shè)工作，預(yù)計(jì)三季度將進(jìn)入試生產(chǎn)階段；小保當(dāng)二號(hào)礦井預(yù)計(jì)在2019年下半年投產(chǎn)。2018年預(yù)計(jì)小保當(dāng)一號(hào)井貢獻(xiàn)產(chǎn)量300萬(wàn)噸；2019年預(yù)計(jì)小保當(dāng)一號(hào)井貢獻(xiàn)產(chǎn)量600萬(wàn)噸，小保當(dāng)二號(hào)井貢獻(xiàn)產(chǎn)量300萬(wàn)噸；綜合來(lái)看，不考慮原有產(chǎn)能提高開(kāi)工率，公司2018年煤炭產(chǎn)量增速為3%；2019年相較2018年增速為8.7%。此外，更長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看小保當(dāng)?shù)V井的規(guī)劃產(chǎn)能是2800萬(wàn)噸，未來(lái)還有1200萬(wàn)噸產(chǎn)能增長(zhǎng)空間。

    2019年預(yù)計(jì)蒙華鐵路和靖神鐵路開(kāi)通，公司有望打開(kāi)更廣闊的銷(xiāo)售市場(chǎng)

    聯(lián)通“三西”煤炭資源與華中消費(fèi)地的蒙華鐵路及重要支線(xiàn)靖神鐵路預(yù)計(jì)將于2019年下半年通車(chē)，陜北礦區(qū)紅柳林礦、張家峁礦、檸條塔礦三個(gè)千萬(wàn)噸級(jí)礦井以及目前在建小保當(dāng)一、二號(hào)礦所生產(chǎn)的優(yōu)質(zhì)煤炭產(chǎn)品將進(jìn)入川渝、鄂湘贛等地區(qū)市場(chǎng)。2017年公司鐵路運(yùn)煤量4916萬(wàn)噸，占全年煤炭銷(xiāo)售總量的40%，從銷(xiāo)售額來(lái)看，60%的份額集中在西北區(qū)域，所以對(duì)于公司來(lái)講，目前仍舊以周邊區(qū)域的汽運(yùn)為主。未來(lái)蒙華鐵路開(kāi)通，公司可將豐富優(yōu)質(zhì)的煤炭資源運(yùn)往華中以及鐵路沿線(xiàn)的主要消費(fèi)地，公司銷(xiāo)售市場(chǎng)有望逐步打開(kāi)并多元化，議價(jià)能力有望逐步增強(qiáng)。

    盈利預(yù)測(cè)：2018-2020年EPS為1.19、1.24、1.34元

    我們預(yù)計(jì)未來(lái)隨著煤炭?jī)r(jià)格的走勢(shì)、公司新礦井的投產(chǎn)、蒙華鐵路開(kāi)通拓展華中市場(chǎng)、以及產(chǎn)融結(jié)合的推進(jìn)，公司未來(lái)業(yè)績(jī)或?qū)⑦M(jìn)一步改善，不考慮回購(gòu)股份注銷(xiāo)，測(cè)算2018-2020年EPS分別為1.19、1.24、1.34元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為7.3X/7.0X/6.5X，維持對(duì)公司的“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)

    風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期，供給側(cè)改革不及預(yù)期。