2018年股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)不斷暴露，也引發(fā)了證監(jiān)會(huì)的高度關(guān)注和重視。2018年10月31日，中證協(xié)組織召開(kāi)“證券行業(yè)支持民營(yíng)企業(yè)發(fā)展系列資產(chǎn)管理計(jì)劃”發(fā)起人會(huì)議，證券行業(yè)馳援民企、緩解股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)的大幕正式拉開(kāi)。證券公司紛紛行動(dòng)起來(lái)，涌現(xiàn)出一大批優(yōu)秀的紓困案例。

    日前，東吳證券設(shè)立的紓困基金受讓勝利精密控股股東5.03%的股權(quán)，轉(zhuǎn)讓款5.3111億元于1月3日全部到位，切實(shí)降低了勝利精密實(shí)際控制人的股權(quán)質(zhì)押余額（減少質(zhì)押1.73億股，降低質(zhì)押余額4.265億元），及時(shí)緩解了實(shí)控人的流動(dòng)性壓力。

    歷時(shí)僅一個(gè)多月，涉及3家銀行3家券商共6家質(zhì)權(quán)人，東吳證券設(shè)立的紓困基金搶在2018年最后一個(gè)交易日完成股權(quán)轉(zhuǎn)讓交易，成為首單落地的紓困案例。這單紓困案例還采用創(chuàng)新型的交易模式實(shí)現(xiàn)帶質(zhì)押轉(zhuǎn)讓，規(guī)避了交易過(guò)程中的司法凍結(jié)風(fēng)險(xiǎn)。

    東吳證券紓困小組的相關(guān)負(fù)責(zé)人在接受證券時(shí)報(bào)記者采訪時(shí)，還原了這一個(gè)多月“高強(qiáng)度工作”的紓困經(jīng)過(guò)。

    舉牌式紓困：首批款項(xiàng)用于還債

    該次紓困對(duì)象蘇州勝利精密制造科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“勝利精密”）成立于2005年，注冊(cè)地為蘇州高新區(qū)，主業(yè)為精密制造、智能制造和新能源。近年來(lái)，通過(guò)一系列的并購(gòu)重組帶動(dòng)著業(yè)績(jī)的持續(xù)增長(zhǎng)。勝利精密共有員工1.7萬(wàn)人左右，是蘇州高新區(qū)的納稅大戶，也是域內(nèi)的重點(diǎn)企業(yè)。

    勝利精密控股股東高玉根為勝利精密的董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理。根據(jù)紓困前的質(zhì)押數(shù)據(jù)，其持有公司約9.42億股股份，持股比例為27.37%，其中處于質(zhì)押狀態(tài)的約8.83億股，質(zhì)押股份占其持有股份約94%。

    一是，勝利精密為蘇州高新區(qū)的重點(diǎn)企業(yè)，經(jīng)營(yíng)情況正常。二是，隨著股價(jià)下跌，大股東資產(chǎn)縮水70%以上，且大部分股權(quán)質(zhì)押已經(jīng)存在逾期情況，大股東的負(fù)債情況眼看就要成為拖垮勝利精密的稻草。

    在這樣的情況下，東吳證券于去年12月3日設(shè)立“證券行業(yè)支持民企發(fā)展系列之東吳證券1號(hào)私募股權(quán)投資基金（契約型）”，由東吳證券全資子公司東吳創(chuàng)投擔(dān)任管理人，由蘇州高新資產(chǎn)管理有限公司以及蘇州資產(chǎn)管理有限公司兩方作為基金出資人。

    基金以協(xié)議轉(zhuǎn)讓的形式與高玉根簽訂股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議，以3.07元/股（以協(xié)議簽訂日前20個(gè)交易日交易均價(jià)的110%確定）的價(jià)格受讓高玉根持有的1.73億股股份（占公司總股本的5.027%），轉(zhuǎn)讓總價(jià)款為5.3111億元?；鹗坠P股權(quán)轉(zhuǎn)讓款1.1億元用于歸還高玉根拖欠的股權(quán)質(zhì)押款項(xiàng)，后續(xù)款項(xiàng)待相關(guān)質(zhì)權(quán)人解除對(duì)應(yīng)數(shù)量的股份質(zhì)押后另行支付。前述交易所有資金將全部用于支付質(zhì)押人的股權(quán)質(zhì)押欠款。

    紓困行動(dòng)三大看點(diǎn)

    隨著紓困力量的不斷壯大和影響力不斷擴(kuò)散，市場(chǎng)信心也在恢復(fù)，證券市場(chǎng)股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)逐步得到釋放和緩解。1月22日，中證協(xié)發(fā)布證券行業(yè)支持民營(yíng)企業(yè)發(fā)展系列資管計(jì)劃進(jìn)展通報(bào)（第五期）。通報(bào)顯示，目前有19家證券公司管理的系列資管計(jì)劃已進(jìn)行具體項(xiàng)目投資，累計(jì)投出金額84.99億元。

    東吳證券紓困勝利精密是眾多紓困案例之中的一個(gè)。在看似簡(jiǎn)單的股權(quán)交易過(guò)戶的背后，本次紓困行動(dòng)還有三大看點(diǎn)。

    首先是采用了契約型基金簡(jiǎn)化設(shè)立流程。

    東吳證券紓困小組相關(guān)負(fù)責(zé)人介紹，項(xiàng)目小組于2018年11月中旬接觸勝利精密的項(xiàng)目。該時(shí)點(diǎn)實(shí)控人受到來(lái)自質(zhì)押融資機(jī)構(gòu)的還款壓力較大，部分質(zhì)權(quán)人已經(jīng)準(zhǔn)備對(duì)其起訴，一旦實(shí)控人被起訴，很快將影響到上市公司的正常經(jīng)營(yíng)，紓困基金的設(shè)立分秒必爭(zhēng)。

    此外，當(dāng)時(shí)臨近年底，如果不能在12月28日，也就是2018年最后一個(gè)交易日之前完成股權(quán)轉(zhuǎn)讓過(guò)戶，當(dāng)年的上市公司大股東限售額度就被浪費(fèi)。所以，當(dāng)時(shí)紓困小組面臨“時(shí)間緊、任務(wù)重”的情況。

    為了加速基金設(shè)立，東吳證券決定本次基金采用契約型基金的模式，簡(jiǎn)化基金設(shè)立流程，同時(shí)也響應(yīng)監(jiān)管部門的號(hào)召，使用“證券行業(yè)支持民營(yíng)企業(yè)發(fā)展計(jì)劃……”的系列名稱。而基金結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)要考慮的因素十分復(fù)雜，一是由于實(shí)控人質(zhì)押率較高，多數(shù)股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)都處于質(zhì)押物不足的狀態(tài)下，與質(zhì)押融資機(jī)構(gòu)的溝通過(guò)程中必須保證有足量的股票釋放以滿足基金需要受讓的標(biāo)的股份數(shù)；二是需要考慮到各質(zhì)押融資機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)整體降低及相互間的平衡；三是還需要考慮實(shí)控人限售股及流通股的質(zhì)押情況。經(jīng)過(guò)精心設(shè)計(jì)和多方協(xié)調(diào)，各方最終在短時(shí)間內(nèi)確定了基金結(jié)構(gòu)及實(shí)施步驟的精準(zhǔn)方案。

    第二個(gè)看點(diǎn)是充分協(xié)調(diào)了多家質(zhì)權(quán)人開(kāi)設(shè)共管賬戶。

    高玉根在不同的時(shí)間點(diǎn)將股票質(zhì)押給了包括三家銀行和三家券商在內(nèi)的六家質(zhì)權(quán)人，每一家的風(fēng)控措施都很嚴(yán)格，而質(zhì)權(quán)人各自操作業(yè)務(wù)的時(shí)間不同、質(zhì)押時(shí)股價(jià)不同、質(zhì)押物履約金額不完全相同等因素導(dǎo)致各家履約保障比例不同，這增加了協(xié)調(diào)難度。

    如果沒(méi)有紓困基金的介入，質(zhì)權(quán)人將面臨兩個(gè)選擇。第一，將股票在市場(chǎng)拋售。事實(shí)上已經(jīng)有質(zhì)權(quán)人采取這種行動(dòng)，拋售了部分質(zhì)押的股票。但是很多質(zhì)權(quán)人所持的股票市值縮水，已經(jīng)跌至接近風(fēng)險(xiǎn)線的水平，這樣甚至可能無(wú)法完全覆蓋融出資金的本金；第二，起訴質(zhì)押人。很多銀行與企業(yè)密切關(guān)注著這位上市公司實(shí)控人，一旦向法院起訴，凍結(jié)所有股票，銀行就會(huì)提示重大風(fēng)險(xiǎn)，上市公司很有可能會(huì)因?yàn)檫@個(gè)行為被拖累甚至被拖垮。

    由于履約保障比例已經(jīng)很接近預(yù)警線，每一方質(zhì)權(quán)人都希望爭(zhēng)取到最大化自身風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)姆桨?，如果不加協(xié)調(diào)，很有可能就會(huì)因此陷入囚徒困境，每一方都無(wú)法得到最優(yōu)方案；紓困基金介入以后，質(zhì)權(quán)人所持股權(quán)質(zhì)押余額有所減少，風(fēng)險(xiǎn)總量同時(shí)得到了有效降低。

    第三個(gè)看點(diǎn)是中登公司一事一議，創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)帶質(zhì)押轉(zhuǎn)讓。

    協(xié)調(diào)好了各方質(zhì)權(quán)人后，紓困又遇到了一大難點(diǎn)。按照以往的操作模式，場(chǎng)內(nèi)股票質(zhì)押解質(zhì)押后需要T+1日才能標(biāo)記為未質(zhì)押股份進(jìn)行交易，若在期間發(fā)生第三方司法凍結(jié)，則可能導(dǎo)致質(zhì)權(quán)人已經(jīng)解除質(zhì)押的股份不能交易到紓困基金名下，導(dǎo)致質(zhì)權(quán)人以及紓困基金的財(cái)產(chǎn)受到損失。

    一個(gè)現(xiàn)實(shí)問(wèn)題是，大股東個(gè)人資產(chǎn)主要是勝利精密股權(quán)。鑒于勝利精密自2016年市值達(dá)到300億元到目前總市值94億元左右，大股東個(gè)人資產(chǎn)縮水已達(dá)70%以上。在此期間大股東為參與面向高管的定向增發(fā)，多次進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押融資。自2018年中開(kāi)始，大股東就面臨多筆股權(quán)質(zhì)押款還款壓力，為維系個(gè)人控股地位的穩(wěn)定，其還曾求助于各類融資工具，形成了復(fù)雜的負(fù)債情況。同時(shí)，大股東還涉及與個(gè)人資產(chǎn)相關(guān)聯(lián)的或有未決訴訟的情況。這意味著，在解質(zhì)押和過(guò)戶之間的時(shí)間差里，解質(zhì)押出來(lái)的股票被申請(qǐng)司法凍結(jié)的概率是無(wú)法排除的。

    針對(duì)前述情況，紓困基金管理人向中登公司深圳分公司提出帶質(zhì)押轉(zhuǎn)讓的申請(qǐng)，以一事一議的方式實(shí)施本次紓困股份轉(zhuǎn)讓操作。在這樣的交易模式下，若解質(zhì)押以及過(guò)戶的過(guò)程中發(fā)生第三方司法凍結(jié)，則過(guò)戶以及解質(zhì)押都不會(huì)成功，可以全面地保護(hù)各方的財(cái)產(chǎn)安全。正是因?yàn)椴捎昧藙?chuàng)新的操作模式，紓困基金、質(zhì)權(quán)人、被紓困人之間才能建立起信賴交易的基礎(chǔ)，并搶在2018年最后一個(gè)交易日完成了交易轉(zhuǎn)讓。

    此外，深交所在本次紓困基金過(guò)戶過(guò)程中，以一事一議的原則，加速審核，保證紓困基金在2018年最后一個(gè)交易日完成交易，同時(shí)為上市公司實(shí)控人未來(lái)完成自我紓困留出了交易空間。