本周，券商2020年策略會密集召開。明年宏觀經(jīng)濟走勢將會如何、投資如何配置？各家券商已經(jīng)給出自己的研判?？傮w來看，“牛”字出現(xiàn)的次數(shù)相當(dāng)多，比如“成熟牛”、“小康牛”、“牛”轉(zhuǎn)乾坤等等，看來在大的方向上多家券商保持了一致的看法。不過，“細節(jié)里藏魔鬼”，對于投資時段、投資策略、行業(yè)配置等，各家券商有獨到見解。

    今天，“金融1號院”就將近期各大券商策略會精華內(nèi)容梳理出來，方便讀者參考。

    與此同時，到了年底收官之時，2019最后一波行情也值得重點關(guān)注，券商的12月份金股陸續(xù)出爐，您可先關(guān)注微信號“金融1號院”，進入公眾號主頁面，點擊右下角欄目“12月金股”了解券商薦股情況。

    策略內(nèi)容豐富，我們已經(jīng)準備了一份“長求總”，先來看看首席們的“關(guān)鍵詞”：

宏觀研判篇

    中信證券首席經(jīng)濟學(xué)家諸建芳：決勝之年

    2020年是“決勝之年”，三大目標將全面“收官”，穩(wěn)住增長至為關(guān)鍵，預(yù)計逆周期政策將在經(jīng)濟環(huán)境不確定中保持“確定性增長”。2019年，中美經(jīng)貿(mào)摩擦與逆周期調(diào)節(jié)政策的節(jié)奏主導(dǎo)了經(jīng)濟基本面運行方向，經(jīng)貿(mào)摩擦談判曲折多變，導(dǎo)致政策“托底”效果不及預(yù)期。展望2020年，經(jīng)濟增速下行壓力不減，而2020年則是重大計劃的關(guān)鍵時間節(jié)點——“全面小康”宏偉目標的實現(xiàn)之年、“十三五”規(guī)劃的收官之年、“三大攻堅戰(zhàn)”的最后攻關(guān)之年，重大計劃必須完成，重要目標必須實現(xiàn)，2020決戰(zhàn)決勝態(tài)勢明顯。要成功實現(xiàn)上述目標，保持一定的增長不可或缺，預(yù)期逆周期調(diào)節(jié)政策將圍繞上述目標來展開，從財政、貨幣、基建等方面看也有空間和著力點。我們預(yù)計，2020年將力爭保持6%左右的經(jīng)濟增長，如期實現(xiàn)三大目標任務(wù)。

    海通證券首席經(jīng)濟學(xué)家姜超：走在正確的道路上

    中國經(jīng)濟高速增長到高質(zhì)增長，今年3季度中國GDP增速降至6%，但增速變慢其實是經(jīng)濟水平提高后的自然現(xiàn)象。過去兩年我們大力去杠桿，債務(wù)增速下降，但也使得信用緊縮，引發(fā)經(jīng)濟下滑擔(dān)憂。但中國經(jīng)濟在當(dāng)前5-6%左右位置具備企穩(wěn)潛力，因為未來中國將迎來工程師紅利、城市化以及深化改革開放等三大新動力的支撐。在三大紅利的推動之下，本輪經(jīng)濟有望靠改革而非刺激企穩(wěn)，這將更具可持續(xù)性，中國經(jīng)濟正在進入中期增長的底部區(qū)域。

    配置：實物資產(chǎn)到金融資產(chǎn)。今年以來股市和商品領(lǐng)漲，目前經(jīng)濟狀態(tài)并非滯漲而是弱增長加上溫和通脹的弱復(fù)蘇狀態(tài)。過去十年中國經(jīng)濟持續(xù)增長，但股市不漲反跌，而房價大幅上漲，關(guān)鍵在于貨幣超發(fā)。展望未來十年，中國經(jīng)濟最大的變化在于貨幣不再超發(fā)，而隨著貨幣增速的退潮，中國經(jīng)濟也將從靠債務(wù)和投資外生驅(qū)動，轉(zhuǎn)向靠消費服務(wù)和科技創(chuàng)新內(nèi)生驅(qū)動，后三者也將成為資本市場上的主要投資機會。

    中金公司首席經(jīng)濟學(xué)家梁紅：內(nèi)需增長仍面臨壓力

    自發(fā)布2019年下半年展望以來，中國對美出口關(guān)稅又經(jīng)歷了一輪上調(diào)。但近期中美貿(mào)易摩擦呈邊際緩和態(tài)勢。往前看，基準的假設(shè)是出口增長有望企穩(wěn)。預(yù)計，2020-2021年實際GDP增速可能從今年的6.1%放緩至5.9%和5.8%。2020年CPI均值可能升至3.8%，而在2021年回落至1.2%。未來2-3個季度不排除CPI接近、甚至高于4%的可能性。預(yù)計今年LPR和RRR都不再下調(diào)。LPR可能于2020年下半年下調(diào)40個基點、2021年上半年再下調(diào)30個基點。中央與地方政府的總財政赤字率明年可能擴張1個百分點左右，主要由地方專項債再擴容實現(xiàn)?；趯Q(mào)易談判與貨幣政策路徑的預(yù)測，人民幣匯率或?qū)⒄▌?、先揚后抑。

    國泰君安首席經(jīng)濟學(xué)家花長春：尋找中國的核心資產(chǎn)

    看到現(xiàn)在幾乎所有的經(jīng)濟體里面，貿(mào)易的增速是要低于經(jīng)濟增速的，比較明顯的就是，制造業(yè)的PMI從去年上半年到現(xiàn)在，一路往下走。

    那么全球經(jīng)濟什么時候能夠企穩(wěn)，會不會出現(xiàn)全球經(jīng)濟大衰退？全球經(jīng)濟短期會在明年一季度筑底。

    有幾個判斷的線索：

    1.中美之間緩和節(jié)奏比較確定，包括我們看到我們一些國產(chǎn)替代行業(yè)的起來，這是一個機遇窗口期。

    2.全球貨幣政策寬松帶來實際利率下行，正常情況下到明年二季度會對全球經(jīng)濟形成一個支撐作用。

    3.地產(chǎn)鏈條的竣工拉動社零，以及基建專項債的確定，都是能夠給經(jīng)濟帶來支撐的。

    所以對經(jīng)濟走勢，我們其實并不是特別擔(dān)心，這個過程中我們要重點去尋找未來中國的核心資產(chǎn)。建議關(guān)注各個行業(yè)的效率和變化，實際上我們看到消費和TMT的行業(yè)效率是快于周期類的。

    安信證券首席經(jīng)濟學(xué)家高善文：知止不殆

    經(jīng)濟下行不意味著極大拖累股票市場，因為經(jīng)濟增速下滑是一個明顯的共識，股市已經(jīng)充分容納了這一下行壓力預(yù)期。隨著經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和開放帶來的效率的改善，以及更公平的競爭環(huán)境，對投資的影響將逐步自下而上反應(yīng)和發(fā)酵出來。這將對股價產(chǎn)生結(jié)構(gòu)性的驅(qū)動力，但這一驅(qū)動力還有待資本市場充分吸收。

    招商證券首席宏觀分析師謝亞軒：從中國制造到中國資產(chǎn)

    2020年宏觀經(jīng)濟走勢的核心焦點在于中美貿(mào)易摩擦的負面沖擊與國內(nèi)經(jīng)濟內(nèi)生動力和逆周期調(diào)節(jié)政策的正面影響對沖的結(jié)果。對貿(mào)易摩擦負面沖擊的基準判斷是中美雙方進一步加征關(guān)稅的可能性下降，但2019年7、8兩月工業(yè)生產(chǎn)的突然失速是貿(mào)易摩擦對中國制造業(yè)生產(chǎn)全面影響的開始，未來仍可能繼續(xù)“發(fā)酵”。

    2020年國內(nèi)經(jīng)濟內(nèi)生動力重點需評估兩點：一是制造業(yè)投資回升的可能性和力度，二是消費企穩(wěn)回升的可能性和力度。逆周期調(diào)節(jié)政策的影響，一方面要考慮當(dāng)前舊改等穩(wěn)投資手段對2020年上半年房地產(chǎn)投資和基建投資的正面影響，另一方面要考慮2018年4季度啟動個稅改革滯后反映在2020年上半年消費需求的正面影響。

    對2020年整體經(jīng)濟走勢的判斷是前低后穩(wěn)，上半年基建投資、房地產(chǎn)投資的改善將暫時緩和較大的經(jīng)濟下行壓力。一旦經(jīng)濟下行壓力放緩，那么投資方面的逆周期調(diào)節(jié)力度就有可能下降，但下半年消費對經(jīng)濟的貢獻將逐步上升，因此預(yù)計經(jīng)濟增速在上半年反彈后保持相對穩(wěn)定的可能性較高。

    宏觀政策方面，當(dāng)前貨幣政策既面臨著通脹水平的制約，也面臨著必要性的質(zhì)疑——經(jīng)濟下行的原因包括國際貿(mào)易萎縮、投資意愿低、就業(yè)壓力升、收入預(yù)期降、消費意愿弱等，均很難通過貨幣政策解決。此時積極財政政策將擔(dān)任宏觀調(diào)控的主力，一方面通過減稅降費對企業(yè)盈利和居民消費提供助力，另一方面擴大有效投資，既直接拉動有效需求，又支持結(jié)構(gòu)調(diào)整。落實的關(guān)鍵是地方政府的資金來源和行動意愿，2019年下半年以來土地出讓收入的恢復(fù)、專項債額度提前、消費稅征收改革和未來的房地產(chǎn)稅方案等，都指向于此。

    投資策略篇

    中信證券A股策略首席分析師秦培景：新時代的“小康牛”

    2020年，A股盈利增速筑底后將穩(wěn)步回升；二季度穩(wěn)增長政策將發(fā)力，資本市場改革突進；內(nèi)外流動性全年趨松，二三季度相對更好；外部擾動主要體現(xiàn)在下半年。產(chǎn)業(yè)資本迎來中期拐點，外資流入主動性增強，兩者有望成為A股增量資金的主要來源。2020年，A股將進入2019年開啟的這輪3~5年牛市的第二階段。在宏觀經(jīng)濟決勝、資本市場改革、企業(yè)盈利回暖的大環(huán)境下，A股有望迎來2~3年的“小康牛”。節(jié)奏上，A股在2020年二季度和四季度表現(xiàn)較好，其中預(yù)計二季度市場風(fēng)險偏好明顯改善，TMT和消費領(lǐng)漲；四季度基本面預(yù)期打開空間，工業(yè)和金融全面啟動，指數(shù)漲幅相比二季度更大。 

    海通證券首席策略分析師荀玉根：“牛”轉(zhuǎn)乾坤

    牛市已在路上。

    2019年1月4日上證綜指2440點是第六輪牛市的起點，新一輪牛市要開始了。牛市有三階段：孕育期、爆發(fā)期、泡沫期。上證綜指2440-3288-2733點是牛市第一階段的進二退一，上證綜指2733點很可能是牛市第二波上漲的起點，邏輯是盈利見底回升、政策面偏暖，初期在確認基本面或政策面變好前市場會有反復(fù)。

    加速器一：盈利回升。時間上，預(yù)計企業(yè)盈利19Q3見底后將回升?？臻g上，經(jīng)濟平盈利上，新時代經(jīng)濟將從大走向強，核心是質(zhì)的提升，預(yù)計2020年上市公司凈利潤同比增長15%。加速器二：配置力量。金融供給側(cè)改革重在激發(fā)資本市場投融資功能，這次金融供給側(cè)改革堪比05年股改，未來居民和機構(gòu)的大類資產(chǎn)配置都將偏向權(quán)益。

    “科技+券商”有望成為本輪主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，我國進入后工業(yè)化時代，步入信息化時代，重點發(fā)展的產(chǎn)業(yè)是科技類行業(yè)，而為科技類行業(yè)提供融資服務(wù)的是券商。當(dāng)前銀行地產(chǎn)板塊估值低、基金持倉低、前期漲幅低，配合事件催化歲末年初銀行地產(chǎn)可能再次出現(xiàn)異動。

    中金公司首席策略分析師王漢鋒：以“新”攜“老”

    考慮“增速下行、新老分化”的宏觀特征、物價與政策可能節(jié)奏，預(yù)計市場從當(dāng)前至2020年可能先后經(jīng)歷消化高物價與迎來政策發(fā)力的由弱到強的階段，把握節(jié)奏及結(jié)構(gòu)較為重要，以“新”攜“老”，以新為主、階段性看老經(jīng)濟，建議投資者圍繞消費升級和產(chǎn)業(yè)升級布局，關(guān)注三條主線，六大主題。

    在未來3-6個月建議關(guān)注如下主線：

    1）在高物價期間往往相對跑贏的食品飲料、醫(yī)藥以及部分服務(wù)行業(yè)，以及受益于偏高食品價格的農(nóng)業(yè)及相關(guān)領(lǐng)域；

    2）受益于5G及應(yīng)用周期深化、中國科技企業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)兩條主線的科技相關(guān)行業(yè)；

    3）在消費板塊中相對落后、估值低、預(yù)期低、倉位低但未來有可能積極變化的行業(yè)，如家電、汽車等。另外絕對低估值、大市值的金融板塊在物價走高的階段可能也有相對收益，我們對上游原材料維持偏審慎的看法。

    主題方面關(guān)注六大主題組合：1）產(chǎn)業(yè)升級與新“中國制造”；2）消費升級；3）高物價主題；4）二線龍頭組合；5）5G及應(yīng)用；6）國企改革“錦上添花”

    國泰君安首席策略分析師李少君：棋至中盤 未完待續(xù)

    從今年年初開始到現(xiàn)在，公募基金投資收益的中位數(shù)，基本上在30%左右。歷史上一年里投資收益中位數(shù)能夠達到30%左右是非常罕見的。因此實際上，盈利周期已經(jīng)在所有人的質(zhì)疑中逐步展開了。那么這個牛市要結(jié)束了嗎？我們給出一個判斷——“棋至中盤”。

    基本判斷是從貨幣周期到信用周期的推進過程正在逐漸展開，由此所帶來的訂單周期也能夠持續(xù)性的回升。訂單周期所推動的是什么？是主動去庫存的結(jié)束和被動去庫存的開始。主動去庫已經(jīng)持續(xù)了30個月了，我們預(yù)計會在不遠的將來逐漸的回到被動去庫的階段。那么它所帶來的是經(jīng)濟的周期能夠持續(xù)的回升，從而拉動盈利周期的持續(xù)演進。如果盈利周期能夠持續(xù)演進，一方面EPS得到了增厚，更重要的是風(fēng)險溢價能夠持續(xù)的回落，從而帶來整個市場的估值回升。所以在這樣的一個階段，我們能夠看到的股債性價比來看，股比債還會更好一些。

    從風(fēng)格的角度看，一個基本結(jié)論是成長為主，消費和金融為輔。從成長角度來看，排序是計算機比通信好，通信比電子好。從消費的角度來看，汽車，食品飲料、醫(yī)藥比較好。從金融的角度來看，銀行大于非銀。

    安信證券首席策略分析師陳果：2020年A股而立把握“成熟牛”

    2019年度展望《負重前行，走向成熟》判斷驗證：A股走向了成熟牛市。把握成熟牛市核心特征：不亢奮，立足中長期，越看長越積極，本輪成熟牛市的核心背景是在金融周期約束下走向高質(zhì)量發(fā)展，本輪成熟牛市靈魂指標是ROIC。

    短期市場受制于年底風(fēng)險偏好與通脹預(yù)期，預(yù)計2020年初市場將迎來階段低點，值得布局。首選科技，優(yōu)先重點關(guān)注電子、5G應(yīng)用與新能源汽車，積極關(guān)注制造業(yè)景氣變化。

    重點關(guān)注行業(yè)有電子、傳媒、計算機、新能源汽車、高端裝備制造等。重點關(guān)注主題為自主可控、國企改革、十四五規(guī)劃、5G應(yīng)用。

    明年A股有望迎來超過12000億元以上長期增量資金，配置需求和政策支持是推動長期資金入市的主因。在房價穩(wěn)定理財利率低迷的背景下，居民的配置需求將推動明年公募基金的發(fā)行規(guī)模持續(xù)增長，同時保險和銀行理財有望加大對權(quán)益資產(chǎn)的配置比例。在監(jiān)管層對長期資金入市的堅定政策支持下，銀行理財和社保（包括養(yǎng)老金、社?；?、企業(yè)年金、職業(yè)年金）有望成為A股長期資金配置的新增來源。

    招商證券首席策略分析師張夏：換擋資產(chǎn)荒，峰巒入莽蒼

    2020年可能出現(xiàn)流動性寬松、新增社融低迷組合下的“資產(chǎn)荒”，全年走勢呈現(xiàn)“」”形，中國經(jīng)濟自2020年將會開啟新一輪增速換擋和更高質(zhì)量的增長。貨幣政策或更加松緊適度，利率或繼續(xù)下探，資產(chǎn)荒隱現(xiàn)，能提供中高回報率的資產(chǎn)僅剩權(quán)益。A股每七年出現(xiàn)一輪大的周期，2019年初流動性改善推動熊牛轉(zhuǎn)折開啟新一輪上行周期，2020年居民資金有望加速入市助推市場上行。科技進入上行周期，資本市場開啟新一輪改革，為風(fēng)險偏好提升提供基礎(chǔ)。

    行業(yè)思路聚焦科技、券商、低估值的地產(chǎn)建筑。A股盈利將經(jīng)歷底部徘徊，可能在2020年達到谷底。非金融上市公司盈利貢獻增量向中下游行業(yè)切換。流動性寬松、新增社融低迷組合下，流動性驅(qū)動的券商、穩(wěn)增長的地產(chǎn)建筑、逆周期的醫(yī)藥有望有不錯表現(xiàn)。從科技周期和政策周期看，市場風(fēng)格可能回歸均衡或偏小盤。疊加新技術(shù)進步周期，并購有望重新活躍，TMT有望表現(xiàn)較好。最強主線依然來自于5G帶來的新科技周期，積極布局新科技周期下十大投資主題。