由“試點(diǎn)”走向“全面”，注冊(cè)制在板塊上橫向鋪開的同時(shí)，也在基礎(chǔ)制度改革上縱深推進(jìn)。作為資本市場(chǎng)整合提質(zhì)的重要渠道，并購(gòu)重組的“老旋律”，或?qū)⒃谌孀?cè)制的背景下彈出“新節(jié)奏”。

    若以首次公告日計(jì)，2023開年以來(lái)，A股已有逾200家上市公司發(fā)布并購(gòu)重組相關(guān)動(dòng)作。從所屬行業(yè)看，通信、電子設(shè)備、機(jī)械設(shè)備、醫(yī)藥生物等領(lǐng)域成為“主戰(zhàn)場(chǎng)”；產(chǎn)業(yè)協(xié)同和國(guó)企改革的主線，則鮮明勾勒出當(dāng)前并購(gòu)市場(chǎng)的深層邏輯。

    “上市公司并購(gòu)重組意愿的提升，主要來(lái)自近幾年政策的持續(xù)優(yōu)化完善。”川財(cái)證券研究所所長(zhǎng)陳靂表示，一方面，多方政策不斷引導(dǎo)中小企業(yè)通過(guò)并購(gòu)重組對(duì)接資本市場(chǎng)；另一方面，監(jiān)管方面也積極鼓勵(lì)有需要、有能力、有意愿的上市公司主動(dòng)“出手”。

    而從此次全面注冊(cè)制“改寫”重組規(guī)則的細(xì)節(jié)處著眼，包括由交易所設(shè)立并購(gòu)重組委員會(huì)進(jìn)行審議、增加滬深主板重組上市標(biāo)的資產(chǎn)條件、借鑒“分道制”審核等在內(nèi)的一系列制度安排，皆朝著統(tǒng)一適用各板塊間規(guī)則、精簡(jiǎn)提速審核流程，以及進(jìn)一步提升市場(chǎng)化等方向行進(jìn)。

    在南開大學(xué)金融發(fā)展研究院院長(zhǎng)田利輝看來(lái)，全面注冊(cè)制背景下，隨著融資便利度提升和審核規(guī)則優(yōu)化，A股并購(gòu)重組的頻度和熱度有望繼續(xù)上升，形成資源配置優(yōu)化的重要方式，從而推動(dòng)我國(guó)資本市場(chǎng)的高質(zhì)量發(fā)展。

    條件有增有減交易更靈活

    為建立更加符合全面注冊(cè)制要求的并購(gòu)重組機(jī)制，近日，滬深交易所同步更新了《上市公司重大資產(chǎn)重組審核規(guī)則》（下稱《重組審核規(guī)則》）并向社會(huì)征求意見，在重大資產(chǎn)重組的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)和定價(jià)機(jī)制上均做出優(yōu)化調(diào)整。

    在重大資產(chǎn)重組的“構(gòu)成條件”上，《重組審核規(guī)則》明確，在原先“購(gòu)買、出售的資產(chǎn)在最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度所產(chǎn)生的營(yíng)業(yè)收入占上市公司同期經(jīng)審計(jì)的合并財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告營(yíng)業(yè)收入的比例達(dá)到百分之五十以上”指標(biāo)中，另外增加了“且超過(guò)五千萬(wàn)元人民幣”的要求。未達(dá)到上述標(biāo)準(zhǔn)的交易將無(wú)需按照重組有關(guān)規(guī)定披露信息、履行內(nèi)部決策程序。

    這一調(diào)整的目的，直指“降本”的靶心。有資深投行人士向記者分析道，“通過(guò)增加認(rèn)定條件，來(lái)放寬對(duì)重大資產(chǎn)重組的實(shí)際認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)。這使得不少在過(guò)去可能會(huì)被認(rèn)定為重大資產(chǎn)重組的交易，現(xiàn)在就變成了一般資產(chǎn)交易行為。二者在信息披露、流程規(guī)范的門檻上都存在顯著差異，由此大大降低了部分重組交易的成本。”

    除此之外，《重組審核規(guī)則》的另一大變化體現(xiàn)為：上市公司為購(gòu)買資產(chǎn)所發(fā)行股份的底價(jià)從不低于市場(chǎng)參考價(jià)的九折調(diào)整為八折，在價(jià)格形成中給予上市公司更多彈性，進(jìn)一步擴(kuò)大了交易各方的博弈空間。

    “這樣一來(lái)，重組交易中發(fā)行股份的價(jià)格折扣就能與非公開發(fā)行的保持一致了。”向來(lái)擅長(zhǎng)下“并購(gòu)棋”的均勝電子，敏銳感受到了交易“格局”的新變化。公司董秘俞朝輝向記者直言，“更低的發(fā)行底價(jià)，使得公司在資本運(yùn)作方案的選擇和設(shè)計(jì)上變得更加靈活。與此同時(shí)，對(duì)于重組交易對(duì)手方而言，他們也會(huì)更容易接受股份作為支付對(duì)價(jià)的方式，有利于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)并購(gòu)的順利推動(dòng)。”

    從規(guī)則制定的“謀篇”出發(fā)，上述兩處修訂，均系將科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板現(xiàn)行規(guī)定推廣至主板。而不同于在重組認(rèn)定和定價(jià)機(jī)制上的“松綁”，對(duì)于重組上市標(biāo)的的門檻，《重組審核規(guī)則》則進(jìn)一步抬高了對(duì)盈利性的要求。

    具體來(lái)看，文件明確重組標(biāo)的需符合首發(fā)上市發(fā)行條件及相關(guān)板塊定位。以滬深主板為例，《重組審核規(guī)則》限定主板重組上市的標(biāo)的資產(chǎn)需滿足“最近三年凈利潤(rùn)均為正，且最近三年凈利潤(rùn)累計(jì)不低于1.5億元，最近一年凈利潤(rùn)不低于6000萬(wàn)元，最近三年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~累計(jì)不低于1億元或者營(yíng)業(yè)收入累計(jì)不低于10億元”的指標(biāo)。

    “隨著全面注冊(cè)制的深入推進(jìn)，一方面，直接IPO的路徑更加通暢；另一方面，重組上市的門檻越來(lái)越高。兩相作用下，曾經(jīng)在A股風(fēng)靡一時(shí)的‘借殼’，可能要慢慢淡出了。”前述投行人士向記者表示。

    提質(zhì)增效為要流程更精簡(jiǎn)

    如果說(shuō)市場(chǎng)化是注冊(cè)制下《重組審核規(guī)則》沿循的其中一條主線，那么簡(jiǎn)化流程、提高效率，則是其鋪設(shè)的另一條“干道”。

    緊扣“注冊(cè)制”的主題，此次改革將并購(gòu)重組委架構(gòu)及職能由證監(jiān)會(huì)移至交易所?！吨亟M審核規(guī)則》中明確，“涉及發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)的，上市公司應(yīng)當(dāng)向證券交易所提出申請(qǐng)。證券交易所設(shè)立并購(gòu)重組委員會(huì)審議上市公司發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)申請(qǐng)。”

    與“職能下放”并行的，是審核效率的提升。借鑒主板“分道制”審核安排，本次《重組審核規(guī)則》規(guī)定，對(duì)于符合條件的重組申請(qǐng)，可以減少問(wèn)詢輪次和問(wèn)詢數(shù)量，優(yōu)化審核內(nèi)容，提高審核效率；明確交易所應(yīng)按照中國(guó)證監(jiān)會(huì)的要求，對(duì)注冊(cè)程序中發(fā)現(xiàn)的影響重組條件的新增事項(xiàng)進(jìn)行問(wèn)詢并形成審核意見；增加獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)主動(dòng)撤回申請(qǐng)文件即觸發(fā)終止審核情形等。

    “‘分道制’和‘小額快速’等審核機(jī)制，既是推進(jìn)并購(gòu)重組注冊(cè)制改革的重要抓手，也是鼓勵(lì)優(yōu)質(zhì)整合的‘綠色通道’。”前述投行人士告訴記者，“比如重組交易符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策的；或者交易類型屬于同行業(yè)、上下游并購(gòu)，且不構(gòu)成重組上市的，只要公司提交相關(guān)申請(qǐng)文件和獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)專項(xiàng)意見，就可以走快速審核機(jī)制，大大加快了審批進(jìn)程。”

    這也與近年來(lái)上市公司盤活存量、提質(zhì)增效的轉(zhuǎn)型路子“不謀而合”。去年11月，證監(jiān)會(huì)出臺(tái)《推動(dòng)提高上市公司質(zhì)量三年行動(dòng)方案（2022—2025）》，提出“持續(xù)優(yōu)化資本市場(chǎng)融資制度，完善并購(gòu)重組監(jiān)管機(jī)制，更好促進(jìn)產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈貫通融合”。

    從實(shí)踐來(lái)看，小額、現(xiàn)金并購(gòu)已成為眾多A股公司的“交易首選”。數(shù)據(jù)顯示，僅今年1月公告的并購(gòu)事項(xiàng)中，采取現(xiàn)金支付方式的占比超過(guò)七成，且絕大多數(shù)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格均在1億元以下。

    在標(biāo)的類型的選擇上，上市公司愈發(fā)青睞圍繞主業(yè)出擊，橫縱聯(lián)合。如德馬科技2月12日晚間披露重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)的進(jìn)展公告，公司擬通過(guò)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式購(gòu)買江蘇莫安迪科技股份有限公司100%股權(quán)。后者主要從事智能物流輸送分揀系統(tǒng)的電動(dòng)滾筒、驅(qū)動(dòng)控制器、直線電機(jī)、節(jié)能電機(jī)等核心部件的研發(fā)生產(chǎn)，與公司身處同一賽道。

    此外，將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入上市公司，也打響了央企國(guó)企改革的“下一槍”。今年以來(lái)，航空工業(yè)集團(tuán)旗下中直股份、中航電測(cè)兩家上市公司分別公告，擬發(fā)行股份購(gòu)買昌飛集團(tuán)100%股權(quán)和哈飛集團(tuán)100%股權(quán)，及購(gòu)買成飛集團(tuán)100%股權(quán)。重組整合正成為國(guó)有資本布局優(yōu)化與結(jié)構(gòu)調(diào)整的重要路徑。

    當(dāng)下，盡管業(yè)績(jī)變臉、并而不整等老問(wèn)題，仍制約著“新并購(gòu)”，但長(zhǎng)期來(lái)看，業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制后，上市公司優(yōu)勝劣汰效應(yīng)將加速發(fā)揮作用。憑借資本市場(chǎng)出清不良資產(chǎn)、淘汰過(guò)剩產(chǎn)能、注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)等功能的顯現(xiàn)，并購(gòu)重組有望成為我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的“助推器”。