證券時報記者 孫璐璐

    通貨再膨脹交易成了近日金融市場的“熱搜關(guān)鍵詞”。中美10年期國債收益率的不斷上行、高估值股票的下跌和大宗商品價格的飛漲，反映出市場從通縮預(yù)期轉(zhuǎn)向通脹預(yù)期，以及對全球主要央行寬松貨幣政策提前轉(zhuǎn)向的擔(dān)憂。同時，預(yù)期的轉(zhuǎn)變反過來又進一步強化各類金融資產(chǎn)價格的變化趨勢。

    通脹與貨幣政策相互作用與影響，一些華爾街的分析師再度搬出“美聯(lián)儲總是最后一個才知道”和“債券市場總是第一個知道”的調(diào)侃作為對通脹來襲斷定的注腳。但從美聯(lián)儲官員近期的表態(tài)看，對通脹容忍度的提高或意味著美聯(lián)儲短期內(nèi)仍會維持寬松的貨幣政策環(huán)境，亦有分析觀點認為，當(dāng)前大宗商品價格明顯上漲還未制約美聯(lián)儲的貨幣政策，至少目前條件看兩年內(nèi)不會加息。

    相比于美聯(lián)儲的無限量化寬松，中國人民銀行更為珍惜正常的貨幣政策空間。不過，不少分析認為，盡管今年中國央行會讓貨幣政策繼續(xù)回歸正?；珪?ldquo;不急轉(zhuǎn)彎”的方式緩慢推進，政策利率、存款準備金率難現(xiàn)調(diào)整，穩(wěn)定利率的同時會逐漸減少基礎(chǔ)貨幣投放。

    經(jīng)濟復(fù)蘇

    比通脹更值得關(guān)注

    隨著全球疫苗接種范圍的不斷擴大，今年全球經(jīng)濟共振復(fù)蘇成為大概率事件。無論是美國大規(guī)模財政刺激有望落地，還是疫情風(fēng)險降低，均造成市場對美國通脹加速回升的樂觀情緒，長端美債收益率、全球大宗商品價格持續(xù)上行，并加劇美股波動。

    光大證券首席經(jīng)濟學(xué)家高瑞東對證券時報記者表示，美國通脹預(yù)期走高主要源于美國數(shù)輪大規(guī)模的財政刺激極大地擴張了總需求，從而造成供小于求的局面。不過，通脹水平其實會相對溫和，更應(yīng)該關(guān)注的是美國2萬億美元的基建投資計劃蓄勢待發(fā)，疊加新一輪財政刺激的落地將有效擴張美國總需求，或?qū)咏?jīng)濟強勁復(fù)蘇。這將帶來美股的板塊輪動，同時，作為大宗商品的重要組成部分，銅被廣泛應(yīng)用于工業(yè)生產(chǎn)中，終端需求包括基建、房地產(chǎn)、制造業(yè)和消費等，銅價與經(jīng)濟運行情況密切相關(guān)，銅價上行的超級周期已然啟動。

    全球經(jīng)濟共振復(fù)蘇下，通脹預(yù)期上漲的邏輯在中國同樣適用。方正證券首席經(jīng)濟學(xué)家顏色對證券時報記者表示，去年下半年以來，大宗商品價格持續(xù)上漲，隨著全球疫情得以控制和經(jīng)濟的逐步復(fù)蘇，經(jīng)濟需求側(cè)的回暖提升了對大宗商品的需求，預(yù)計大宗商品價格未來仍會有上漲空間，這就會推動PPI和CPI同步上行。其中，由于豬肉持續(xù)加大供應(yīng)使得豬肉價格的漲幅相對可控，CPI漲幅相對溫和，下半年可能會達到2%左右，最高點或會接近3%。

    “不過，相比于CPI，1月PPI同比漲幅剛轉(zhuǎn)正，為近一年半來首次，接下來預(yù)計受大宗商品價格上漲的影響，PPI上漲的速度會快于CPI，PPI會從此前的通縮變?yōu)楦鼮槊黠@的通脹，全年平均同比漲幅預(yù)計在2%左右。”顏色稱。

    中美貨幣政策難現(xiàn)緊縮

    通脹水平上漲是全球經(jīng)濟共振復(fù)蘇、需求提振的結(jié)果，但目前從國內(nèi)外主要央行的表態(tài)看，今年通脹的漲幅或較為溫和，短期不會出現(xiàn)貨幣政策環(huán)境的明顯收緊。

    “雖然最近大宗商品價格大幅上行引發(fā)了市場的通脹擔(dān)憂，美國的市場隱含通脹也出現(xiàn)明顯上行，這對整體金融市場構(gòu)成重要影響，但問題的關(guān)鍵恰恰在于美聯(lián)儲如何看待。”天風(fēng)證券首席固定收益分析師孫彬彬表示。

    美聯(lián)儲主席鮑威爾本周三出席參議院銀行委員會聽證會時再給市場派發(fā)“定心丸”，其證詞核心內(nèi)容包括經(jīng)濟仍存不確定性，通貨膨脹率和就業(yè)率仍遠低于美聯(lián)儲的目標(biāo)，收回刺激政策離現(xiàn)在還有很長一段路要走。

    孫彬彬認為，結(jié)合最新的美聯(lián)儲議息會議紀要和相關(guān)官員的近期表述觀察，當(dāng)前大宗商品價格明顯上漲還未制約美聯(lián)儲的貨幣政策，至少目前條件看兩年內(nèi)不會加息。此外，美聯(lián)儲特別是鮑威爾仍然強調(diào)就業(yè)問題，并且美聯(lián)儲反復(fù)重申當(dāng)前討論縮量QE仍為時過早，這也說明在就業(yè)目標(biāo)未實現(xiàn)之前貨幣政策仍會保持寬松。

    中國的貨幣政策自去年年中就開始邊際調(diào)整，逐步退出危機應(yīng)對模式，今年以來，央行在公開市場的謹慎操作更是明確貨幣政策回歸正常化的路徑。顏色認為，官方多次表態(tài)貨幣政策“不急轉(zhuǎn)彎”，如何理解其涵義？一方面，由于通脹回升的背后反映的是經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇的過程，貨幣政策就需要強化政策的連續(xù)性、穩(wěn)定性。這就意味著，貨幣政策主基調(diào)不會作出迅速改變，政策利率和存款準備金率今年預(yù)計會保持不變。同時，繼續(xù)加強對科技、小微、碳中和等特定領(lǐng)域的結(jié)構(gòu)性貨幣政策的支持。

    另一方面，顏色稱，貨幣政策還要兼顧可持續(xù)性，因此去年受疫情影響出臺的一些應(yīng)急性刺激政策就要逐步收回，如去年央行發(fā)放了大量應(yīng)對疫情的專項再貸款就要逐步回籠，延期還本付息政策也會逐漸退出。

    “從總量政策看，今年的基礎(chǔ)貨幣投放和新增貸款預(yù)計都會出現(xiàn)一定程度的收縮，但為了避免收得太急，利率會保持基本穩(wěn)定。”顏色稱，DR007加權(quán)平均利率會圍繞2.2%的7天期逆回購利率上下波動，即便出現(xiàn)偶爾的高于或低于2.2%的利率也是正常的，但這不會形成趨勢，也不會偏離2.2%附近太多。此外，為了維護信用債市場穩(wěn)定，10年期國債收益率不會上行太快，也不會持續(xù)上行，而是會在一定的區(qū)間范圍內(nèi)波動。

    不論是美聯(lián)儲的“鴿聲”嘹亮還是中國央行貨幣政策不急轉(zhuǎn)彎，都將對資產(chǎn)價格形成一定支撐。嘉盛集團分析師BenLobel對記者表示，鮑威爾在聽證會上傳達出的信息非常明確——低利率將持續(xù)，通脹無需擔(dān)心。因此，盡管目前股市依然受到美債收益率飆升影響，但除非出現(xiàn)黑天鵝事件，預(yù)計資產(chǎn)價格將繼續(xù)獲得支撐。

    對國內(nèi)金融資產(chǎn)來說，華創(chuàng)證券首席宏觀分析師張瑜認為，預(yù)計10年期國債利率上半年將繼續(xù)沖高，或上行至3.5%左右，權(quán)益類資產(chǎn)中順“景氣度”的結(jié)構(gòu)投資主線更值得重視，周期股有望再獲超額收益。

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