輝豐股份三季報點評：農藥與貿易齊發(fā)力，單季度扣非歸母凈利潤創(chuàng)歷史新高，未來成長主要看草銨膦投產

    類別：公司研究機構：申萬宏源集團股份有限公司研究員：宋濤，陳俊杰日期：2017-10-24

    公司發(fā)布三季報，實現營業(yè)收入89.39億元（YoY+162.39%），歸母凈利潤為3.28億元（YoY+134.08%），基本符合我們預期，其中投資收益為7511萬元，同比增加138.71%，主因系公司剝離不良資產農一網。主業(yè)增長主要來自于公司產品量價齊升，輝豐石化貿易規(guī)模持續(xù)擴大。Q3單季度實現營業(yè)收入為28.90億元（YoY+96.49%，QoQ+1.44%），歸母凈利潤為0.94億元（YoY+163.10%，QoQ+9.30%），扣非后為0.95億元，扣非后創(chuàng)單季度歷史新高，我們認為這是公司農藥與貿易雙主業(yè)齊發(fā)力的結果，公司預告全年歸母凈利潤為4.19-5.06億元，對應Q4單季度為0.91-1.78億元，公司四季度有望持續(xù)受益環(huán)保監(jiān)管帶來的產品量價齊升，草銨膦正在試生產有望四季度投產，輝豐石化貿易規(guī)模有望再擴大。

    受益環(huán)保監(jiān)管趨嚴，傳統(tǒng)主業(yè)有望量價齊升，提供業(yè)績安全墊。公司是咪鮮胺、辛酰溴苯腈、氟環(huán)唑等多個細分原藥品種龍頭，國內產能占比大，話語權高。在環(huán)保監(jiān)管趨嚴的大環(huán)境下，公司作為相對合規(guī)的農藥企業(yè)受益于小散亂污產能退出帶來的存量替代機會，主要產品均出現量價齊升。公司不斷并購產業(yè)鏈上下游企業(yè)，積極延伸產業(yè)鏈，形成了"原料-中間體-原藥-制劑"完整的產業(yè)鏈，傳統(tǒng)產品的生產優(yōu)勢進一步凸顯。國內農藥出口整體持續(xù)有增長，但整體受環(huán)保影響產量有下滑，預計海外跨國企業(yè)補庫存持續(xù)時間較長，公司農藥產品將中長期受益，為業(yè)績提供安全墊。

    草銨膦主導公司未來成長。公司發(fā)行可轉債募集8.45億元用于草銨膦、抗倒酯、甲氧蟲酰肼原藥技改項目。債轉股價格為7.74元/股，顯著高于目前股價體現管理層對公司內在價值的信心。草銨膦受益于國內百草枯退出及轉基因作物推廣，有望新增較大需求空間，若草銨膦替代百草枯1/3國內市場份額，將新增6300噸原藥需求；轉基因領域則有望復制麥草畏成長之路。同時，由于環(huán)保安全監(jiān)管提高準入門檻，行業(yè)擴產或慢于預期，價格有望較長時間持續(xù)強勢。以草銨膦為主導的可轉債項目投產將打開公司成長性。

    多元化布局--從原藥到制劑，從農藥到倉儲。公司未來一是拓展制劑業(yè)務，二是打造倉儲貿易業(yè)務。公司專利產品及差異化制劑產品在制劑中比重提升，制劑放量將強化農藥業(yè)務。倉儲貿易規(guī)模也迅速擴大，公司二期計劃再擴一倍產能，目前該業(yè)務毛利率較低，未來收入及利潤彈性均較大。

    維持盈利預測，維持"買入"評級。我們預計2017-2019年營業(yè)收入分別為114.37、137.67、160.14億元，歸母凈利潤分別為4.30、5.35、6.07億元，目前股價對應PE為20X/17X/15X。

    考慮到農藥行業(yè)下游存在復蘇預期，行業(yè)向下風險較小，以及當下環(huán)保監(jiān)管趨嚴產品價格有望漲價構成短期催化劑，輝豐石化貿易規(guī)模彈性大，公司未來成長性較強，維持"買入"評級。