基金公司能夠順利運(yùn)作、不斷成長(zhǎng)，乃至從公司層面形成良性循環(huán)，扎實(shí)的研究功底是基石。投研作為買方機(jī)構(gòu)的核心部門，其風(fēng)格理念和投資能力決定了最終的投資效率。筆者認(rèn)可老子的理念，“圖難于其易，為大于其細(xì)”，從細(xì)節(jié)入手，精益求精，秉承“價(jià)值投資”理念，通過不斷優(yōu)化投研制度、細(xì)化重倉股財(cái)務(wù)模型、搭建估值培訓(xùn)體系等篩選具備長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力的優(yōu)質(zhì)個(gè)股，并采取“少而精”的策略，對(duì)重點(diǎn)行業(yè)頭部公司進(jìn)行持續(xù)深度挖掘，注重產(chǎn)業(yè)鏈跟蹤和驗(yàn)證，形成“價(jià)值導(dǎo)向、與時(shí)俱進(jìn)、實(shí)用高效、前瞻思維”的研究風(fēng)格。

    深挖消費(fèi)升級(jí)和科技創(chuàng)新個(gè)股

    從長(zhǎng)期來看，企業(yè)盈利是A股收益的主要來源，1999年以來Wind全A指數(shù)和企業(yè)盈利的年化增速分別為9.9%和10.8%，但估值變化貢獻(xiàn)了約70%的波動(dòng)，而把握估值的提升，首先是看準(zhǔn)產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的變革。通過創(chuàng)新提升投資效率、加快技術(shù)進(jìn)步是中國經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的必由之路。這也與“創(chuàng)新是引領(lǐng)發(fā)展的第一動(dòng)力，是建設(shè)現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)體系的戰(zhàn)略支撐。”的科技強(qiáng)國戰(zhàn)略不謀而合。

    在這樣的時(shí)代背景下，我們前瞻性地捕捉到產(chǎn)業(yè)大趨勢(shì)就是消費(fèi)升級(jí)和科技創(chuàng)新，因此應(yīng)加大配置、深挖個(gè)股。中國在過去幾十年的全球化過程中，從最低端的消費(fèi)品做起，到中低端的材料、零部件與制成品，再到中高端的資本品、消費(fèi)品，產(chǎn)業(yè)鏈上不斷升級(jí)。近年來我國加速向科技驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)型，消費(fèi)升級(jí)和科技創(chuàng)新已經(jīng)成為最主流的投資邏輯。映射在資產(chǎn)價(jià)格上，從2019年開始，科技和高端制造業(yè)等板塊持續(xù)跑贏大盤，成為“新核心資產(chǎn)”，2019年下半年以來更是進(jìn)入加速狀態(tài)。

    以消費(fèi)升級(jí)和科技創(chuàng)新為核心的行業(yè)，往往具備增速快、門檻高、創(chuàng)新周期長(zhǎng)和規(guī)模效應(yīng)等特點(diǎn)。尤其是科技創(chuàng)新的競(jìng)爭(zhēng)是極其激烈的，但最后活下來并成長(zhǎng)起來的少數(shù)企業(yè)就會(huì)分享行業(yè)龐大的市場(chǎng)。

    哪些資產(chǎn)盛宴還能延續(xù)

    當(dāng)前經(jīng)濟(jì)以穩(wěn)增長(zhǎng)為要旨，新基建成為穩(wěn)投資最為重要的發(fā)力方向，其涵蓋的5G、特高壓、城際高速鐵路和城市軌道交通、新能源汽車充電樁、大數(shù)據(jù)中心、人工智能和云計(jì)算大數(shù)據(jù)等領(lǐng)域，是未來最大的投資機(jī)會(huì)。過去二十年，中國歷經(jīng)數(shù)次科技周期，從信息互聯(lián)互通到媒體娛樂，再到物聯(lián)網(wǎng)與互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)，我國在互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用領(lǐng)域的水平已經(jīng)領(lǐng)先全球，但在互聯(lián)網(wǎng)硬件、軟件方面相比西方國家還有差距。當(dāng)下互聯(lián)網(wǎng)已經(jīng)不是高科技的唯一代表，互聯(lián)網(wǎng)的基礎(chǔ)設(shè)施也不是高端制造業(yè)的唯一代表，更多的高科技行業(yè)或蓬勃發(fā)展或初露鋒芒，高科技的滲透給很多傳統(tǒng)行業(yè)也帶來革命性的變化。

    他山之石，可以攻玉。不同國家發(fā)展階段存在差異，但在發(fā)展規(guī)律上往往存在驚人的相似。比如城鎮(zhèn)化，西方國家?guī)资昵耙呀?jīng)完成，而我們是在上世紀(jì)末才開始進(jìn)入高峰期。當(dāng)時(shí)的房地產(chǎn)和基建，曾有連續(xù)十幾年趨勢(shì)向上的高速發(fā)展，甚至更像成長(zhǎng)股，周期性反而不太強(qiáng)。我們也可以通過對(duì)我國發(fā)展階段進(jìn)行國內(nèi)外橫向和縱向?qū)Ρ龋R(shí)別大的確定性機(jī)會(huì)，沿著大周期方向，在每個(gè)小周期的底部入場(chǎng)或者加倉，收益是極其可觀的。

    因此，只要選好賽道、選對(duì)個(gè)股，堅(jiān)定長(zhǎng)期持有，必將獲得不菲的回報(bào)。

    關(guān)注均值回歸壓力

    消費(fèi)升級(jí)和科技創(chuàng)新行業(yè)的未來是光明的，但也需要考慮交易節(jié)奏和配置均衡性，任何行業(yè)都是沿著趨勢(shì)上下波動(dòng)的。從估值來看，A股還是偏低估的，相對(duì)于房地產(chǎn)和大宗商品，股票未來更值得配置，但偏成長(zhǎng)個(gè)股短期估值偏高，需要關(guān)注均值回歸的壓力。

    目前科技龍頭的估值水平在45倍左右，靜態(tài)看并不低，但考慮到公司在未來5-10年行業(yè)成熟后、大概率可以成為行業(yè)龍頭，那么目前科技龍頭比消費(fèi)品龍頭貴1.6倍左右，按照5-10年左右的估值折算也算是非常合理的，甚至有可能是偏低的。從PB估值的水平也可以說明目前的科技龍頭估值長(zhǎng)期來看仍有空間。通過對(duì)研發(fā)費(fèi)用的調(diào)整，我們考察經(jīng)研發(fā)費(fèi)用調(diào)整后的國內(nèi)科技龍頭股票的PE水平，目前在27倍TTM的水平，可見采用不同的估值方法，能前瞻性挖掘國內(nèi)科技龍頭估值的“潛在洼地”。

    因此，三季度建議適當(dāng)均衡配置，擇機(jī)布局部分優(yōu)質(zhì)內(nèi)需消費(fèi)、低估值新老基建產(chǎn)業(yè)鏈的修復(fù)機(jī)會(huì)，如酒店、家電、家裝、建材等；另外可選擇科技板塊中從中長(zhǎng)期看估值依舊偏低的細(xì)分子行業(yè)，如傳媒、云計(jì)算、信創(chuàng)等。