對于不少投資機構(gòu)而言，私募股權(quán)投資二級市場（PE二級市場）的吸引力正在加大。目前私募股權(quán)投資市場的投資案例遠超退出案例，LP（有限合伙人）面臨退出壓力，這在一定程度上刺激了PE二級市場的發(fā)展。

    大量LP等待退出

    在不少業(yè)內(nèi)人士看來，私募股權(quán)投資市場流動性較差是國內(nèi)PE二級市場逐漸興起并在近期走俏的重要驅(qū)動力之一。

    根據(jù)貝恩的調(diào)查結(jié)果，在全球范圍內(nèi)除戰(zhàn)略并購、IPO等主流退出方式之外，基金份額轉(zhuǎn)讓長期占據(jù)整體基金退出的20%-30%，個別年份甚至超過50%。我國私募股權(quán)市場具備相當大的存量，2010年前后成立的基金陸續(xù)進入清算期，尾盤交易的空間逐漸呈現(xiàn)。同時，政府引導基金自2014年起步入快速發(fā)展時期，如今已有大量資金等待退出。

    潛力股創(chuàng)始人李剛強認為，2005年到2015年，中國完成了逾5000億美元的投資，形成了一個巨大的資金池。但從退出角度來看，整個市場的退出比例非常少，至少有將近萬億人民幣資金沒有退出。“IPO和并購的方式，并不一定能夠滿足退出的訴求，統(tǒng)計中國公司融資的數(shù)量發(fā)現(xiàn)，IPO的數(shù)量和并購的數(shù)量加總起來不超過15%。”

    歌斐資產(chǎn)、投中信息和德勤最新發(fā)布的《2018中國PE二級市場白皮書》（以下簡稱《白皮書》）認為，國內(nèi)PE二級市場買方數(shù)量不斷增加，2010年前成立的大量基金面臨退出，IPO審核愈加嚴格，三大因素刺激PE二級市場的快速發(fā)展在國內(nèi)成為可能。

    “PE二級市場最大的作用是為PE這一缺乏流動性的資產(chǎn)提供流動性，以往PE投資對于LP和GP（普通合伙人）來說就是‘投資然后忘記’，PE二級市場則提供給其更大的靈活性：當出現(xiàn)流動性不足或者難以承擔未來的投資承諾時，通過權(quán)益轉(zhuǎn)讓，LP可以避免更多的投資并很快收回大部分投資和回報。”北京某PE二級市場分析師表示。

    現(xiàn)金回流更快

    按照市場主流觀點，PE二級市場的買家一般包括在該市場投資的各類母基金、專項二級市場基金、高凈值人群等；賣家通常包括各類基金的LP和GP，尤其是即將到期又缺乏退出渠道的GP，以及面臨流動性壓力的LP。

    記者注意到，除了較早進入該領域的盛世投資、新程投資、歌斐資產(chǎn)等機構(gòu)外，近期宜信財富等新玩家也在不斷發(fā)力PE二級市場。

    《白皮書》顯示，國內(nèi)S基金通常采用四種交易模式：LP型、直投型、擴充資本型和收尾型，投資領域會覆蓋全行業(yè)，投資階段偏成長期和成熟期。此外，因為S基金能夠以折扣價格購買資產(chǎn)進行投資，且投資周期較短，所以IRR平均表現(xiàn)比VC/PE基金高，S基金退出方式也主要是IPO、并購、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等。

    業(yè)內(nèi)人士認為，S基金是在VC/PE基金較為成熟時進入，提升了基金效益可見度，降低“盲池”風險，同時S基金可獲得更高的IRR、更低的風險、更快的資金回收周期。

    “首先，二手份額基金面對的標的資產(chǎn)更清晰，回報相對明確。其次，二手份額由于介入時間的優(yōu)勢，投資人資金回流速度更快，相對來說資金使用效率更高。同時，由于被轉(zhuǎn)讓的基金份額已經(jīng)運作一段時間，因而可以更準確地識別底層資產(chǎn)，進行合理估值。”盛世投資合伙人李巖表示。

    尚處市場摸索階段

    不過，業(yè)內(nèi)人士認為，國內(nèi)LP散戶類型較多，很難形成大規(guī)模交易量，或集中起來設計交易結(jié)構(gòu)。短期來看，PE二級市場仍處于相對早期的市場摸索階段。

    另有業(yè)內(nèi)人士表示，不論是GP還是LP，PE二級市場份額轉(zhuǎn)讓多數(shù)情況下是難以退出時的權(quán)宜之計，盡調(diào)較傳統(tǒng)的股權(quán)投資市場更難，這也給估值帶來難度。

    “轉(zhuǎn)讓LP份額時，評估過程需要把GP的投資組合重新審核一遍，而目前國內(nèi)很多GP都不愿意把自己的投資組合和投資策略泄露給別人。即使GP愿意配合做評估，GP在投資時每一個項目都做了長時間的盡職調(diào)查，而轉(zhuǎn)讓時需要短時間審核這些項目，存在高度的信息不對稱。”前述PE二級市場分析師表示。

    李巖認為，機構(gòu)加碼PE二級市場應具備“四種能力”，即強大的接轉(zhuǎn)能力、專業(yè)的估值定價能力、較強的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設計能力和扎實的實務操作能力，四種能力缺一不可，而估值能力是深耕二手份額接轉(zhuǎn)業(yè)務的核心競爭力。

    日前發(fā)布的《2017中國股權(quán)轉(zhuǎn)讓藍皮書》認為，現(xiàn)階段我國PE二級市場參與者依然較少，市場規(guī)范化和公開化程度較低，市場信息不對稱情況較嚴重。雖然國內(nèi)已建立多個私募基金二手份額交易平臺，但這些交易平臺目前更多的是拓寬了交易信息披露的渠道，對于私募股權(quán)基金二手份額交易的實際完成，投資收益的最終實現(xiàn)而言，具有較高專業(yè)素質(zhì)的投資機構(gòu)以及中介機構(gòu)必不可少。

    此外，自2014年以來，國內(nèi)市場化母基金發(fā)展迅速，市場化母基金憑借專業(yè)的投資能力，豐富的PE二級市場基金管理經(jīng)驗，對國內(nèi)股權(quán)投資市場深刻的理解，將逐漸成為PE二級市場發(fā)展的主力。