質(zhì)押穩(wěn)，股市穩(wěn)。            

不論周五從國家副總理劉鶴到一行兩行的重要講話，抑或是周日的金融委專題會議，還是兩大交易所和中國基金業(yè)協(xié)會的實施辦法出臺，過去72小時里的每一個高層談話與行動，都聚焦同一內(nèi)容：股票質(zhì)押！

毫無疑問地，股票質(zhì)押已成穩(wěn)定A股的重要著力點，也是分析后續(xù)走勢的最重要觀察窗口之一。

在這樣的市場轉(zhuǎn)折節(jié)點，有必要對當(dāng)前質(zhì)押風(fēng)險進行再次全面掃描！市場質(zhì)押規(guī)模有多大？多少大股東仍在100%質(zhì)押？誰能做到至今0質(zhì)押？公司股東自救行動如何展開？質(zhì)押股在哪些券商手中？是該繼續(xù)悲觀、還是看到危中有機？

沒等A股開盤，國泰君安證券昨晚已率先喊出，股票質(zhì)押風(fēng)險化解將對券商股形成利好，“有利于緩解市場對于股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)的過度擔(dān)憂，也有利于此前被股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險壓制估值的券商板塊的估值修復(fù)。”

直接來看六大核心數(shù)據(jù)：

核心數(shù)據(jù)一：截至10月19日，質(zhì)押估算市值達到4.44萬億元，但分布高度不均，其中僅45股就合計質(zhì)押約1萬億市值。

核心數(shù)據(jù)二：質(zhì)押股數(shù)近期仍在上升。截至10月19日，兩市共質(zhì)押6372.51億股, 占總股本的9.94%,二者均位于歷史高位。

核心數(shù)據(jù)三：哪些大股東高比例質(zhì)押？1197大股東質(zhì)押超50%持股，853大股東質(zhì)押超70%持股，484大股東質(zhì)押90%以上持股，140股大股東質(zhì)押100%持股。

核心數(shù)據(jù)四：“無股不押”延續(xù)，兩市僅69股未涉及股票質(zhì)押，148股質(zhì)押比例超50%。

核心數(shù)據(jù)五：質(zhì)押股在哪家券商手中？9券商占據(jù)五成市場份額，申萬宏源、海通證券位居前列。

核心數(shù)據(jù)六：部分股東積極解押。9月以來，530股發(fā)布解除質(zhì)押公告，合計225.88億股解除質(zhì)押，估算市值2790.52億元，其中34.53%起解質(zhì)押屬于提前購回，但整體質(zhì)押股數(shù)仍在上升。

全場質(zhì)押4.44萬億市值，但這45股已占1萬億

股票質(zhì)押市值有多大？答：數(shù)以萬億元計。尤其是2018年期間，更曾達到高峰紀(jì)錄的6萬億元。

不過，伴隨著市場的快速下跌，質(zhì)押市值也經(jīng)歷了快速回落，先是6月份跌破6萬億元大關(guān)，后又在8月跌破5萬億市值。截至目前，A股質(zhì)押市值已大幅回落，但仍高達4.4萬億元。

中登口徑下的全市場質(zhì)押市值，數(shù)據(jù)為WIND估算值

與質(zhì)押市值驟然下降不同，年內(nèi)的質(zhì)押股數(shù)并沒有出現(xiàn)明顯下滑。截至10月19日，兩市共質(zhì)押6372.51億股, 占總股本的9.94%,二者均位于歷史高位。二者相比較，說明年內(nèi)質(zhì)押市值的下落，主要是受到股價下滑影響。

中登口徑下的全市場質(zhì)押市值，數(shù)據(jù)由WIND估算

此外，較少投資者關(guān)注的是，盡管股票質(zhì)押規(guī)模雖然龐大，但分布卻高度不均。較為明顯的是，僅45只個股就提供了約1萬億元質(zhì)押市值，這意味著，占比僅1.2%的個股產(chǎn)生了約全市場22%的質(zhì)押市值。

據(jù)券商中國記者統(tǒng)計，參照中登數(shù)據(jù)，以最新股價估算，按照質(zhì)押市值排序，前554股合計質(zhì)押市值3萬億元，前195股合計質(zhì)押市值約2萬億元，前45股合計質(zhì)押了約1萬億元，前14股合計質(zhì)押約5000億元。

三六零的質(zhì)押市值規(guī)模位居第一，這主要是由于其本身的公司市值較大，同時股東進行大比例質(zhì)押。截至目前，三六零共辦理90筆股票質(zhì)押，合計質(zhì)押51.21億股，占公司總股本的75.7%，涉及市值達到1096.33億元。

緊跟在三六零之后，上海萊士共質(zhì)押164筆，合計質(zhì)押35.46億股，占公司總股本的71.29%，涉及質(zhì)押市值692.26億元。

除此之外，質(zhì)押市值較高的還包括民生銀行、順豐控股和康美藥業(yè)，涉及質(zhì)押市值分別達到423.95億元、387.9億元和321.73億元，質(zhì)押股數(shù)占總股本的比例分別為19.34%、21.85%、和44.4%。

哪些大股東超高比例質(zhì)押？140股大股東100%質(zhì)押

個股質(zhì)押風(fēng)險的觀察角度大致有二，一是觀察全體股份質(zhì)押比例是否過高，二是觀察大股東是否質(zhì)押過多持股，后者的麻煩之處在于，一旦大股東面臨股價快速下挫，可能面臨“無券可補”的窘境，只能挪用其他資金進行補充，極端情況下或?qū)⒈黄瘸鲎尮煞莼蛟庥銎絺}。

股票質(zhì)押之所以成為一種潛風(fēng)險，很大程度上是由于一些大股東的過高比例質(zhì)押。

據(jù)券商中國記者統(tǒng)計，截至目前，參照WIND統(tǒng)計口徑，A股有1197股的大股東質(zhì)押超50%持股，853大股東質(zhì)押超70%持股，484大股東質(zhì)押90%以上持股，140股大股東質(zhì)押100%持股。（注：統(tǒng)計中保留兩位小數(shù)）

就行業(yè)分布來看，房地產(chǎn)板塊產(chǎn)生了較多的大股東100%質(zhì)押個股，有16家地產(chǎn)上市公司的第一大股東質(zhì)押了所有持股，其中營收規(guī)模較大的包括陽光城、海航基礎(chǔ)和粵泰股份。

以陽光城為例。陽光城第一大股東為嘉聞投資，公開信息顯示，該股東于2016年1月11日辦理股票質(zhì)押手續(xù)，質(zhì)押股數(shù)73051.94萬股，質(zhì)權(quán)人為鑫沅資產(chǎn)管理有限公司。參照今年半年報信息，嘉聞投資持有陽光城73051.94萬股，占股份總數(shù)的18.04%，全部持股處于質(zhì)押狀態(tài)。

不僅大股東大比例質(zhì)押，陽光城近六成的股份也已處于質(zhì)押狀態(tài)。根據(jù)中登口徑，截至10月19日數(shù)據(jù)，陽光城累計質(zhì)押24.27億股，占公司總股本的59.92%，估算涉及市值124.98億元。

此外，大股東100%質(zhì)押較多的行業(yè)還包括機械設(shè)備和化工行業(yè)，分別產(chǎn)生了13股和12股，其中較具有代表性的如上工申貝和金發(fā)科技，2017年營收分別達到30.65億元和231.37億元，公司第一大股東分別是浦科飛人和袁志敏。

其中，金發(fā)科技在10月13日公告稱，公司控股股東袁志敏將股份質(zhì)押給中國工商銀行股份有限公司廣州第三支行，質(zhì)押股數(shù)占其持股總數(shù)的100%、占公司總股本的18.79%，本次股份質(zhì)押的目的系個人融資需求。

就營收規(guī)模來看，上述大股東100%質(zhì)押的140家公司中，規(guī)模最大的3家分別是海航科技、華菱鋼鐵和南鋼股份，2017年營收分別達到3154.60億元、766.56億元和376.01億元。

“無股不押”背后：69股至今0質(zhì)押

A股股票質(zhì)押從2010年后開始爆發(fā)增長，特別是借助2015年杠桿牛市的東風(fēng)，新增的股票質(zhì)押涉及市值當(dāng)年一舉突破4萬億元，此后繼續(xù)增長，逐漸在2017年形成了幾乎無股不質(zhì)押的局面，并延續(xù)至今。

不過，所謂“無股不押”，指的是A股市場絕大部分股票都涉及了股票質(zhì)押，但并非指所有個股都存在質(zhì)押風(fēng)險。如上文所言，少數(shù)個股質(zhì)押比例超高，但大部分個股的質(zhì)押股數(shù)其實非常少，難以對上市公司的正常經(jīng)營造成負面影響。

參照中登數(shù)據(jù)，截至10月19日，兩市共有3485只個股涉及股票質(zhì)押，占A股全體3554只個股的98.06%，換言之，兩市僅69只個股完全沒有涉及股票質(zhì)押。

就涉及質(zhì)押個股來看，大量個股的質(zhì)押股數(shù)都不足1000萬股，對上市公司的影響較小，整體的分布區(qū)間大致如下：

1167股質(zhì)押股數(shù)不足1000萬股；

835股質(zhì)押股數(shù)不足100萬股；

483股質(zhì)押股數(shù)不足10萬股；

362股質(zhì)押股數(shù)不足5萬股；

152股質(zhì)押股數(shù)不足1萬股；

這意味著，是否涉及質(zhì)押并非公司價值的絕對評判標(biāo)準(zhǔn)。例如，A股知名的價值股貴州茅臺也涉及股票質(zhì)押，截至10月19日共辦理質(zhì)押159筆，但質(zhì)押規(guī)模相對較小，合計質(zhì)押45.91萬股，占總股本的比例僅為0.04%，估算涉及市值3.37億元。

同時，深市的格力電器也有小比例的質(zhì)押股份，共計質(zhì)押490筆，合計質(zhì)押4831.12萬股，占比總股本的比例為0.8%，涉及市值18.59億元。

那么，怎么樣的股票才會至今未出現(xiàn)質(zhì)押股份呢？大體來看，至今未經(jīng)質(zhì)押的69只股票集中體現(xiàn)了三類特征：

1、次新股：大多是在2017與2018年上市，如今年10月份上市的邁瑞醫(yī)療和蠡湖股份。據(jù)統(tǒng)計，在上述69只個股中，2017年后上市的個股達到35只，占比50.72%。

2、小市值：有63只個股的市值不足百億元、占比91.3%；有56股市值不足50億元、占比81.16%。

3、ST股：19股為ST或*ST標(biāo)記股、占比27.53%，有10股為2017年虧損個股。這類個股保持0質(zhì)押，也可能是未通過金融機構(gòu)審核。

就這些特征而言，保持0質(zhì)押未必就是優(yōu)秀企業(yè)的特征，具體仍需投資者結(jié)合其他情況加以判斷。

質(zhì)押股份在誰手里？9券商占據(jù)50%市場份額

自從2015年以來，股票質(zhì)押風(fēng)險時不時發(fā)作，在拖累上市公司股價表現(xiàn)的同時，也對券商股估值形成壓制，畢竟，樂視網(wǎng)案例“殷鑒不遠”，股票質(zhì)押一旦違約，會對券商業(yè)績造成實質(zhì)性損傷。

就2018年以來的股票質(zhì)押回購業(yè)務(wù)來看，券商行業(yè)年內(nèi)共發(fā)生交易次數(shù)9543次，交易股份參考市值8982.25億元，其中前9家券商合計完成交易4749.58億元，占比達到53%左右。

就交易規(guī)模來看，申萬宏源證券、海通證券和華泰證券占據(jù)了行業(yè)前三名，年內(nèi)交易股份參考市值分別達到870.45億元、663.8億元和587.12億元。

就交易次數(shù)來看，海通證券、國泰君安和華泰證券位居行業(yè)前三，年內(nèi)交易次數(shù)分別達到804次、562次和520次。

不過，隨著股票質(zhì)押拆雷行動有序推進，市場各方對股票質(zhì)押態(tài)度開始趨于積極，一直壓著券商股估值的不利因素也開始有望消減。

國泰君安非銀劉欣琦團隊昨日（10月21日）就發(fā)布研報稱，股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險有望緩解，建議增持券商板塊龍頭。

劉欣琦團隊稱，近期觀察到包括深圳在內(nèi)的多地均針對股權(quán)質(zhì)押的風(fēng)險推出相應(yīng)的解決方案；特別是在包括劉鶴副總理在內(nèi)的金融口監(jiān)管及主管高層針對相關(guān)風(fēng)險喊話，“使得我們對政府后續(xù)進一步在股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險的化解方面推出更多的‘解決方案’抱有信心。”

該研報表示，“這將有利于緩解市場對于股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)的過度擔(dān)憂，也有利于此前被股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險壓制估值的券商板塊的估值修復(fù)。”

據(jù)其測算，即使以非常悲觀的假設(shè)作為基礎(chǔ)（假設(shè)出現(xiàn)爆倉的限售股全損、流通股損失融資規(guī)模的50%），包括海通在內(nèi)的龍頭券商已屬于超跌狀態(tài)。其中，對于海通證券而言，股權(quán)質(zhì)押悲觀假設(shè)下對凈資產(chǎn)的影響也不超過10%。

劉欣琦團隊建議增持券商龍頭，尤其是估值因為股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險超跌的個股，推薦海通證券、中信證券和華泰證券。

股東在行動：9月來530股宣布解質(zhì)押

除了監(jiān)管發(fā)力外，一些公司股東也意識到風(fēng)險狀況，正在積極解除質(zhì)押，其中一部分甚至是提前解除質(zhì)押。

據(jù)券商中國記者統(tǒng)計，在2015年以來的公開質(zhì)押記錄中，有1471筆質(zhì)押在2018年9月后辦理了解除質(zhì)押，共涉及530家上市公司，其中有508起質(zhì)押屬于提前購回，占比達到34.53%。

就規(guī)模來看，9月后合計對225.88億股解除質(zhì)押，估算涉及市值2790.52億元。不過，由于部分解質(zhì)押屬于“借新還舊”操作，同時受到新質(zhì)押業(yè)務(wù)影響，全市場的質(zhì)押股數(shù)近期仍在上升。

就解質(zhì)押規(guī)模來看，有50次解除質(zhì)押規(guī)模較大、涉及市值超10億元，其中有7次解除質(zhì)押涉及市值超30億元，華夏幸福和納思達的3起解除質(zhì)押涉及市值均超40億元。

9月8日，華夏幸福公告稱，控股股東華夏控股為完成股份轉(zhuǎn)讓，對質(zhì)押給平安資產(chǎn)管理的2.95億股進行解除質(zhì)押（占總股本的10%），這也成為9月后的最大一筆解除質(zhì)押，估算涉及市值達到75.56億元。

此外，華夏控股又在9月29日和10月19日兩次宣布解除質(zhì)押，分別將質(zhì)押給渤海國際信托的1.12%股權(quán)、質(zhì)押給華泰證券資產(chǎn)管理的0.9%股權(quán)進行解除質(zhì)押。在這兩次解除質(zhì)押完成后，華夏控股的累積質(zhì)押股份數(shù)占持股比例下降至73.45%，也即占公司總股本的30.33%

與之類似，納思達控股股東賽納科技在9月份宣布，對多筆質(zhì)押進行解除，其中包括質(zhì)押給華泰聯(lián)合證券的1.5億股、對質(zhì)押給東方花旗證券1.6億股。這兩筆質(zhì)押分別占控股股東持股的24.23%和22.71%，估算市值達到47.49億元和47.65億元。

在完成9月份的解除質(zhì)押后，賽納科技的質(zhì)押持股占比驟降，截至9月11日，賽納科技的質(zhì)押股僅占持股的19.80%，也即占公司總股本的12.29%。

同樣在9月以后，曾發(fā)布較大規(guī)模解除質(zhì)押記錄的還包括通化東寶、三安光電和國際醫(yī)學(xué)。

質(zhì)押前傳：那年被視為利好的股票質(zhì)押

如今我們很難想象，股票質(zhì)押也曾是一種利好，甚至曾短暫出現(xiàn)相關(guān)概念股。

從2015年開始，券商中國持續(xù)關(guān)注股票質(zhì)押風(fēng)險，最早對股票質(zhì)押進行風(fēng)險測算、最早提出“無股不押”這一提法，但我們不時發(fā)現(xiàn)，作為股東的負債屬性，股票質(zhì)押并未并廣泛理解為風(fēng)險因素，反而時不時被逆向思考地解讀為“危中有機”。

2016年期間，一家大型機構(gòu)的股票質(zhì)押業(yè)務(wù)負責(zé)人告訴記者，一些熟悉的投資者專門做質(zhì)押概念股，短期來看收益還挺不錯。這種做法的邏輯起點是，“想要做質(zhì)押的大股東一定是要搞點事情，后續(xù)很可能會有利好，股東也更關(guān)心股價表現(xiàn)，”

我們嘗試?yán)斫?，為什么股票質(zhì)押風(fēng)險遲遲沒有被投資者認(rèn)識，甚至變成了一種利好。

一個典型的原因是審核責(zé)任的輕易讓渡。由于個人投資者普遍缺乏企業(yè)分析能力，他們?nèi)菀壮蔀闄C構(gòu)的跟隨者、而非質(zhì)疑者，常常過于輕易地讓機構(gòu)代替自己做出判斷，哪怕這種判斷缺乏扎實的邏輯基礎(chǔ)。

有投資者認(rèn)為，由于經(jīng)受了券商的風(fēng)控審核，大比例質(zhì)押的公司反而比較安全，“至少大股東敢于質(zhì)押，券商敢于接質(zhì)押” “肯定比不能質(zhì)押的強”。在這個過程中，機構(gòu)與大股東的行動給予了個人投資者堅守的信心。

但事實上，到了2017年7月時，兩市涉及質(zhì)押個股已經(jīng)達到3253只（場內(nèi)場外合計），占比達到98.58%，所謂的“不能質(zhì)押的股票”已經(jīng)不多，A股開始呈現(xiàn)“無股不押”狀態(tài)。

但他們忘記了，機構(gòu)的判斷也可能是錯的。

2018年，東方證券、方正證券和西部證券都卷入了樂視網(wǎng)股票質(zhì)押違約糾紛，其中，西部證券被迫計提4.394億元資產(chǎn)減值準(zhǔn)備金、超過去年凈利潤的30%，整體涉及金額高達10億元，股票質(zhì)押第一次公開地把金融機構(gòu)也坑了。

另外一種投資心態(tài)，則是投資者在簡單賭大股東積極自救。

2016年2月期間，A股市場短暫出現(xiàn)了“平倉概念股”，即對于已經(jīng)出現(xiàn)質(zhì)押風(fēng)險，但質(zhì)押風(fēng)險可能可以解除的股票，二級市場資金出現(xiàn)了追捧行動，所謂的“利空出盡成利好”。

例如，據(jù)券商中國記者過往統(tǒng)計，海虹控股、錫業(yè)股份和齊心集團3只個股在解除風(fēng)險后，復(fù)牌當(dāng)日漲幅分別為10.01%、10.02%和2.17%，復(fù)牌以后短期漲幅達到11.27%、13.04%和19.06%。

不過，顯而易見的是，一些所謂的“平倉概念股”不久后又迅速隕落，多只個股出現(xiàn)腰斬，股票質(zhì)押風(fēng)險至今未明顯解除。說到底，押注平倉概念最多只能算是一種事件驅(qū)動策略，與企業(yè)的基本面價值分析仍相去甚遠，投資者還需謹(jǐn)慎再謹(jǐn)慎。