對于A股投資者而言，一份年報是上市公司對過往一年的系統(tǒng)陳述和全面呈現(xiàn)，是對所處行業(yè)格局及自身發(fā)展前景的理性解析和深情展望。從某種角度看，細分行業(yè)的“單項冠軍”，因其業(yè)務結構穩(wěn)定、辨識度高，更容易被投資者讀懂。

    東方電纜就是這樣一家公司，其業(yè)務分為陸纜系統(tǒng)、海纜系統(tǒng)和海洋工程三個板塊，2019年度在營收增長22%的境況下，取得了近164%的凈利潤增速，毛利率水平大幅提升，足見其發(fā)展的韌性。記者采訪多位券商分析師了解到，東方電纜近年海纜業(yè)務收入快速增長，毛利率大幅提升，使得利潤端的增速顯著高于收入端，這與海上風電產業(yè)的快速發(fā)展密不可分。但不可忽視的是公司產能瓶頸、出口規(guī)模小及海上風電政策變化等風險。

    求索增長之源

    從年報看，東方電纜2019年再創(chuàng)佳績。2019年度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入36.90億元，同比增長22.03%；歸屬于上市公司股東的凈利潤4.52億元，同比增長163.74%；經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額6.72億元，同比增長35.40%。

    先看業(yè)務結構，公司產品主要包括陸纜系統(tǒng)、海纜系統(tǒng)和海洋工程三個業(yè)務板塊，是國內海纜行業(yè)龍頭。2019年度公司的業(yè)績貢獻主要來自海纜業(yè)務，全年9.18億元毛利中，海纜業(yè)務貢獻了6.58億元，占比72.14%。公司整體毛利率為24.87%，其中海纜毛利率達44.77%，同比增加14.97個百分點，提升了公司的盈利水平。

    “傳統(tǒng)陸纜的行業(yè)門檻較低，競爭激烈，而海纜行業(yè)本身技術門檻更高，且客戶比較注重歷史業(yè)績，能夠參與的企業(yè)較少，利潤率水平較高。”海通證券分析師張一弛表示，海纜行業(yè)近年受益于海上風電等產業(yè)的快速發(fā)展，下游需求迎來快速增長，東方電纜相關業(yè)務表現(xiàn)出來的成長性顯著強于陸纜。

    “投資者應從整個行業(yè)發(fā)展趨勢和公司本身成長情況是否契合等角度來分析觀察。”天風證券分析師王紀斌認為，我國海上風電吊裝量自2018年開始放量，2019年達到2.74GW，同比增長1GW，增速達到57%。從全球發(fā)展形勢來看，2019年，全球海上風電新增裝機容量7.5GW，中國、英國、德國新增裝機規(guī)模位居前三，均超過1.5GW。我國海上風電吊裝量約占全球吊裝總量的36.5%，成為重要增長點。

    緊跟國家海洋經濟潮流的東方電纜，踩準了海上風電的發(fā)展節(jié)奏。“自2018年開始，海上電纜板塊成為東方電纜發(fā)展的重點，這和我國海上風電的發(fā)展進度相契合。目前，海纜的供給相對緊張，2019年公司海纜產品生產量、銷售量和庫存量均有增長。海纜產品銷售大幅增長，海洋經濟開拓效益顯現(xiàn)。”王紀斌表示。

    其他財務指標，也佐證了公司的強勁增長態(tài)勢。張一弛表示，從營運能力來看，公司2019年營業(yè)周期172天，同比基本持平；凈營業(yè)周期約140天，同比減少9天左右。主要細分項來看，存貨周轉天數(shù)下降，應收款和應付款周轉天數(shù)都有所上升，表明公司過去一年在存貨管控上有不錯的表現(xiàn)。另從資產負債情況看，2019年底公司資產負債率為45.7%，較2018年底下降3.5個百分點，帶息負債主要是短期借款，較2018年底有顯著下降，這與公司近年受益于海纜業(yè)務快速發(fā)展，盈利能力顯著提升，現(xiàn)金流情況大幅改善相契合。

    “成本控制是觀察公司是否能夠持續(xù)盈利的重要指標。”王紀斌稱，一般情況下，成本會隨著營收增長而增長，但是在增長率方面，我們要看二者是否匹配。如果成本增幅低于營收增幅，那么盈利空間增大，但如果成本增幅顯著高于營收增幅，那么盈利空間將收窄。東方電纜2019年營業(yè)成本為27.73億元，同比增長9.86%，而營收同比增長22.03%，營收增幅大于成本增幅，說明公司盈利能力有所提升。成本中，無論海纜還是陸纜，直接材料占比最高，“直接材料無論在海纜和陸纜的制造成本中都是最核心的部分，公司通過套期保值的方式，有效控制原材料成本，將有助于增強盈利能力。”

    尋跡研發(fā)創(chuàng)新

    看完業(yè)績表現(xiàn)，再來探探創(chuàng)新基因。東方電纜海纜業(yè)務的爆發(fā)，除了政策與行業(yè)發(fā)展的東風外，與持續(xù)的研發(fā)創(chuàng)新密不可分。

    東方電纜年報“研發(fā)和技術優(yōu)勢”章節(jié)有以下描述：公司擁有國內最高端的海底電纜和海洋臍帶纜生產基地，是國內唯一掌握海洋臍帶纜技術的企業(yè)。獨創(chuàng)17項核心技術，牽頭制訂國內首個海纜標準，先后承擔了國家科技支撐計劃、國家863計劃等14個國家級科研項目，榮獲各類省部級科技進步獎21項，科技創(chuàng)新走在行業(yè)最前沿。

    關于經營情況回顧，年報提到：公司完成“世界首個500kV交聯(lián)聚乙烯交流海底電纜（含軟接頭）順利交付并投運；世界軍運會保電工作圓滿完成；國內最長的浙江溫州南麂島與大陸聯(lián)網35kV輸變電海纜交付驗收；完成三峽新能源海纜總包項目海上施工，助力其在粵首個海上風電項目首批機組并網發(fā)電；首次將電纜連接技術應用于城市軌道交通主電線路”。“一系列重大項目落地，反映出公司在電線電纜尤其是海纜領域極強的競爭力。”張一弛稱。

    講事實，擺項目，曬專利。自信滿滿的文字里，顯示著公司卓越的創(chuàng)新力。2019年，東方電纜研發(fā)投入1.28億元，占營收的3.47%。在重點關鍵技術的試驗和研發(fā)工作方面，完成海洋臍帶纜系列產品的開發(fā)工作；完成直流±535kV海纜軟接頭的試制，并順利通過內部試驗測試；完成66kV半濕式海纜型式試驗認證和啟動德電±525kV柔直研發(fā)項目，為公司開發(fā)高端市場做好技術儲備。2019年，公司共完成申請專利25件（其中發(fā)明專利8件），授權專利11件，參與制訂行業(yè)標準1項，關鍵技術突破與科技項目管理成績顯著。

    “公司目前海纜產品市占率較高，龍頭地位穩(wěn)固，產品技術處于行業(yè)領先水平，已經取得海纜軟性接頭專利，并已經交付使用，為以后的遠海風電站需要使用的長距離海纜打下堅實的基礎。”王紀斌表示，不過，公司新產能要到2021年才能釋放出來，今年還是有產能瓶頸的。此外，海纜出口目前在全球占比較小，未來需要強化合作擴大產品出口。

    展望發(fā)展前景

    分析一家公司，需要橫向和縱向的多維度比照。

    從歷史業(yè)績看，東方電纜業(yè)績快速增長始于2018年度，當年凈利潤同比增幅達2.4倍。在較高基數(shù)上，公司2019年度凈利潤增長164%，殊為不易。從資料可見，海纜系統(tǒng)和海洋工程持續(xù)貢獻了較大利潤。

    那么，問題來了：這種強勁增長的勢頭是否可持續(xù)？顯然，需要將目光鎖定到增速最快的海纜業(yè)務板塊。

    “目前海底電力電纜最大的應用場景在海上風電領域。海上風電項目在硬件方面主要由風電機組、風塔及基樁、海纜三部分組成，海纜是海上風電項目開發(fā)的重要環(huán)節(jié)。得益于海上風電的規(guī)?；⑸虡I(yè)化高速發(fā)展，海纜市場迅速爆發(fā)。”興業(yè)證券分析師范昭楠表示，根據(jù)國家風電發(fā)展“十三五”規(guī)劃，到2020年全國海上風電開工建設規(guī)模達到10GW，力爭累計并網容量達到5GW以上，重點推動江蘇、浙江、福建、廣東等省的海上風電建設。隨著海上風電的發(fā)展，各地都相應調整了海上風電布局，預計未來幾年里海上風電將維持高速發(fā)展的態(tài)勢。

    東方電纜年報中的“海洋纜市場分析”章節(jié)如此描述：隨著將來海上油田群電網區(qū)域化、陸上聯(lián)網和向深海進軍的逐步實施，以及海上風電、光伏、潮汐能和儲能技術的應用，復合海纜將成為油田群電網不斷擴展、介入新能源的不可缺的“紐帶”。目前，國內海底電纜使用主要以靜態(tài)海底電纜為主，隨著深水油氣田的逐步開發(fā)，對動態(tài)海底電纜、臍帶纜的需求也將大大增加，由此將推動動態(tài)海底電纜、臍帶纜相關技術的發(fā)展。

    張一弛表示，根據(jù)彭博的數(shù)據(jù)，2019年國內海上風電吊裝容量在2.7GW，增速達57%。根據(jù)發(fā)改委《關于完善風電上網電價政策的通知》，2018年底前已核準的海上風電項目，如在2021年底前全部機組完成并網的，執(zhí)行核準時的上網電價，“我們認為，未來兩年是海上風電裝機需求高景氣度的兩年。”

    對于風險因素，東方電纜年報提及“原材料價格波動風險、政策調整風險、未來宏觀經濟環(huán)境下行風險、運營管理風險、市場競爭風險、因海上風電政策變化導致產業(yè)投資放緩的風險”等，并且都進行了展開分析，讓投資者對公司未來經營可能面臨的風險有所認知。

    王紀斌認為，從整體來看，東方電纜的發(fā)展方向和發(fā)展進度與我國海上風電發(fā)展情況相契合，未來有望依托行業(yè)進步而快速成長。公司將業(yè)務板塊有序整合，重點向海上推進，海纜產量提升及海洋臍帶纜的交付，有效鞏固了公司行業(yè)龍頭地位。