近期A股賺錢效應較高，滬指連續(xù)創(chuàng)年內(nèi)新高。從資金層面看，市場熱度持續(xù)升溫，A股日成交額已達到約1.9萬億元。結構上，融資余額規(guī)模、新發(fā)主動偏股基金、險資舉牌數(shù)量以及外資凈增持境內(nèi)股票和基金等數(shù)據(jù)均同步改善，顯示各主要類型資金一致看好A股。我們認為這背后是中國經(jīng)濟轉型的路線越來越清晰，政策效果逐步顯現(xiàn)，政策方向不斷被驗證等推動的結果。

    黨的二十屆三中全會為全面深化改革做出系統(tǒng)部署，明確改革方向、目標及時間表。中長期的改革部署為當前中國的經(jīng)濟轉型奠定了框架和路徑，為本輪經(jīng)濟轉型牛埋下伏筆。2024年7月黨的二十屆三中全會審議通過了《中共中央關于進一步全面深化改革、推進中國式現(xiàn)代化的決定》（以下簡稱《決定》）?！稕Q定》的前兩大工作任務部署中，其一，構建高水平社會主義市場經(jīng)濟體制，要堅持和落實“兩個毫不動搖”，構建全國統(tǒng)一大市場，完善市場經(jīng)濟基礎制度，制度性的改革有助于從根本上培育完善內(nèi)需體系；其二，健全推動經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展體制機制，要健全因地制宜發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力體制機制，健全促進實體經(jīng)濟和數(shù)字經(jīng)濟深度融合制度等，這些部署有望推動各新興產(chǎn)業(yè)支持政策出臺，大幅提升全要素生產(chǎn)率。

    過往三中全會召開期間，市場多處于階段性底部區(qū)間，由于三中全會多為中國長期發(fā)展指明方向，在過去的四次會議召開后市場風險偏好逐步企穩(wěn)，大多迎來了階段性行情，會議召開后1年、3年、5年，萬得全A平均上漲29.53%、49.47%、45.23%。百年未有之大變局下，全球地緣政治格局越發(fā)動蕩。因此本輪經(jīng)濟轉型后，中國在全球地位有望進一步提升，全球資金有望大幅增配中國資產(chǎn)。隨著本次三中全會部署工作的落地，預計本輪A股漲幅或將顯著超過歷史平均水平。

    在三中全會的改革指示和政策部署下，2025年經(jīng)濟轉型政策加速落地，中國經(jīng)濟正在由傳統(tǒng)的地產(chǎn)、基建等舊經(jīng)濟動驅動能逐步轉變成以科技創(chuàng)新和內(nèi)需消費等新經(jīng)濟動能驅動。

    首先，在2025年外部震蕩加劇的特殊背景下，政策決策層思路清晰，一方面加快補上內(nèi)需，特別是消費短板，使內(nèi)需成為拉動經(jīng)濟增長的主動力和穩(wěn)定錨。另一方面，推動科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新融合發(fā)展，促進新動能積厚成勢，逆勢增長。2025年《政府工作報告》將“大力提振消費、提高投資效益，全方位擴大國內(nèi)需求”和“因地制宜發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力，加快建設現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系”列為2025年前兩大工作任務。此后的4月政治局會議中，再一次強調(diào)支持科技創(chuàng)新、擴大消費。

    此外，中央財經(jīng)委員會會議為“反內(nèi)卷”政策按下提速鍵，各產(chǎn)業(yè)相關政策快速出臺。7月1日，中央財經(jīng)委員會第六次會議召開，會議強調(diào)，縱深推進全國統(tǒng)一大市場建設，要聚焦重點難點，依法依規(guī)治理企業(yè)低價無序競爭，引導企業(yè)提升產(chǎn)品品質(zhì)，推動落后產(chǎn)能有序退出。國內(nèi)“反內(nèi)卷”政策推動落后產(chǎn)能有序退出，有望解決當前供給過剩問題，提升工業(yè)產(chǎn)能利用率和推動再通脹，是本輪經(jīng)濟轉型的必備一環(huán)。歷史復盤，2010年以來工業(yè)產(chǎn)能利用率和PPI出現(xiàn)較大級別的底部拐點時，A股大多同步上行。

    此前政策效果已逐步顯現(xiàn)，并受到資本市場的認可，驗證了政策方向的正確性及前瞻性。在此前新質(zhì)生產(chǎn)力政策引導下，2025年初，DeepSeek成功打破了此前多年美國科技一枝獨秀的局面，證明了中國科技同樣處于本輪人工智能浪潮的領先水平，給予了市場信心，并引發(fā)了全球資本對中國科技股和中國資產(chǎn)的估值重塑，驗證了黨的二十屆三中全會的前瞻性。另一方面，7月1日中央財經(jīng)委員會會議召開以來，多個相關資源品的期貨價格和股票行業(yè)指數(shù)快速上漲。

    從經(jīng)濟數(shù)據(jù)的邊際變化來看，6月份金融數(shù)據(jù)在總量和結構上均有所改善，其中企業(yè)短貸同比大幅多增、M1增速持續(xù)提升，反映實體經(jīng)濟短期活躍度高。觀察自2008年以來，企業(yè)短貸增速和M1增速同時從底部趨勢性改善對投資者信心有較強的提振作用，萬得全A大多從底部趨勢性上漲。

    往后看，下半年“十五五”規(guī)劃相關線索或將成為進一步驅動市場向好的重要催化之一。2025年既是“十四五”規(guī)劃的收官之年，又是“十五五”規(guī)劃的謀劃之年。隨著下半年“十五五”規(guī)劃綱要草案的出臺逐漸臨近，市場對十五五規(guī)劃的政策指引方向關注度不斷提升。7月18日，全國政協(xié)在京召開2025年上半年宏觀經(jīng)濟形勢分析座談會，圍繞謀劃“十五五”時期經(jīng)濟社會發(fā)展目標任務、因地制宜發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力、全方位擴大內(nèi)需、穩(wěn)步推動共同富裕等重點問題持續(xù)深化研究，提出對策建議。具體來看，政協(xié)委員圍繞穩(wěn)定和活躍資本市場、推動民營企業(yè)科技創(chuàng)新、穩(wěn)住外貿(mào)基本盤、建立人工智能發(fā)展優(yōu)勢、釋放服務消費潛力、促進鄉(xiāng)村特色產(chǎn)業(yè)發(fā)展、實施城市更新行動、助力全國統(tǒng)一大市場建設等協(xié)商建言，預計這些領域有望成為“十五五”規(guī)劃中的重點方向。

    長期看，在中國經(jīng)濟轉型的大勢下，美國挑起的全球關稅戰(zhàn)對于中國經(jīng)濟影響或僅是一朵烏云，經(jīng)濟積極轉型、資本市場改革下A股或持續(xù)走強。

    （本文作者系中航證券首席經(jīng)濟學家董忠云）

（編輯 郭之宸）