經(jīng)過連續(xù)兩日的調(diào)整，13日，信用債市場(chǎng)稍有所好轉(zhuǎn)，大跌個(gè)券數(shù)量減少。不過，低價(jià)券陣營也進(jìn)一步擴(kuò)圍，絕對(duì)價(jià)格的低企反映出投資者對(duì)瑕疵債券償付信心的不足。從其他維度看，違約事件的影響還未停止發(fā)酵，甚至可能會(huì)波及股票市場(chǎng)。市場(chǎng)分析人士提示，信用事件沖擊消退、定價(jià)恢復(fù)理性需要時(shí)間，短期建議降低風(fēng)險(xiǎn)偏好、加強(qiáng)自我保護(hù)；待市場(chǎng)相對(duì)穩(wěn)定、估值調(diào)整到位后可挖掘錯(cuò)殺或超跌之后的修復(fù)機(jī)會(huì)。

    跌勢(shì)趨緩

    13日，信用債市場(chǎng)延續(xù)弱勢(shì)，但與前兩日相比，情況有所好轉(zhuǎn)，跌幅大的個(gè)券數(shù)量減少。

    銀行間市場(chǎng)上，CFETS債券交易數(shù)據(jù)顯示，13日成交凈價(jià)跌幅超過10%的個(gè)券數(shù)量減至5只，其中有3只是違約主體永煤控股及其關(guān)聯(lián)企業(yè)的存續(xù)債券——“20永煤SCP005”凈價(jià)下跌91%、“20永煤SCP008”下跌90%、“18豫能化PPN001”下跌51%。另外，“16鐘樓債”下跌25%，“18魯宏橋MTN006”下跌10%。交易所市場(chǎng)方面，跌幅超過10%的個(gè)券有3只，分別是“19紫光02”“18紫光04”和“PR河套債”，其中跌幅最大的“19紫光02”下跌20%。

    “相關(guān)個(gè)券繼續(xù)殺估值動(dòng)能在減弱，已‘跌無可跌’。”一位債券市場(chǎng)人士指出。

    不過，他也表示，低價(jià)券的陣營也進(jìn)一步擴(kuò)圍，絕對(duì)價(jià)格的低企反映出市場(chǎng)對(duì)信用瑕疵債券的償付前景感到不樂觀。“機(jī)構(gòu)排查風(fēng)險(xiǎn)的過程并未結(jié)束，風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散和蔓延的苗頭值得警惕。”

    排查風(fēng)險(xiǎn)

    不同于劇烈調(diào)整的利率債市場(chǎng)，今年以來，信用債券市場(chǎng)展現(xiàn)出更強(qiáng)的韌性，這甚至在一定程度上對(duì)傳統(tǒng)債市運(yùn)行規(guī)律的認(rèn)識(shí)構(gòu)成了挑戰(zhàn)。如今，一連串突如其來的信用事件，驟然扭轉(zhuǎn)信用債市場(chǎng)氣氛。從11日開始，部分信用債拋盤涌現(xiàn)，一些個(gè)券市價(jià)腰斬，甚至跌到“只剩下零頭”。信用債的下跌還是來了，只是發(fā)生的緣由和展現(xiàn)的形式在很大程度上超出了人們的預(yù)期。

    處在漩渦中心的永煤控股及關(guān)聯(lián)企業(yè)債券首當(dāng)其沖，之前已呈弱勢(shì)的紫光集團(tuán)及關(guān)聯(lián)公司債券則加快下跌，另外，魏橋集團(tuán)部分存續(xù)債券也發(fā)生異動(dòng)……不斷擴(kuò)圍的下跌債券陣營，一定程度上形成同頻共振，開始引起一系列連鎖反應(yīng)。

    有機(jī)構(gòu)總結(jié)，主要表現(xiàn)為四方面：第一，多只基金近期凈值出現(xiàn)較大的跌幅，持有人贖回基金、產(chǎn)品等帶來流動(dòng)性沖擊；第二，信用債短期質(zhì)押困難導(dǎo)致非銀機(jī)構(gòu)資金面緊張；第三，大量非違約但信用資質(zhì)偏弱的國有企業(yè)發(fā)行人債券在二級(jí)市場(chǎng)出現(xiàn)大額折價(jià)成交，多只公募產(chǎn)品凈值進(jìn)一步下跌，市場(chǎng)陷入螺旋式下跌；第四，債券市場(chǎng)融資受阻，由于價(jià)格劇烈波動(dòng)、投資者情緒謹(jǐn)慎，多只債券募集困難、取消發(fā)行。

    在13日的市場(chǎng)上，盡管信用債跌勢(shì)有所緩和，但是利率債跌幅擴(kuò)大，債券市值縮水對(duì)產(chǎn)品戶的沖擊繼續(xù)顯現(xiàn)，流動(dòng)性分層依然明顯，債券發(fā)行難度也在上升，取消或推遲發(fā)行案例不少。與此同時(shí)，信用債波動(dòng)波及權(quán)益市場(chǎng)，銀行、非銀等金融板塊跌幅處在前列。

    華泰證券固收首席分析師張繼強(qiáng)團(tuán)隊(duì)指出，后續(xù)需提防贖回—賣債—凈值下跌的負(fù)反饋和機(jī)構(gòu)流動(dòng)性壓力，應(yīng)關(guān)注機(jī)構(gòu)排查風(fēng)險(xiǎn)。

    國泰君安首席策略分析師陳顯順則提示，信用債大跌可能會(huì)影響市場(chǎng)整體的風(fēng)險(xiǎn)偏好，雖然市場(chǎng)是股債交易隔離，但因?yàn)楫a(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)、信用收緊預(yù)期，可能影響權(quán)益市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好。

    等待機(jī)會(huì)

    也應(yīng)看到，近期出現(xiàn)大幅調(diào)整的債券，在債券市場(chǎng)所占的比例是極小的，也尚未對(duì)市場(chǎng)整體運(yùn)行產(chǎn)生太大的影響。有市場(chǎng)人士指出，盡管短期在情緒等因素作用下，債券市場(chǎng)可能仍然面臨波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，甚至不排除有一些債券被牽連和錯(cuò)殺。但從另一方面看，機(jī)會(huì)往往是跌出來的，尤其是那些被錯(cuò)殺的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，在調(diào)整中會(huì)出現(xiàn)投資機(jī)會(huì)。

    張繼強(qiáng)團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，情緒宣泄之后，贖回的資金還會(huì)繼續(xù)投資。一方面，市場(chǎng)定價(jià)將更加成熟，而債市作為天然的多頭，本次集中贖回后仍存在配置需求，在貨幣邊際收緊利率機(jī)會(huì)難以把握、非標(biāo)投資面臨嚴(yán)監(jiān)管的情況下，信用債需求難以大幅減弱；另一方面，本次部分被錯(cuò)殺的企業(yè)仍具有信用挖掘價(jià)值，恐慌情緒和產(chǎn)品贖回壓力疊加導(dǎo)致其債券不得不被市場(chǎng)拋售，在信用事件沖擊消退、定價(jià)趨于理性后，機(jī)構(gòu)仍會(huì)在精細(xì)研究后擇機(jī)買入，關(guān)注債市超跌機(jī)會(huì)。

    中金公司研究團(tuán)隊(duì)稱，從投資策略來看，建議降低風(fēng)險(xiǎn)偏好、加強(qiáng)自我保護(hù)。待市場(chǎng)相對(duì)穩(wěn)定、估值調(diào)整到位后，可挖掘錯(cuò)殺或超跌的主體和品種。

    國盛證券楊業(yè)偉等研究發(fā)現(xiàn)，信用債在大幅折價(jià)成交之后，凈值越低，后續(xù)回升的概率也就越低。同時(shí)，有過違約歷史的主體債券凈值回升概率明顯低于沒有違約歷史的主體債券。這提示投資者，即便在反彈時(shí)也應(yīng)有所選擇，遵循個(gè)券內(nèi)在價(jià)值。